恒顺醋业(600305)中报点评：提价返还收入影响较小，后续机制改善持续期待

原标题：恒顺醋业(600305)中报点评：提价返还收入影响较小，后续机制改善持续期待 来源：太平洋证券

点评事件： 恒顺醋业 发布2019年中报，上半年实现营收8.81亿元、归母净利润1.42亿元、归母扣非净利润1.18亿元，分别同比增长9.43%、16.12%、15.04%，归母扣非净利率13.34%，同比提升0.65pct；单二季度营收4.20亿元、归母净利润6984万元、归母扣非净利润5509万元，分别同比增长3.79%、16.61%、5.14%，归母扣非净利率13.10%，同比提升0.17pct。

上半年经营活动产品现金流量净额1.36亿元，同比下降34.41%，主要是职工薪酬大幅增加，存货2.77亿元(同比-13%)，库存有所下降，预付款项2226万元(同比+26.47%)，主要是预付货款增加所致。

提价对上半年收入影响较小，促销力度加大料酒收入高增

上半年公司实现营收8.81亿元，同比增长9.43%，其中Q1、Q2分别增长15.15%、3.79%。2019年初公司对五个品类产品进行提价，提价幅度在6.45%-15.04%，上半年出厂价无调整，公司将提价幅度全部以货折等方式返还给经销商，上半年提价对收入影响较小。Q1高增长主要跟提价过渡期经销商积极备货有关，对一季度有正向影响，Q2收入增速放缓，我们预计与Q1备货期透支一定需求有关。

上半年公司调味品收入8.19亿元，同比增长10.58%，其中醋增长7.71%，料酒增长32.58%，料酒高增长提价后公司货折促销力度较大，带动收入增长，另一方面也跟料酒低基数有关。

产品结构升级带动毛利率上升，促销力度加强保障收入增长

上半年毛利率43.86%，同比提升2.01pct，其中醋毛利率46.42%，同比提升2.01pct，料酒34.20%，同比提升3.19pct，毛利率提升主要与产品结构调整有关，可能部分与提价相关。销售费用率16.40%，同比提升1.89pct，主要是促销费、运杂费、人员费用等增加，我们预计增值税税收优惠政策落地，公司加大市场投入，积极参与市场竞争，相关费用有所提升，这也为后续收入提供一定保障。

激励机制持续改善，核心竞争力不断增强

长期来看，公司产品力、品牌力、渠道力等核心竞争力在食醋行业中突出，当下恒顺为食醋行业的绝对龙头，公司正进行内部薪酬机制调整，逐步将业务人员绩效与工资挂钩，未来随着改革逐步落地，企业活力有望不断激活。短期来看，2019年调味品收入目标12%、归母扣非净利润15%，上半年提价影响较小前提下，收入利润略低于目标水平，下半年提价效应显现，有望为收入利润贡献增速，但后续仍需观察动销及市场情况。

盈利预测与评级：维持“增持”评级

上半年在提价影响较小，公司收入利润略低于目标水平，下半年提价效应显现，但仍需后续观察。公司预计公司2019-2021年EPS分别为0.45元、0.51元、0.59元，我们按照2020年业绩给与35倍估值，一年目标价18元，维持公司“增持”评级。

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