毛利率维持强势，基数效应影响增速

原标题：毛利率维持强势，基数效应影响增速 来源：华泰证券

19H1略低于预期，业绩增长平稳2019年8月20日公司发布2019年中报，19H1实现营业收入14.35亿元，YOY+10.40 %，归母净利润2.18亿元，YOY+30.04 %；其中19Q2 实现营业收入7.24亿元，YOY+10.42%；归母净利润1.07亿元，YOY+26.66%，业绩略低于我们预期。公司股价在8月20日跌停，但我们认为公司成长逻辑没有发生变化，棕色瓶量价齐升和模制瓶结构调整驱动公司内生增长，中硼硅升级逻辑依然存在，预计公司19-21年EPS为0.77/0.95/1.15元，下调至“增持”评级。盈利能力维持高位，资产负债结构有待优化公司盈利能力突出，19H1销售毛利率37.60%，同比提升3.33 pct，销售净利率15.18%，同比增加2.29pct。公司成本管控力度有待进一步增强，19H1期间费用率17.48%，同比增加1.97pct；其中销售费用率下降0.12pct，管理/财务/研发费用率分别上升0.42/0.17/1.51pct，研发费用率提升系研发项目及投入较多所致。资产负债结构有待进一步优化，19H1资产负债率25.59%，同比上升2.12pct。受基数效应影响，净利润增速小幅下滑公司19Q2归母净利润增速环比19Q1下滑6.82 pct，主要系基数效应所致。公司去年由于高端品比例提升和提价等因素影响，毛利率水平从2018Q1-2018Q4逐季提升，其中2018Q1毛利率31.71%，2018Q2为36.79%，基数效应下导致公司2019Q2净利润增速环比2019Q1有所下滑。公司2019H1研发费用65百万，同比增加65%，在2019Q1高增长的基础上有所加速，也是公司净利润增速环比下滑的重要原因。缩减管制瓶募投项目投资规模，提高资金使用效率经过审慎评估国家政策，结合募投项目实际产能及下游客户需求，公司缩减募投项目投资规模。公司原计划将募集资金净额6.65亿元，全部用于年产18亿支一级管制瓶项目，建设54条生产线。截至19年4月，公司已完成募投项目工程建设，实际投入3.09亿元，购置安瓿、玻璃套筒、管瓶生产线各10/2/10条，形成年产6.87亿支一级耐水药用玻璃瓶的产能规模，现有产能可满足客户需求。公司19年5月14日披露公告，拟将剩余募集资金及理财利息收入净额合计4.04亿元永久补充流动资金。毛利率保持强势，下调至“增持”评级公司19H1营收增长较为稳定，盈利能力提升，我们维持公司19-21年净利润预测值4.60/5.65/6.84亿元，但由于股本增加，对应EPS为0.77/0.95/1.15元（原值为1.09/1.35/1.63元），参考可比公司23.38x估值水平，考虑到公司业绩增速维持高位、并存在产品升级逻辑，我们认为公司19 年合理PE区间为30-31x（原值为27-29x），对应目标价为23.1~23.87元（原值为29.43~31.61元），由于当前股价接近我们目标价区间，下调至“增持”评级。风险提示：原材料价格超预期上涨；中硼硅管制瓶推广慢于预期。