若雨臣科技的增长困局

　　证监会已于6月17日受理了广州若羽臣科技有限公司的《首次公开发行股票并上市》材料，该公司近期已预披露更新，等待过会上市。本次IPO申请并不是若羽臣首次冲刺IPO，早在2017年该公司就曾递交过招股书。

　　据悉，目前成功上市的代运营企业为数不多：宝尊电商(BZUN)在纳斯达克市场上市，国内新三板市场约有11家企业登陆。在A股进行IPO的企业仅有三家，其中丽人丽妆被否、壹网壹创审查中止，剩下的就是广州若羽臣科技。事实上，代运营企业对平台以及品牌依赖性很大，时代商学院对若羽臣招股书进行分析后发现，该公司目前存在毛利率下跌迅速和库存高企两大隐患急需解决。

　　毛利率下跌趋势难挡

　　根据若羽臣提供的招股书数据显示，该公司2016—2018年的综合毛利率分别为43.12%、33.41%以及32.79%，三年间该指标下降了10个百分点。为了能观察其每个业务的毛利率变化趋势，我们整理了该公司的相关数据发现，所有指标的毛利率基本呈现逐年下滑的趋势，且下滑幅度颇大(图1)。

　　目前若羽臣的经营模式主要包括线上代运营和渠道分销，2016—2018年线上代运营的毛利率分别为46.97%、39.16%以及41.39%。其中，运营服务收入的毛利率最高，在2016—2018年间有将近12个百分点的上涨。然而，运营服务业务外的另外两项销售业务(即零售收入及渠道分销)毛利率整体下降。我们通过若羽臣招股书披露的信息发现，该公司的零售收入和渠道分销业务实际就是B2C以及B2B的销售业务。但这两项销售业务的毛利率正呈现下跌的态势，且下滑幅度颇大，因此导致若羽臣整体毛利率下跌迅速。

　　图1:若羽臣2015—2017年各业务毛利率变化

　　数据来源：若羽臣科技，时代商学院

　　由于近年电商行业的竞争步入白热化阶段，各大电商平台获取流量需要成本，线上经营更加需要资金的投入，这些运营成本的增加正在不断压榨行业利润，且行业内的经营成本上升趋势短时间内变化不大。此外，中国电商代运营行业几大巨头如丽人丽妆、宝尊电商、杭州悠可等均为阿里系电商运营企业，在平台流量获取及分配方面比广州若羽臣拥有先天的竞争优势，后者想要在代运营领域突围而出则需要投入更多。

　　库存高企，资金周转效率低

　　电商代运营企业若只靠收取运营服务费用这项单一业务来进行经营，风险较大。主要是因为越来越多的企业为了提升与用户间的互动性以及增强其用户黏性而选择了自行运营，品牌商与代运营公司间的合作无法得到保障。国金证券曾提出，该行业上市企业的年均客户流失率高达10%。加上行业内许多跨行企业如广告公司及咨询公司的涉足分割了代运营企业的一部分客户。

　　广州若羽臣也看到了单一业务对企业带来的风险，因此同时推出了零售及渠道分销的业务，希望利用与品牌商的合作关系做到相辅相成、达到共赢。我们从若羽臣的招股书中发现，零售收入及分销收入的收入总额在2016—2018年间均占据总营业收入的80%以上，销售业务在该公司的主导地位显而易见。

　　图2:若羽臣2015—2017年营业收入业务占比情况

　　数据来源：若羽臣科技，时代商学院

　　销售业务的特性使得若羽臣必须储备库存来进行经营。正如硬币的正反面，若羽臣零售及分销业务为公司分摊了业务单一的风险，但同时也带来了库存高企的危机。该公司在2016—2018年的存货余额分别为0.83亿元、1.23亿元以及1.5亿元，年均同比增幅超20%(图3)。众所周知，库存高企不利于企业资金周转。

　　高库存给企业带来的不只是资金周转方面的隐患，资产减值的风险也应当纳入重点关注对象中。比较突出的一个案例为跨境通，2018年该公司的存货金额高达56.5亿元，计提存货跌价准备比率为10.44%，计提存货跌价金额为5.9亿元，直接导致跨境通该财年的净利润大幅下跌，为6.23亿元。同理，若羽臣的库存目前存在着逐年上涨的趋势，如不能好好把控库存周转问题，跨境通所经历的事情将在若羽臣身上重演。作为一家电商代运营企业，若羽臣科技似乎偏离了原来的轨道，把过多的重心放在了销售业务上。