恒康医疗车轮式并购逾35亿商誉压顶 Q3业绩出现恶化

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　新浪财经讯 近日，恒康医疗宣布筹划了一年多时间的收购案终止，因此损失了此前支付的2000万元的收购诚意金。

　　恒康医疗自上市之后，其业绩乏善可陈，因此，自2012年后，其开启一路“买买买”的并购之路。恒康医疗发起车轮式并购交易金额高达53亿元。截止第三季度报告期末，形成的商誉逾35亿元。在梳理其标的业绩承诺完成情况发现，其标的存在业绩未达成同时商誉也未进行减值的情况。

　　同时，自2012年起恒康医疗开启并购，恒康医疗主业核心也发生转移，车轮式并购后恒康医疗由药品收入为主转向医疗服务为主。但是通过车轮式并购其基本面最终并未得到改善， 2018年前三季度出现亏损额高达3.42亿元，2017年净利润同比上年下滑44%。通过分析净利润与经营活动现金流量净额发现，其盈利能力或盈利质量并未提高。

　　一、车轮式并购交易金额逾53亿（含终止）  35亿商誉压顶

　　新浪财经根据公告数据进行梳理，自2012年首次并购披露算起，不完全统计约披露24件，并购项目涉及交易总金额超过53亿元（含并购失败项目）。

　　新浪财经按照年份时间轴进行分类统计发现，最主要交易集中在2017年，交易金额高达24亿元，其次是2014年及2015年交易金额较大。其2012年至2017年交易金额分别为：6500万元、2.33亿元、8.1亿元、6.27亿元、3亿元、24.13亿元。值得一提的是，2018年5月，恒康医疗拟使用现金方式购买交易对手持有的中心医院93.52%的股权，交易各方初步协商的交易价格为9亿元至9.3亿元之间，目前该项目已终止，同时上市公司损失2000万元的意向金。

　　新浪财经按照其收购的行业分类发现，交易价值最高为保健护理服务行业（含终止），交易金额约为24.45亿元，其次为医疗保健设备行业，交易金额为16.94亿元，第三高交易金额为保健护理设施行业，交易金额为7.98亿元。

　　经过车轮式并购后，其商誉也是一路飙升。2013年至2017年，其商誉余额分别为1.89亿元、3.24亿元、9.01亿元、9.74亿元、35.29亿元，这5年中其复合增长率约为80%。截止2018年第三季度报告期末，商誉账面价值约为35.56亿元。

　　高额的商誉如果标的未达预期，是否会拖累公司业绩呢？

　　截至2018年9月30日，公司商誉净额为35.56亿元。若出现标的公司经营不善等不利情况，可能会导致标的资产业绩低于预期，公司的商誉将存在较高的减值风险，从而对上市公司的经营业绩产生不利影响。现以2018年净利润-3.42亿元为例，进行商誉减值对净利润的敏感性分析，商誉减值5%至30%，对损益影响金额则为1.78亿元至10.67亿元之间。具体明细如下表：

　　二、车轮式并购标的存在业绩未达标 、商誉未减值

　　新浪财经梳理相关标的发现，存在标的业绩未达标，商誉也未减值情况。

　　　1、资阳健顺王体检医院有限公司（“资阳医院”）

　　新浪财经根据其业绩完成审核报告发现，资阳健顺王体检医院有限公司（“资阳医院”）2015年实际净利润与业绩承诺相差415.87万元，2016年净利出现亏损，与2016年业绩承诺相差1177.68万元，连续两年均为达标。截止2018年上半年报告期末，其商誉为913.34万元，商誉未计提减值。

　　2013年6月6日，本公司全资子公司永道医疗与四川健顺王投资管理有限责任公司签署了《关于资阳健顺王体检医院有限公司之股权转让协议书》，根据协议规定，永道医疗以人民币2，500万元受让资阳医院100%的股权。四川健顺王投资管理有限责任公司承诺：资阳医院自2013年6月1日至2014年5月31日的净利润不低于600万元、2014年6月1日至2015年5月31日的净利润不低于650万元、2015年6月1日至2016年5月31日的净利润不低于700万元；若无法实现该收益目标，其差额由四川健顺王投资管理有限责任公司向资阳医院以现金方式进行补偿。

　　2、蓬溪健顺王中医（骨科）医院有限责任公司（“蓬溪医院”）

　　蓬溪健顺王中医（骨科）医院有限责任公司（“蓬溪医院”）2015年与业绩承诺相差367.35万元，2016年与业绩承诺相差1849.34万元，也是两年连续业绩未达标。截止2018年上半年报告期末，其商誉为5841.81万元，商誉也未计提减值。

　　2013年6月27日，本公司全资子公司四川永道医疗投资管理有限公司（“永道医疗”）与王健忠签署《关于蓬溪健顺王中医（骨科）医院有限责任公司之股权转让协议书》，根据协议规定，永道医疗以人民币8，000万元受让蓬溪医院100%的股权。王健忠承诺：蓬溪医院至2014年5月31日的净利润不低于2，000万元、2014年6月1日至2015年5月31日的净利润不低于2200万元、2015年6月1日至2016年5月31日的净利润不低于2300万元；若无法实现该收益目标，其差额由王健忠向蓬溪医院以现金方式进行补偿。

　　　3、四川恒康源药业有限公司（“恒康源”）

　　四川恒康源药业有限公司（“恒康源”）2015年与业绩承诺相差680.55万元。四川恒康源药业有限公司2017年度净利润同比下降44.23%。截止2018年上半年，其商誉余额约为8825.27万元，商誉也未计提相关减值。

　　2018年上半年商誉：

　　2013年11月6日，恒康医疗与李拓、李聂伟和曹作彬三人签署了《股权转让协议书》，恒康医疗以自有资金1.01亿元受让恒康源（原四川华济药业有限公司）100%的股权。李拓、李聂伟和曹作彬共同承诺：恒康源自2013年10月1日起连续36个月内每12个月的净利润分别不低于2300万元、2350万元和2400万元；若无法实现该收益目标，其差额由受让方在转让价款中予以扣减，或者由转让方以现金方式进行补偿。

　　　　4、兰考第一医院有限公司 （“第一医院”）、兰考东方医院有限公司（“东方医院”）、兰考堌阳医院有限公司 （“堌阳医院”）

　　兰考第一医院有限公司 （“第一医院”）、兰考东方医院有限公司（“东方医院”）、兰考堌阳医院有限公司 （“堌阳医院”）2017年的业绩承诺也未达标，2017年业绩时间完成与承诺书相差约1300万元。截止2018年上半年报告期末，其商誉合计约为4.07亿元，商誉也未计提减值。

　　2018年上半年商誉：

　　2017 年 1 月 10 日，恒康医疗与兰考县兰祥商务咨询中心（有限合伙）签署了《股权转让协议》 ，京福华越（台州）资产管理中心（有限合伙）（“ 京福华越”） 与兰考县兰益商务咨询中心（有限合伙）等13家有限合伙企业及徐征签署了《股权转让协议》及《〈股权转让协议〉之补充协议》 ，京福华越 、恒康医疗与兰考县兰益商务咨询中心（ 有限合伙） 等 13 家有限合伙企业及徐征签署了《业绩承诺及补充协议》，京福华越分别以人民币2.03亿元 、4556.51万元、5220.82万元收购前述股东持有的第一医院 、东方医院、堌阳医院99.9%  股权 ，恒康医疗分别以人民币 380800 元、61182元、47477 元收购前述股东持有的第一医院 、东方医院 、捆阳医院 0.1%股权 ，徐征为原实际控制人 。根据协议约定 ，兰考县兰益商务咨询中心（有限合伙）等13家有限合伙企业及徐征向京福华越 、恒康医疗承诺，第一医院 、东方医院 、捆阳医院自2017年1月1日起至2019年12月31日止 （“ 业绩承诺期”） 的承诺利润为税后净利润总和不低于1.34亿元。2017年1月1日至2017年12月31日、2018 年1 月1日至2018年12月31日、2019年1月1日至2019年12月31日分别实现净利润总和不低于人民币3750万元、4610万元、5082 万元（“业绩目标”）， 原实际控制人承担连带责任 。

　　2015年至2017年相关标的业绩未完成具体情况如下：

　　2015年度业绩承诺实际完成情况：

　　2016年度业绩承诺实际完成情况：

　　2017年度业绩承诺实际完成情况：

　　同时需要注意的是，2017年收购PRP Diagnostic Imaging Pty Ltd（以下简称“PRP公司”）形成的商誉超过15亿元，但是其2015年及2016年的净资产均为负数。

　　恒康医疗投资公司受让PRP公司70%的股权后，2018年上半年实现的净利约为6523.82万元。收购PRP公司时卖方股东向买方保证，2017年及2018年的正常化净利润不低于2016年的金额，否则卖方股东需要按照各自的比例向买方承担差额部分70%的赔偿责任。2016年财年PRP公司实现的净利约为1.84亿元，恒康医疗投资公司上半年的净利仅为其35%左右。

　　2018年上半年主要子公司及对公司净利润影响达10%以上的参股公司情况：

　　三、车轮式并购后的主业变化：由药品收入为主转向医疗服务为主

　　通过车轮式并购之后，其收入结构发生明显的转换，由以上市之前的药品收入为主，自2013年后逐步转换为以医疗收入为主。

　　恒康医疗（原“甘肃独一味生物制药股份有限公司”）成立于2001年，于2008年上市。当时招股书显示，其主业是以药品收入为主的企业，主要产品有独一味系列产品（独一味胶囊、独一味软胶囊、独一味片、独一味颗粒）、参芪五味子片、脉平片、前列安通片等。

　　而最新官网显示，恒康医疗主业是以医疗服务为核心，旗下拥有15家医院（含在建），累计床位数近万张，同时拥有药品，日化品、保健品等相关业务。

　　从核心主业不同的描述或可以看出，恒康医疗收入规模从药品为主转向医疗服务为主。那是不是这样呢？我们可以先从收入结构占比进行进一步分析。

　　新浪财经进一步发现，自上市以来，在恒康医疗的药品收入中，从2008年至2012年，其收入结构占比较为稳定，占总收入之比超过99%。但是自2013年后，其收入结构占比开始出现较大幅度下降。2013年半年报药品收入结构占比为89.47%，2018年半年报中其收入结构占比仅为9.11%。

　　与药品收入结构占比出现较大幅度下降形成鲜明对比，恒康医疗的医疗收入则出现较大幅度上涨。上市之初，公司主营业务为药品制造，自2013年开始，公司进入医疗服务行业。2013年年报显示，新增的医疗收入结构占比为6.99%；从此之后其收入一路上升，2017年年报显示。其医疗收入结构占比已高达74.21%。截止2018上半年，其收入结构占比为89.53%。

　　四、车轮式并购后的基本面：Q3业绩出现恶化 增收未增利

　　上市之初，公司主营业务为药品制造。根据wind数据显示，自2008年到2012年，其营业收入维持在2.86亿元至3.37亿元；同时，在此期间的收入增速较低，2009年至2012年，较上年的增幅分别为0.05%、4.99%、2.64%及9.67%。自2013年开始，公司通过外延式并购等手段进入医疗服务行业，其营业收入也随之暴增。营业收入中，从2013年的5.65亿元上涨到2017年的33.99亿元，五年间营业收入的年复合增长率高达约为43%。截止2018年第三季度报告期，其营业收入为27.71亿元。

　　单位：亿元

　　收入虽然随着不断收购而递增，但是恒康医疗净利润自2017年开始，开始出现下滑，2018年前三季度净利出现亏损。2018年前三季度报告显示，前三季度的净利亏损约为3.42亿元。造成亏损主要因为计提存货减值损失约3.37亿元。第三季度亏损4.48亿元，如果剔除这项计提损失的影响，其第三季度也将会亏损约1.11亿元。这说明其业绩开始恶化，车轮式并购业绩反而出现“滑铁卢”。

　　2017年收入较去年上涨约56.27 %，但是其净利增长并未与之匹配，2017年恒康医疗净利为2.23亿元，较2016年同比下降约44%，较2015年同比下降31%，较2014年同比下降13%。净利水平回归到2014年的水平之下。

　　单位：亿元

　　从现金流的角度对其盈利质量综合分析发现，其盈利质量或不高。具体数据表现如下：

　　2013年至2015年净现比分别为0.92、0.75及0.68，净现比小于1且逐步下滑；2016年及2017年，其经营活动净现金流分别为-6.97亿元及-2.05亿元，其当年现金流与净利背离；2018年前三季度虽然现金流为正，但是其净利润为负3.42亿元。业内人士表示，一般情况下，如果经营活动现金流量净额与净利润之比约等于或大于1（或称：净现比约等于1或大于1），则代表是有真实现金的利润流入企业，企业盈利质量较高；与之相对应的是净现比低于1或为经营净现金流为负，则说明企业盈利质量不高。

　　单位：亿元

　　综上，可以看出，恒康医疗盈利质量并没有通过车轮式并购得到提高或改善，最后今年第三季度业绩还出现大额亏损。（阿甘/文）

责任编辑：公司观察