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原标题：【国金策略联合行业 | 12月金股】先抑后扬的下半场
来源：艾熊峰策略随笔
12月金股：通威股份、伊利股份、长春高新、移远通信、万盛股份、科达制造、金禾实业、杉杉股份、联瑞新材、江苏神通
策略—艾熊峰：十二月策略：先抑后扬的下半场
A股在今年底和明年初有望迎来向上机会。潜在驱动因素有：1）国内经济下行压力日益显现，未来半年经济处在寻底阶段，经济大概率在明年年中触底，货币和信用政策或在年底重新开启边际宽松窗口，不排除央行在年底和明年初进行降准甚至降低MLF利率；2）市场已消化美联储taper等政策边际变化的不确定因素，同时国内反垄断和促公平等产业政策等不确定性因素逐步落地。此外，当前市场风险偏好并不高，基金发行持续降温，新的病毒变异短期对市场风险偏好或进一步造成冲击。市场存在一定的安全边际。
具体来说，碳工具和绿色再贷款等结构性货币政策陆续推出，房地产信用也在边际放宽。货币和信用的宽松预期正在逐步兑现，但当前经济下行压力持续加大，财政发力不断推迟，货币和信用政策宽松的力度仍进一步有待加大；此外，短期内美联储政策和通胀问题也不会成为央行政策的掣肘。通胀也并未呈现“猪油共振”式的全面通胀，央行的通胀容忍度较高。
前瞻明年，认为明年上半年市场的核心矛盾是政策的宽松力度，下半年市场主要受经济企稳回升的弹性和美联储加息政策的影响。上游利润向中下游转移，成长优于价值风格，小盘优于大盘风格。
风险提示：经济复苏不及预期、宏观流动性收缩风险
电新——姚遥/宇文甸（通威股份）
通威股份推荐逻辑
全球平价实现后，光伏终端需求弹性十足，需求预测逻辑应从“分地区自下而上累加”，向“瓶颈环节供给量决定需求”切换，同时考虑到单晶硅片产能大幅超过硅料将是从2021年起的行业新常态，硅料作为2022年主产业链最明确的瓶颈环节，价格表现或好于预期。预计公司2021年底、2022年底硅料总产能将分别达到18万吨、33万吨，同比增长125%、83%，对应2022-2023年权益出货分别为17万吨、27万吨，复合增速达到73%。
今年受到成本上涨影响，电池片环节盈利承压，考虑到PERC电池扩产高峰期已过，随着明年硅料供给释放，电池片供需及盈利情况大概率将边际改善，预计公司今年年底电池片产能40+GW，明年电池片有望贡献利润弹性。
近期硅片、电池片等环节价格出现小幅下调，产业链负反馈效应开始发生，有望激发年底抢装需求；考虑到当前硅料依然是产业链供需最紧张的环节，预计硅料价格降幅或小于市场预期，而此前对硅料降价的担忧已在股价上有所体现，后续市场情绪有望在硅料价格表现超预期后得到修复。
风险提示：海外疫情加重风险；政策风险。
食品饮料——刘宸倩/李茵琦（伊利股份）
伊利股份推荐逻辑
比较看好伊利净利率提升的长逻辑，从竞争格局、品类结构、成本回落来看，都会利好盈利水平改善。从两强他们自身的战略层面来看，从收入导向转向利润、收入兼顾。
品类方面也有一些新的动作，今年伊利在奶粉上发力较多，从中报和三季报都可以看到取得了不错的成果，奶粉的净利率是比整体液奶要高的，对于拉升盈利水平有好处。
奶价方面，预计高点已过，涨幅会逐步收窄，成本压力会逐步减小。伊利刚做完定增，预计也有市值管理的诉求。
风险提示：食品安全问题，行业竞争加剧，奶价上涨超预期。
医药——袁维/赵博宇（长春高新）
长春高新推荐逻辑
发布股份回购方案，彰显高速发展信心。公司拟使用6亿元进行公司股份回购，全部用于后期实施公司及子公司核心团队股权激励。本次回购方案彰显了管理层对公司内在价值的坚定信心，同时本次回购股份用于股权激励，将进一步完善公司的长效激励机制，调动各个团队的积极性，保障公司未来的高速发展。
金赛药业强劲增长，百克生物潜力巨大。2021年前三季度，公司整体经营稳健。金赛药业持续表现出高速的业绩成长性。前三季度，金赛药业实现收入61.61亿元，同比增长45%，实现净利润30.42亿元，同比增长53%，全年高速增长可期。根据百克生物投资者交流公告，公司重磅在研品种带状疱疹减毒活疫苗希望在第四季度申报注册。随着产品线的进一步丰富，公司中长期的成长潜力值得期待。
广东集采报价规则较为温和，板块估值有望逐步迎来修复。从目前广东省公布的征求意见稿报价规则看，我们预计对生长激素的影响较为有限，相关厂商报价需综合考虑市场份额的获取和产能瓶颈的制约等因素影响，整体降价的幅度预计较为温和。当前生长激素仍处于供不应求的阶段，市场格局优异，前期政策不确定性带来板块估值承压，随着广东集采方案逐步落地，不确定性有望逐步消除，带动板块估值向上修复。
我们预计公司2021-2023年实现归母净利润41.81、54.99、70.13亿元，分别同比增长37%、32%、28%。目前公司整体估值较低，性价比高，建议重点关注，维持“买入”评级。
风险提示：金赛药业业绩承诺风险；生长激素竞争加剧风险；医保降价和控费风险；疫苗销售不及预期；限售股解禁风险；研发进展不达预期。
通信——罗露/金晶（移远通信）
移远通信推荐逻辑
毛利率环比上升，高盈利持续兑现。单三季度来看，公司毛利率19.05%，环增1.98PP，上游原材料价格波动等问题带来的毛利率下行影响缓解，四季度毛利率有望持续回升。报告期内公司三费率持续优化，前三季度销售/管理/研发费用率分别为2.97%/2.36%/9.87%，同降0.82PP/0.50PP/ 0.52PP。同时公司积极备货，前三季度存货30.65亿元，同比增长134.14%，环比增长6.6%。报告期内公司继续保持净利润增速高于营收增速态势，自18年以来增收不增利的剪刀差消失，高盈利持续兑现。
产品结构持续优化调整，产能扩张彰显龙头信心。随着物联网快速发展，下游智能终端需求场景持续增加，高价值、大颗粒场景的5G模组、车规级模组占比进一步提升。8月，公司中标50%中国移动目前规模最大的5G模组集采，充分验证公司高价值场景模组龙头实力；产能布局方面，公司计划募投资金10.61亿元拟在常州建设20条生产线，满产年产能9，000万片，已完成一半产线架设，10月15日，公司与合作方签订厂房代建及回购合作协议，代建金额不超过4亿元，并将于交付后5年内完成回购。
龙头地位保持，规模效应持续显现。公司5G蜂窝模组已获得多国家和地区运营商91个认证，并已研发出近30款5G模组；车规级模组方面公司积极推进C-V2X生态构建。受益于物联网爆发红利，未来模组行业仍将保持30%增长，我们看好公司龙头地位，未来五年利润增速有望超过50%。
预计公司2021-2023年营收分别为109.96亿元（+21.46%）/157.41亿元（+17.15%）/221.10亿元（+14.28%），归母净利润分别为4.34亿元（+5.6%）/7.89亿元/13.78亿元，上调目标市值，给定2022年430亿元目标市值。维持“买入”评级。
风险提示：5G推进不达预期；海外市场拓展不达预期；竞争加剧导致毛利下降。
石油化工——许隽逸/陈律楼（万盛股份）
万盛股份推荐逻辑
全球领先的功能性精细化学品（有机磷系阻燃剂，特种脂肪胺，电子化学品，涂料助剂及催化剂等）生产企业，目前已经成为全球产量第一的有机磷系（无卤）阻燃剂龙头，在“双碳”对化工项目审批趋严大环境下其在建产能优势具备强稀缺性，持续成长确定性强。
三大高需求驱动力齐备：新能源汽车渗透率快速提高&欧盟环保新规&5G新基建加码拉动工程塑料阻燃剂需求增长持续远超预期：根据我们测算，按照中、美、欧三地2025年新能源车合计新增销量达1675万辆的假设，有机磷系工程塑料阻燃剂在新能源汽车的动力组件，充电桩部件5年累计新增需求将超7.4万吨，欧盟环保法规叠加5G基建将新增不低于3.85万吨需求，新增需求不低于11.25万吨。
供应端产能受限情况严峻，阻燃剂持续量价齐升确定性强：当前行业有效产能不足20万吨，新增产能不但审批极其严格，存量老旧产能还面临关停风险。公司持续推进临海技改和山东项目，在假设不涨价的保守测算下，预计将在2022-2023年贡献2.6亿元和3.4亿元业绩增量，公司主营业务增长确定性强。
品质壁垒优势：公司经过20多年的发展，长期以来和雅克科技（002409，SZ）共同处于国内行业龙头的位置，但雅克科技在响水事件影响后产能持续关停，已逐步丧失阻燃剂龙头地位。目前行业内公司龙头优势显著，当前公司主要产品的应用场景包括汽车，3C电子产品等，认证严格，车企及3C电子企业对品质要求高，认证周期长，往往需要1-3年才能拿到下游认证，新建产能进入缓慢。
我们看好新能源汽车销售带动的阻燃剂增长机会，预计公司2021-2023年净利为8.6/11.2/14.5亿元，对应EPS1.77/2.0/2.6元，给予公司2022年净利20倍PE，目标价40元，给予“买入”评级。
风险提示：全球新能源汽车增长不及预期；项目审批及建设进度不及预期；非公开发行摊薄风险；股东及高管减持风险；能耗双控对开工率影响的风险。
金属材料——倪文祎（科达制造）
科达制造推荐逻辑
板块围绕“业绩”核心主线展开演绎，基于此我们最看好四个票：天齐、永兴、科达、盛新——有矿有量有业绩有成长性。现阶段板块β基础上，寻找有边际变化的α，将带来更大超额空间，科达具备潜力。
锂板块估值最低公司之一且具备成长性潜力。蓝科（科达参股43.8%）目前产能3万吨，产能利用率或达130%，对应产量3.5-4万吨；按明年18-20万均价，成本3.5万元，对应科达投资收益近22亿元，剔除主业100亿市值后，对应明年15倍PE，足够便宜。压制科达估值的成长性问题。我们认为蓝科具备技术、资金、客户等优势，具备未来扩张实力。
负极材料业务被市场忽视。控股子公司福建科华石墨（控股51%、贝特瑞参股10%），当前石墨化产能3万吨、人造石墨1.5万吨，成本9000元，客户璞泰来贝特瑞；预计明年石墨化产能技改后到4万吨产能，且有进一步扩张能力。石墨化业务公司布局较早，但与市场沟通却较少，因此市值中未充分体现该块业务，有修复空间。
传统业务稳中有亮点。陶瓷机械业务稳定；非洲陶瓷业务高速发展且空间广阔，每年保持30%以上增速。
目标市值700+亿元。明年业绩锂22+亿元，主业8亿元，共30亿，对应15倍pe。空间上锂500+亿元，负极100+亿元，主业100亿元，保守看700亿。
风险提示：锂盐价格后期走势不确定性加大；海外经营及汇率波动风险；原材料价格波动导致的风险；商誉减值风险；涉及诉讼风险；非洲陶瓷工厂投产和产品销量及海外业务低于预期。
基础化工——陈屹/王明辉（金禾实业）
金禾实业推荐逻辑
无糖饮料趋势持续，三氯蔗糖在两年价格战后迎来拐点，刚进入量价齐升大周期。
三氯蔗糖全球需求增速持续高于15%，今年国内增速更是超过40%，金禾今年5000吨的增量产能全部被市场消化，全产业链条处于低库存。8月至今价格快速从20万涨到32万，而三氯占下游饮料成本比重很低，价格天花板很高，上一轮高点超过50万。
2016年以来金禾不断扩产，三氯蔗糖价格呈现逐年下滑态势，行业小企业逐步退出，目前大玩家仅金禾、山东康宝、福建科宏，明后年除金禾新产能还有爬升空间外已经没有新产能。
风险提示：原材料价格波动风险，新建项目投产不及预期的风险，新产品研发失败风险。
电子——樊志远（杉杉股份）
杉杉股份推荐逻辑
锂电材料龙头，积极受益新能源车快速发展。公司深耕锂电材料，与全球主流锂电池制造商建立了较好的合作关系，包括 ATL、LGES、CATL、比亚迪、力神、蜂巢能源、孚能科技、国轩高科、亿纬锂能、SDI 等。目前公司拥有正极材料产能 6 万吨，负极材料产能 12 万吨，电解液产能 4 万吨。
偏光片业务运营良好，盈利能力稳定提升。公司在2021年2月1日完成了LG 化学旗下LCD 偏光片业务大陆地区的收购，收购完成后，公司积极推进精益生产，持续提升产线生产速度、提高材料利用率、提升存货的高流通性、降低运营成本等，运营情况良好，2-9月实现营收75.29亿元，利润8.86亿元。韩国搬迁至广州的2条产线有望在今年四季度达产，公司本土化优势明显，预计市场份额将进一步提升。
大力扩产锂电材料及偏光片，双轮驱动增长动能强劲。公司内蒙古包头负极材料二期项目将于2021年度陆续建成投产，公司还计划在四川眉山新建20万吨负极材料一体化项目。电解液方面，公司现有六氟磷酸锂产能2000吨，已经启动锂盐二期项目，计划新建六氟磷酸锂产能2000吨。公司负极材料产能大幅增加，未来在全球新能源汽车快速发展、公司产能提升的驱动下，锂电材料业务有望迎来快速发展，进一步提升盈利能力。2021年1-9月，公司锂电材料业务实现营收72.29亿元，同比增长57.91%，实现净利润8.44亿元，同比增长464.97%；偏光片业务方面，2020年全球市占率约25%，排名第一。目前公司拥有8条偏光片产线，其中5条为2米以上的超宽幅生产线，2600毫米超宽幅生产线是全球最大宽幅生产线，公司是全球超宽幅领域的市场领导者。公司积极发挥在偏光片领域的领先优势，今年上半年公司又陆续启动了张家港（年产5000万平米宽幅偏光片）、绵阳（年产5000万平米偏光片）新项目。以京东方及TCL为首的中国大陆面板厂持续扩产，全球市占率不断提升，2019年，中国大陆大尺寸LCD面板产能全球占比约47%，预测到2025年将达到71.6%，全球偏光片稳健增长，公司偏光片业务产能、成本、效率及本土化优势明显，有望进一步提升市占率，保持快速增长。
风险提示：锂电材料竞争激烈，偏光片业务整合、原材料供应的风险。
电子——樊志远/邓小路（联瑞新材）
联瑞新材推荐逻辑
EMC半导体业务打开戴维斯双击通道。基本盘硅微粉在EMC半导体领域拓展顺利，一方面大客户正式突破进入导入期，订单确定性已经增强，另一方面营收占比已经从以往CCL为主切换为EMC为主，估值从靠近CCL向半导体材料靠近，戴维斯双击通道打开。
新能源车业务今年开启爆发模式。因新能源汽车渗透率快速提升，球铝产品需求正在逐渐增大，公司球铝产品今年就已经呈现出爆发之势，待新产能爬坡成熟后有望更多占领市场份额。
CCL业务阿尔法属性强，无惧周期影响。虽然今年Q3下游CCL已经开始环比下滑，但公司作为粉体材料价格不会受到周期影响、CCL客户结构优质保证稳定产出且有下游客户扩产的量增保证，加上为CCL客户配套的高附加值产品液态浆料明年也有望贡献业绩，基本盘能够保持稳中有升。
短期21~23年利润1.7/2.5/3.3亿，中期按有效空间看到2025年利润达到6亿。
风险提示：需求不及预期；原材料价格居高不下；限售股解禁；产能进度不及预期。
公共事业——石城（江苏神通）
江苏神通推荐逻辑
核电：结合高确定性核准机组、潜在核准机组，我们预计“十四五”期间每年新核准机组约为6台。今年前9月，核电投资完成额达356亿元，同比增长51.49%，增速达十年新高。公司是核级阀门龙头，公司获得招标核级蝶阀、核级球阀90%以上的订单。预计“十四五”期间，核电阀门新增+维修更换将为公司带来年5-7亿元订单。因核电订单执行周期在2-3年，核电板块业绩增长确定性和稳定性均较强。
乏燃料：截至2021年9月，中国在运核电机组数量为52台，且呈逐渐增加趋势，目前我国乏燃料年处理能力仅为50吨，预计年后处理产能缺口超过1250吨，随着新机组陆续投产，乏燃料后处理年缺口快速增加，后处理能力加速建设。公司两次募集资金，布局乏燃料领域。2019年以来，公司已在国内首个200吨级的乏燃料后处理建设项目中累计获得约3.7亿元订单，第二套项目已正在进行中，未来加速建设产生的需求将成为公司新的利润增长点。
冶金：2021年来，钢铁企业高炉检修量逐渐增加，开工率逐渐下降，检修更新需求旺盛。公司冶金特种阀门优势明显，市占率70%以上。公司战略从特种阀门延伸至通用阀门领域，以钢铁企业为主，逐渐推广至有色等。“阀门管家”先在大股东关联方试点，然后推广至其他钢铁企业，是公司转型的利器。公司2021年上半年订单增速再次大于营收增速。未来冶金板块将受益于“阀门管家”渗透率持续提升，板块业绩将稳中有进。
节能服务：2017年，公司以3.26亿元收购瑞帆节能100%股权，切入节能服务领域。公司2020年取得津西钢铁近10亿元订单，2021年上半年又斩获邯郸钢铁16亿元EMC订单，收益分享期限为99个月，折算到自然年度内的营业收入约为2亿元，目前该项目已启动工程建设，建设周期约1.5年。瑞帆在手订单2022年起逐步确认收入，2023年开始确认邯郸钢铁订单收入，预计届时仅现有两个订单可为瑞帆节能带来约4亿元以上营收，随着新单拓展，节能服务业务将打开公司成长上限。
盈利预测：核级阀门、乏燃料后处理、冶金、节能服务等板块都将带来确定性业绩增量，预计21-23年公司营收21.07、26.27、33.44亿元，归母净利润3.08、4.07、5.18亿元。增长稳健，估值合理。
风险提示：核电建设进度不及预期的风险；钢铁企业转型进度不及预期的风险；原材料价格波动风险；股东质押占比较高的风险。
责任编辑：冯体炜
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