安信策略:风险偏好波动难免 中报高增长是核心

安信策略:风险偏好波动难免 中报高增长是核心
2021年06月14日 16:24 财经自媒体

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  【安信策略】风险偏好波动难免,中报高增长是核心

  来源: 陈果A股策略

  投资要点

  本周主要上证综指继续横盘,创业板则迎来连续第五周上涨。上证指数,沪深300,创业板指涨跌幅分别为-0.06%,-1.09%,1.72%。从行业指数来看,本周计算机(6.91%)、综合(5.74%)、汽车(4.79%)、电气设备(4.42%)、采掘(3.91%)等行业表现相对较好,农林牧渔(-4.68%)、食品饮料(-4.47%)、家用电器(-3.15%)、房地产(-2.97%)、休闲服务(-2.65%)等行业表现靠后。

  我们认为,进入6月以后,国内债券市场收益率出现了明显回升,制约了A股的短期表现。6月底银行间资金面的紧张同样可能对市场造成短暂的冲击。同时,我们对过去十年间的5次重大会议或重大庆典的历史回顾表明,重大事件开启的前2-3周和结束后的2-3周市场风险偏好可能出现短期波动。从中长期来看,今年中报和下半年A股基本面大概率好于市场预期,美联储显著鸽派和国内经济复苏完成的背景下,国内债市收益率上行空间有限,流动性环境和风险偏好因素整体依然是有利支持,企业的盈利能力和成长性将成为下一阶段市场的核心逻辑。

  行业配置上,当前仍可继续持有核心赛道中盈利增长超预期的品种,以及估值合理中报超预期公司,重点关注非核心资产中的正在孕育中的新主线,自下而上挖掘经济修复和转型过程中被忽视的机会。重点关注方向包括三条线索:

  1)新成长赛道:人工智能、智能汽车、新材料、军工、信创网安等;

  2)核心赛道中能够继续持续超预期的品种:部分半导体、光伏、医药公司;

  3)复苏下中报超预期行业:煤炭、化工、银行等。

  风险提示

  1. 美债收益率快速上行;2. 全球疫情未获得有效控制;3. 国内信用收缩超预期。

  正文

  本周主要上证综指继续横盘,创业板则迎来连续第五周上涨。上证指数,沪深300,创业板指涨跌幅分别为-0.06%,-1.09%,1.72%。从行业指数来看,本周计算机(6.91%)、综合(5.74%)、汽车(4.79%)、电气设备(4.42%)、采掘(3.91%)等行业表现相对较好,农林牧渔(-4.68%)、食品饮料(-4.47%)、家用电器(-3.15%)、房地产(-2.97%)、休闲服务(-2.65%)等行业表现靠后。

  我们认为,进入6月以后,国内债券市场收益率出现了明显回升,制约了A股的短期表现。6月底银行间资金面的紧张同样可能对市场造成短暂的冲击。同时,我们对过去十年间的5次重大会议或重大庆典的历史回顾表明,重大事件开启的前2-3周和结束后的2-3周市场风险偏好可能出现短期波动。从中长期来看,今年中报和下半年A股基本面大概率好于市场预期,美联储显著鸽派和国内经济复苏完成的背景下,国内债市收益率上行空间有限,流动性环境和风险偏好因素整体依然是有利支持,企业的盈利能力和成长性将成为下一阶段市场的核心逻辑。

  行业配置上,当前仍可继续持有核心赛道中盈利增长超预期的品种,以及估值合理中报超预期公司,重点关注非核心资产中的正在孕育中的新主线,自下而上挖掘经济修复和转型过程中被忽视的机会。重点关注方向包括三条线索:

  1)新成长赛道:人工智能、智能汽车、新材料、军工、信创网安等;

  2)核心赛道中能够继续持续超预期的品种:部分半导体、光伏、医药公司;

  3)复苏下中报超预期行业:煤炭、化工、银行等。

  1.短期A股风险偏好或有波动

  1.1. 重大会议和庆典前后的A股表现

  近期我们与机构交流,部分投资者对即将到来的“七一”时点前后A股表现较为关注。我们对过去十年间的5次重大会议或重大庆典的历史回顾表明,重大事件开启的前2-3周,市场走势往往偏弱,而重大事件结束后的2-3周,市场风险偏好往往出现提升,带来1-3周的强势期。市场整体呈现“V型走势”。

  重大会议或庆典往往影响市场的政策预期和风险偏好,从而对市场造成短期扰动。为了进一步研究这类事件对A股的影响,我们回顾了近十年内的五次重大事件,并大致分为两大类,第一类是重要会议,主要回顾了2012年十八大、2013年十八届三中全会和2017年十九大召开前后的市场表现;第二类是重大庆典,主要回顾建党95周年和建国70周年庆典前后市场的表现。

  对这5次重大事件的回顾发现,2012年股市基本以下跌为主,2016年股市基本以上涨为主,其他三次股市在震荡期基本表现出事件前走势偏弱,事件后快速走强的特点:事件前一周上证指数和创业板指平均下跌0.72%和1.41%,上涨概率分别为40%和20%,事件后一周则平均上涨0.82%和1.20%,上涨概率均达到80%。以最近的一次2019年建国70周年庆为例,国庆节前上证指数和创业板指分别下跌3.37%和4.55%。这体现了A股市场风险偏好的特征。

  我们即将在“七一”迎来建党百年庆典,我们在此前的策略报告中也曾多次提升“七一”前政策预期稳定,流动性整体偏松,有利于市场风险偏好的提升。事实上,5月10日以来,A股市场已经迎来了一次上升波段:期间上证指数上涨5%,创业板指上涨13.3%。随着“七一”临近,市场风险偏好可能再次出现短期波动。

  1.2. 6月国内债券收益率明显上行

  我们在前两周的策略报告中明确指出“10年期国债收益率短期进一步向下突破的难度上升,债市或将进入窄幅震荡阶段。”6月以来债券市场的走势印证了我们的判断。一方面,是由于5月国债收益率下行较快,债市止盈情绪增强,同时大宗商品价格企稳回升,使得国债收益率短期下行阻力增大。另一方面,由于近期第二批新增专项债额度下达,6月以来地方债发行开始加速。其结果是,国内债券收益率明显上行,6月以来10年期国债收益率上行8.26bp报3.1276%,5年期中票收益率(AAA)上行11.74bp报3.7415%。同时5月下旬以来银行间流动性整体偏紧,市场资金延续收敛,利率上行对A股市场的制约作用开始显现。

  展望后市,由于社融存量增速下行最快的时期已经过去,未来几个月或许并不需要用偏宽松的货币政策对冲信用的收紧,从而形成信用边际放松、货币边际趋紧的局面。近期我们将继续关注债市震荡的节奏,并注意6月末银行间资金面的紧张对A股市场可能的短期冲击。

  2.中报高增长仍是核心

  2.1. 业绩增长是核心因素:关注盈利预测上调相关板块

  虽然风险偏好和流动性可能在未来对A股造成短期扰动,但我们认为A股基本面情况才是下一阶段市场的核心。具体而言,在此前发布的深度专题《一季报往后看,A股基本面轨迹与最优解》中,我们鲜明提出“从年化增长的视角来看,A股基本面高位很有可能不在一季度,景气正在持续扩散,年化盈利增速的高位或有可能在今年二季度才出现。”从目前的评估来看,二季度PPI同比持续上行,5月PPI同比增长9%,创下2008年10月以来新高,无论是国内定价的钢铁、煤炭,或是海外定价的铜、铝、原油,价格预计仍都将维持在高位水平,上游原材料企业依当前的高利润率及盈利增速有望继续维持。由于PPI同比上行对企业盈利增速的推动作用,我们预计今年A股中报业绩大概率超市场预期。特别关注今年5月以来盈利预测上调居前的相关板块。

  下半年A股基本面大概率好于市场预期,产能利用率(资产周转率)和ROE将成为核心支撑。全年来看,受益于全球经济共振式复苏,我们预计2021年全A盈利增长较2020年的2.94%将大幅回升至20.25%左右,剔除金融后回升至25.50%,2021年较2020年预计将进一步明显改善,整体趋势受基数效应影响呈现前高后低。下半年A股基本面增长虽然较上半年增长有所下降,但下降幅度大概率好于市场预期,核心原因是本次通胀预期下企业库存管理较为理性,并未出现盲目补库和举债扩张。此外,我们认为今年下半年产能利用率(资产周转率)和ROE将成为A股基本面的核心支撑,资产周转率的持续性上行将驱动ROE(TTM)进一步上行,这点与2016-2018年颇为类似,ROE的高位大概率是在明年上半年。

  2.2. 从国内利率上行幅度有限

  在我们此前的策略报告中,曾经多次提及今年3月人民银行课题组刊发的工作论文对我国“十四五”期间潜在产出和增长动力进行的测算,认为2021年我国经济潜在产出增速为5.7%。中国GDP两年复合增速是否能够达到5.7%在很大程度上将影响央行对货币政策松紧的把控力度。例如GDPQ1两年复合增速为5.02%,显著低于5.7%的水平,因此进入4月后国债收益率不升反降,流动性边际放松。

  从这一视角来看,随着经济复苏进程的结束和下行压力的上升,国内利率的上行幅度有限。

  首先,国内经济“填坑”复苏已经基本完成,PMI指数回落至51.0,BCI指数也连续3个月回落,而固定资产投资完成额累计同比4月仅为3.9%(两年复合增速)显示投资依然疲软。社融存量增速则在过去的3个月中经历了非常快速的下滑,从2月的13.3%快速降至5月的11.0%。基于社融对经济的领先性,我们可能会在接下来的几个月观察到PMI指数的下滑以及未来经济下行压力的上升。

  其次,疫情在较长时间里推升了居民部门的储蓄率,由于预防性储蓄的持续存在,居民部门的消费倾向受到长期抑制,进而使得居民消费和收入恢复的高度受到拖累,最终这一过程抑制了经济增长的新均衡水平。

  因此,四季度的经济增速将很难超过甚至达到5.7%的理论水平。而偏弱的经济和温和的通胀将使得国债收益率易下难上。这有利于A股的成长和消费风格的股票。

  2.3. 关注美债收益率,但预计下一波上行对A股冲击远小于春节后

  10日美国5月通胀数据公布,CPI同比上涨5.0%,超过预期并创2008年8月以来最大涨幅。然而通胀数据公布后,美国10年期收益率不升反降,跌破1.45%,触及3月初以来最低水平,盈亏平衡通胀率也同时下降,纳斯达克指数持续上涨。

  我们曾在之前的策略报告中指出,除了基数效应等短期因素外,未来几个月美国CPI仍有较强上行压力。我们同时强调美联储将继续强调通胀的暂时性,并更倾向于等待疫苗普及和就业市场修复到一定程度后再发出Taper信号。从本周美国市场的表现来看,市场已经开始认同美联储暂时性通胀的看法,又或者说华尔街正在遵循“不要和美联储作对”的原则,相信美联储不会轻易收紧宽松、缩减QE。当前的市场已经从“交易通胀”,不如说是在交易“美联储”。

  那么美联储将会在什么时间点发出Taper信号?我们的中性假设是,按照2013年的经验,如果未来非农新增就业按照5月的55.9万人的速度恢复,那么美联储在8月Jackson Hole会议上公布Taper时间表的可能性较大,并将在4季度开始实施。而考虑到与2013年不同的是,疫情下许多人离开劳动市场的人也应该被算作失业。耶伦、鲍威尔等认为应该使用调整后的失业率指标。我们将劳动参与率维持在2020年2月63.3%,将后续离开劳动市场的人都算为失业,调整后当前失业率水平为8.56%,大幅高于5.80%的官方失业率水平。如果8月这一指标仍未能获得改善,Taper时间表公布的时间或将继续后移。

  总之,近期美债收益率上行风险较小,且由于当前国内债市对利率上行的担忧大幅好于今年初时期的水平,因此即使未来美债收益率出现上行,对A股的冲击也会远小于春节后。后续美国通胀数据的影响也大幅下降,主要关注美国新增非农就业人口和劳动参与率的改善情况。

  3.市场内部特征观察:创业板指连续5周上涨

  创业板交易活跃度持续提升。本周上证综指,中小100,创业板指,上证50,沪深300,中证500,万得全A的流通市值换手率分别为1.11%,1.25%,4.50%,0.46%,0.77%,1.71%,1.43%,分别较前一周变动-0.02,-0.07,0.25,-0.01,-0.03,-0.02,-0.02个百分点,分别处在81%,48%,25%,77%,75%,62%,74%分位数水平。

  本周市场震荡,中小盘股表现相对较优。当前市场强势个股数量占比41.68%,较前一周上升个0.51百点;超买个股与超卖个股之差占比3.06%,较前周下降0.92个百分点。创业板来看,强势个股数量占比34.37%,较前一周上升2.95个百分点;超买个股与超卖个股之差占比0.96%,较前周下降0.72个百分点。

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责任编辑:彭佳兵

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