中信证券明明：央行9月跟随美联储降息的概率较大

　　中信证券固定收益研究主管明明表示，在美联储9月降息概率加大、通胀压力回落后，9月中国央行跟随美联储降息的概率较大。

　　房地产调控加码后，降息不用担忧资产价格高涨。此前货币政策进一步宽松的制约一方面是来自于房地产泡沫和资产价格高企，央行选择降息也面临“重走老路”的舆论压力。5月份开始限制房地产信托融资渠道以来，房地产开发相关的融资渠道，包括开发贷、房企美元债、住房按揭贷款等都有一定程度收紧。另一方面，人民银行也对个人住房按揭贷款利率在LPR改革之外另做安排，保证在LPR下行的过程中不会导致房贷利率下行，保证降息效果主要体现在制造业等，不会溢出到房地产行业。

　　以下是研报全文：

　　何时降息？

　　明晰笔谈　　文丨明明债券研究团队

　　报告要点

　　在疏通货币政策传导渠道、货币政策从数量型向价格型转向的过程中，资产端价格下行面临负债端成本刚性的约束，而在美联储9月降息概率加大、贸易摩擦激化、通胀压力回落后，9月成为央行跟随美联储降息的概率较大。

　　8月MLF量价皆稳符合预期。在LPR改革后首批MLF到期日，央行开展1500亿元1年期MLF操作，对冲当日1490亿元1年期MLF到期，利率维持3.30%不变。从数量上看，本次操作延续了流动性边际调节的思路，中长期流动性方面主要以对冲到期量为主、小幅超额续作，短期方面则视流动性需求情况进行灵活摆布。价格方面，我们认为本次MLF到期和续作并非下调MLF操作利率的最佳时点，维持操作利率不变符合此前预期。

　　面临3%关口，10年国债收益率对各种利好因素的钝化背后是资产端和负债端矛盾凸显。一方面，10年国债收益率与1年期MLF操作利率利差处于2016年以来10%分位数水平，当前过于狭窄的利差限制了配置力量；另一方面，7月中旬以来DR007利率中枢在2.8%左右，面对3%的10年年国债收益率，长短端利差压缩后也约束了长端利率进一步下行的动力。此外，对于LPR而言，在负债端成本不变的情况下压缩银行资产端价格，负债端刚性限制了LPR和贷款利率的下行，LPR下行的空间仍然需要降息等落地才能打开。

　　房地产调控加码后，降息不用担忧资产价格高涨。此前货币政策进一步宽松的制约一方面是来自于房地产泡沫和资产价格高企，央行选择降息也面临“重走老路”的舆论压力。5月份开始限制房地产信托融资渠道以来，房地产开发相关的融资渠道，包括开发贷、房企美元债、住房按揭贷款等都有一定程度收紧。另一方面，人民银行也对个人住房按揭贷款利率在LPR改革之外另做安排，保证在LPR下行的过程中不会导致房贷利率下行，保证降息效果主要体现在制造业等，不会溢出到房地产行业。

　　债市策略：我们认为在疏通货币政策传导渠道、货币政策从数量型向价格型转向的过程中，要进一步压低贷款利率需要提高负债端成本弹性，而在美联储9月降息概率加大、贸易摩擦激化、通胀压力回落后，9月成为央行跟随美联储降息的合适时点。我们坚持10年国债到期收益率中枢2.8%~3.2%的判断，后续货币政策进一步宽松将引导利率下行至中枢下界。

责任编辑：张恒星 SF142