方正策略:2019Q1业绩柳暗花明 全面回升

方正策略:2019Q1业绩柳暗花明 全面回升
2019年05月03日 13:55 新浪财经-自媒体综合

  来源:方正策略

  1、2019Q1全A、各上市板块的盈利增速全面回升,即使无商誉减值,仍会全面回升。随着1季度经济增速的企稳,全A及主板盈利增速分别从2018Q4的-44.58%、-24.05%大幅回升至1季度的10.03%、11.86%;中小板、创业板业绩仍为小幅负增长,但降幅大幅收窄,分别从2018Q4的-150.46%、-776.85%收窄至-4%、-12.94%。1季度业绩改善与名义GDP增速相背离,业绩底部的时间位置提前至去年4季度。此外,值得一提的是,去年4季度业绩底的时间与商誉减值事件并无直接因果关系,即假如不考虑商誉减值对去年4季度业绩的冲击,去年4季度单季度的全A及各上市板的盈利增速仍大幅低于今年1季度。

  2、商誉减值对各板块、行业的利润增速有十分巨大的下拉影响。2018.11月证监会要求的商誉减值对2018Q4单季度的净利润增速带来了巨大的冲击,因为大量商誉计提减值会集中反映在4季度单季度业绩中。2018年商誉减值规模为1659亿,对主板、全A、中小板、创业板的净利润增速下拉幅度逐渐加深,分别下拉了13.59%、33.74%、78.85%、906.06%。对行业层面净利润增速的影响也十分明显,其中对传媒、通信、农林牧渔、电气设备、国防军工5个行业的净利润增速影响最大。此外,根据2019Q1季度来看,目前仍有大量公司存在商誉科目,随着减值规则的继续,有可能会对公司业绩形成影响,尤其是商誉占净资产比例超过100%的16家公司。

  3、行业层面盈利增速普遍改善,个股层面的改善存在结构性差异和分化。成长类行业2019Q1业绩增速改善最为明显,主要原因在于去年4季度商誉减值冲击对业绩的下拉幅度巨大,从而出现改善幅度巨大,其中通信、电气设备、计算机、国防军工行业盈利增速由负转正,传媒、电子行业业绩降幅收窄;大金融行业在大类类别行业中增速最高,其中尤以非银金融行业改善幅度和增速尤其明显;消费类行业改善幅度仅次于成长类,除食品饮料增速有所下滑外,其余行业尽皆边际好转,其中休闲服务行业改善最为明显增速最高,纺织服装、医药生物、家用电器行业改善较大;周期类行业降幅收窄至-2.11%,其中建筑材料、机械设备、公用事业等行业业绩改善明显,且增速较高。个股层面,按可比口径计算,只有61.4%的公司业绩好转,个股改善比例较高的行业主要集中在金融和受到商誉减值冲击大的行业。

  4、全A及各上市板块盈利质量ROE全面好转,销售利润率大幅提升是最重要的驱动力。根据杜邦分解,全A、三大上市板的销售利润率同时大幅提升、总资产周转率小幅放缓、权益乘数即杠杆率维持相对稳定。从2019Q1相对去年4季度的改善幅度看,创业板>中小板>主板>全A,分别改善了5.51、2.93、1.55、1.22个百分点。

  5、行业层面,大类行业ROE全部改善,细分行业中仅钢铁、房地产、建材、建筑装饰的盈利质量下滑。成长、消费类行业改善居前,改善幅度为3.76、2.35个百分点,其所属的细分行业ROE也全面回升;大金融、周期类行业改善幅度较小,为1.21、1.02个百分点,其中钢铁、房地产、建材、建筑装饰4个行业盈利质量有所下滑,钢铁行业主要是由于钢价下降导致其销售利润率下降,而房地产及联系密切的建材、建筑装饰行业则是受到总资产周转率下滑的影响。除4个行业外的其余行业盈利质量改善的最重要原因仍是销售利润率的大幅提升。

  正 文

  1  2018年业绩整体下行,2019Q1全面明显改善

  1.1  2019Q1全A及各板块盈利增速全面回升

  2018年归母净利润增速全年整体下行,尤其是第四季度单季度业绩增速下滑尤为明显。2019Q1单季度全部上市公司及各板块的业绩随经济企稳出现明显回升改善,其中,全A及主板盈利增速由负转正,中小板与创业板盈利增速仍为微负,但与上季度相比,降幅大幅收窄。此外,值得注意的是1季度业绩改善与名义GDP增速相背离,背离的原因在于2018Q4单季度集中反映了商誉大量计提减值、经济快速下滑,导致业绩底提前至2018Q4季度。

  2018年全年归母净利润增速与2017年度对比大幅下行,2018Q4业绩加速下滑。可比口径下,2018年全部A股上市公司归母净利润增速转负仅为-1.57%,相比2017年增速19%下行十分显著;剔除金融后的全A归母净利润增速为-5.1%,较2017年的33.7%仍然显示出同样大幅下行。主要原因在于:其一,去杠杆、去非标、中美贸易冲突等事件导致名义GDP增速快速下滑,从2017年的10.9%滑落至2018年的9.69%;其二,大量企业在年末计提了大额的商誉减值,也对2018年的业绩增速造成了比较大的冲击。

  2019Q1单季度归母盈利增速逆负为正,大幅改善。可比口径计算下,2018Q4单季度全A、全A剔金融的业绩增速分别为-44.58%和-71.67%,而2019  Q1单季度业绩增速分别为10.03%、2.73%,增速同时转为正增长,并且回升幅度巨大,最重要的原因在于2019Q1经济开始企稳。但有两点值得注意:① 业绩底在去年4季度出现;②今年1季度的业绩增速与名义GDP增速趋势有所背离。原因在于去年4季度正处于经济下滑最为迅速的时期,并且大量企业的大额商誉减值对业绩的下拉效应集中反映在第4季度。

  相较2018Q4,三大板块业绩增速全面同时回升,其中主板增速转负为正,中小板、创业板业绩增速降幅大为收窄。分板块来看,各板块业绩较2018Q4均出现了改善。其中主板在2019Q1单季归母净利润增速为11.86%,剔除金融油化后的主板增速为7.66%,同时较2018Q4的-24.05%、-37.24%有明显改善,实现正增长。此外,中小板及剔除金融后的中小板增速分别为-4.00%、-9.91%,较2018Q4的-150.46%、-159.17%业绩增速也出现了改善,下滑速度显著放缓。再者,创业板及剔除乐视温氏宁德后的创业板增速分别-12.94%、-8.39%,较2018Q4的-776.85%、-410.34%改善幅度最大,这主要还是因为反映在去年4季度的商誉减值的企业主要集中在创业板,商誉减值对创业板业绩增速的下拉效应是最大的。我们认为主板和中小创业板出现改善情形不一致的原因在于,尽管从去年年底以来,货币政策和信贷政策整体宽松许多,但是对于不同公司获取货币、信贷、流动性的能力显著不同,相对而言大市值公司或者大企业获得流动性的渠道、成本、难度、融资环境都会比中小创民企更有优势。

1.2   小专题:商誉减值对业绩增速的影响,后续仍需注意高商誉比例的公司1.2   小专题:商誉减值对业绩增速的影响,后续仍需注意高商誉比例的公司

  受之前大量并购案业绩承诺到期和证监会8号文影响,2018年商誉减值规模大幅增加,全A规模达1659亿,三大上市板块商誉减值规模大体相当,传媒、计算机、生物医药、机械设备、电气设备这5个行业商誉减值规模居前。商誉减值会大幅下拉2018Q4单季度全A、各上市板及各行业的业绩增速。从板块层面看,主板、全A、中小板、创业板的净利润增速被下拉的幅度依次加深,创业板受到的影响最为显著。从行业层面看,传媒、通信、农林牧渔、电气设备和国防军工这五个行业的净利润增速受商誉减值的影响最大。

  此外,根据2019Q1季报来看,大量公司存在商誉科目,部分公司商誉占净资产比例较高,其中有16家公司占比超过了100%,值得注意。

  1.2.1  特定商誉减值迹象归纳

  按照《企业会计准则》的规定,商誉是指,在非同一控制下的企业合并中,购买方对合并成本大于合并中取得的被购买方可辨认净资产公允价值份额的差额。

  为强化上市公司商誉减值事项监管,2018年11月证监会出台《会计监管风险提示第8号——商誉减值》,提到公司应该至少在每年年度终了进行商誉减值测试,要充分关注商誉所在资产组或资产组组合的宏观环境、行业环境、实际经营状况及未来经营规划等因素来判断商誉是否存在减值迹象,且不能以简单以并购重组相关方有业绩补偿承诺、尚在业绩补偿期间为由,不进行商誉减值测试。文件提到七点需要注意的特定减值迹象:

  1.2.2  2018年商誉减值规模大增,对全A、各上市板、各行业业绩增速均有十分重大不利的影响

  2018年商誉减值规模大幅增加,并且集中反映在第4季度。2018年全A上市公司商誉规模为13060亿,与2017年的13036亿,规模相当。受证监会8号文的影响和要求,2018年全A商誉减值规模为1659亿,比2017年的商誉减值规模新增了1292亿,2018年商誉减值规模占当年商誉总体规模的比例为12.7%。证监会8号文发布在2018年的11月份,前三个季度商誉减值计提规模很小,因此2018年的商誉减值计提的规模和影响主要都反映在了2018Q4季度的业绩上。

  三大上市板商誉减值的规模大体相当,主板减值公司数量最多,传媒、计算机、生物医药、机械设备、电气设备这5个行业商誉减值规模居前。全A公司2018年商誉减值规模为1659亿,其中主板、中小板和创业板商誉减值规模大体相当,分别是主板商誉减值559亿、中小板583亿、创业板517亿。2018年,全A共有871家上市公司进行商誉减值,其中创业板公司涉及234家、中小板272家、主板365家。分行业来看,商誉减值规模居前的五大行业分别依次是传媒、计算机、生物医药、机械设备和电气设备,规模均在100亿元以上,减值公司家数均在60家以上,其中传媒行业商誉减值规模最大,达到481亿元。商誉减值规模最小的五个行业分别是食品饮料、采掘、建筑材料、非银金融、钢铁,银行业没有商誉减值。个股方面,天神娱乐2018年商誉减值规模高达41亿元位列全A第一。

  商誉减值大幅下拉了2018Q4季度全A、各上市板及各行业的净利润增速。从板块层面看,主板、全A、中小板、创业板的净利润增速被下拉的幅度依次加深,创业板受到的影响最为显著。从行业层面看,传媒、通信、农林牧渔、电气设备和国防军工这五个行业的净利润增速受商誉减值的影响最大。

  我们进行了商誉减值对净利润增速的下拉效应的测算。按照可比口径,创业板2018Q4单季度净利润同比增速为-1094%(这包括了商誉减值的影响),若不考虑商誉减值,即把净利润加上商誉减值规模可作为潜在净利润,测算出来潜在净利润的同比增速为-221%,因此可以测算出创业板的商誉减值将创业板的净利润同比增速从原本的-221%下拉至-1094%,下拉效应和降幅十分巨大。此外,对全A净利润而言,若不考虑商誉减值,则2018Q4单季度全A的潜在净利润同比增速应为-20%,但包含了商誉减值后的全A净利润实际同比增速为-40%,可见商誉减值对全A的2018Q4净利润增速影响也相当显著。

  从申万一级行业角度,也可测算出商誉减值对各行业的下拉效应。具体来看,传媒、通信、农林牧渔、电气设备和国防军工五个行业的2018Q4净利润增速受商誉减值影响最大,下拉了这五个行业净利润增速分别为1562.08%、183.52%、142.75%、115.69%和89.16%,可见对行业的影响也十分深刻。

1.2.3  还需重点关注商誉占净资产比例过高的公司1.2.3  还需重点关注商誉占净资产比例过高的公司

  根据2019Q1季报来看,大量公司存在商誉科目,部分公司商誉占净资产比例较高。分行业看,传媒、休闲服务、计算机、家电和医药生物五个行业的商誉占净资产比重居前五,比重分别为21.62%、21.45%、17.70%、13.46%和12.66%。个股层面看,全部A股3610家上市公司中,2087家公司存在商誉科目。在有商誉科目的公司中,超半数公司商誉占净资产比重在0-10% (1313家),超九成公司的比重在0-50%,46家公司比重在70%以上,16家公司比重甚至超过了100%。我们整理出了这商誉占净资产的比例超过100%的16家上市公司,这些公司值得重点关注,一旦2019年计提商誉减值金额较大,或将对公司业绩、股东权益造成较大损失。

1.3  全A收入和成本企稳,主板小幅下降,中小板、创业板出现比较明显回升1.3  全A收入和成本企稳,主板小幅下降,中小板、创业板出现比较明显回升

  进入2019年1季度以来,随着经济的逐渐企稳,上市公司整体营业收入和营业成本维持着大体稳定或微弱下滑,全A营收和成本增速出现微弱下滑的主要原因在于主板公司的营收和成本增速出现了小幅度的下滑,而中小板、创业板的营收和成本增速出现了幅度较明显的改善。

  上市公司整体营业收入增速微弱下降。2019Q1单季度全A剔除金融后的营业收入同比增长10.50%,较2018Q4的增速11.8%,有所微弱下滑,较2017Q4以来进一步企稳。收入增速企稳与经济走势密切相关且大体趋势相当。

  上市公司整体营业成本增速小幅下降。2019Q1单季度全A剔除金融后的营业成本增长11.30%,较2018Q4增速13.2%,有所小幅下行,延续2018年以来营业成本增速平稳下行的趋势。

  分板块看,中小、创业板的营收和成本增速均出现了回升,而主板的营收和成本增速出现了小幅下滑。

  主板营业收入与成本增速同时小幅回落。2019Q1主板剔除金融后营业收入同比增速为10.7%,较2018年全年13.3%和2018Q4单季度的12.8%出现了小幅回落。而2019Q1主板剔除金融后的营业成本同比增速11.3%,较2018年全年12.9%和2018Q4的14.2%,同样出现了回落。营业成本回落幅度相对更大。

  中小板营收和成本增速同时出现较大幅回升。2019Q1中小板剔除金融后的营业收入同比增速为8.6%,较2018Q4的6.4%,增速出现较大幅度的回升,回升了2.2个百分点。而2019Q1中小板剔除金融后的营业成本同比增速为9.6%,较2018Q4的6.9%,同样出现较大幅度的回暖,改善了2.7个百分点。

  创业板营收和成本增速改善幅度明显,收入增长幅度稍大。2019Q1创业板及剔除乐视温氏后营业收入同比增速分别为12.8%、11.3%,较2018Q4的7.3%、8.1%,增速实现了明显的改善,分别改善了5.5、3.2个百分点。而2019Q1营业成本同比增速15.5%、12.7%,较2018Q4的10.6%、11.6%,同样出现了回升,回升幅度分别为4.9、1.1个百分点,相对而言,收入增速的改善幅度略大于成本增速的改善幅度。 

1.4  盈利能力:毛利率维持大体稳定,ROE全面改善1.4  盈利能力:毛利率维持大体稳定,ROE全面改善

  1.4.1  全A、各上市板毛利率维持稳定或小幅正常波动

  2019Q1全A毛利率大体稳定或正常小幅波动。2019Q1剔除金融后的全A毛利率为19.34%,较2018第四季度的19.7%出现了小幅下滑。资本品价格下滑和PPI回落对工业企业的毛利率形成约束,由于工业企业的利润占A股剔除金融的比例接近70%,因此A股剔除金融的毛利率也受到了一定影响,我们认为这属于很正常的微弱波动。具体到各板块:

  主板毛利率维持稳定,源于主板营收及成本增速同时小幅下降。剔除金融后的主板毛利率为18.6%,较2018年全年19.2%和2018Q4的18.9%维持大体稳定态势。

  中小板毛利率维持稳定,原因是中小板营收及成本增速同时上升,且改善幅度大致相当所致。剔除金融后中小板毛利率22.2%,较2018年全年的22.3%和2018Q4季度的22.5%水平维持大体稳定。

  创业板毛利率维持大体稳定或延续小幅回升,原因在于营收和成本增速同时上升,且收入上涨幅度稍大所致。剔除乐视温氏宁德后创业板毛利率30.1%,较2018年全年30.1%大体稳定,较第四季度29.7%延续了2季度以来缓慢提升的趋势。

1.4.2  ROE全面改善1.4.2  ROE全面改善

  ROE方面,受益于2019年一季度销售利润率的快速反弹,2018年或2018Q4季度集中计提商誉减值后上市公司盈利质量出现了全面回升。各上市板的ROE修复均由销售利润率的快速提升所驱动,相对而言,受商誉减值冲击更大的中小板及创业板销售利润率回升幅度更为明显。28个申万一级行业中仅钢铁、房地产、建筑材料、建筑装饰4个行业的ROE出现了下滑。其中钢铁行业受制于近期钢价下跌,成为所有行业中唯一销售利润率下降的行业,而房地产及和地产更为密切相关的后周期建材、建筑装饰行业则是受到2018年房地产企业资产周转率放缓的影响,总资产周转率均大幅下滑,导致了盈利质量下降。

  2019年一季度销售利润率回升带动盈利质量回升。2019Q1全部A股单季度ROE为2.77%,相较于2018Q4的1.22%显著增长1.55%。根据杜邦因素分解归因,2019年一季度ROE反弹的主要驱动力来自于销售利润率的大幅回升,销售利润率从2018年四季度的3.42%快速反弹至2019一季度的9.11%,提升的幅度高达5.69个百分点;其余因素,一季度权益乘数6.73,相较于2018年四季度6.71并未出现太大变化,杠杆率基本保持稳定;全部A股总资产周转率由2018Q4的5.31%小幅下降至4.51%,资产周转效率小幅放缓。

  2018年全年销售利润率大幅下降拖累上市公司ROE下滑。全年来看,2018年受宏观经济下行压力及集中计提商誉减值影响,整体ROE下滑至9.35%的近10年最低点,相较于2017年10.35%下滑0.9个百分点,其中销售利润率下降成为拖累ROE的主要原因,由2017年的8.51%下降至2018年的7.44%;总资产周转率2018年小幅上行1个百分点至18.74%;权益乘数6.71,相较于2017年的6.79保持稳定,企业杠杆水平小幅下降了1.2%。

  分板块来看,主板ROE回升,销售利润率提升是主要原因。主板上市公司以大金融,周期,消费为主,业绩相对稳定,弹性低于中小板与创业板。2019Q1单季度主板销售利润率为9.46%,相较于2018Q4的4.74%提升4.72%。总资产周转率和权益乘数分别为4.18%、7.36,相较于2018四季度的4.84%、7.35变化不大,销售利润率反弹是主板ROE从1.69%大幅回升至2.91%的主要原因。全年来看,2018年主板ROE相较于中小板与创业板相对稳定,降幅最小,2018主板全年ROE为10.05%,相比2017年10.54%降幅为0.49个百分点,其中销售净利润率下滑了0.72%,总资产周转率上升了0.92%,权益乘数保持稳定。

  中小板和创业板单季度ROE均由负转正,销售利润率大幅提升驱动ROE修复。中小板及创业板中中小市值的成长类公司居多,业绩弹性更大。2019Q1单季度中小板和创业板ROE分别为1.89%、1.62%,相较于2018年四季度-1.04%、-3.89%,均实现了由负转正,相对而言创业板ROE修复的力度还更大,销售利润率的大幅提升依然是ROE修复的主要动力。2019年Q1单季度中小板及创业板的销售利润率分别为6.18%、7.78%,2018年四季度为-2.68%、-13.73%,修复力度分别达8.86%、21.51%;总资产周转率2019Q1分别为10.61%、11.42%,相较于2018Q4的14.39%、15.39%有所下行,总资产周转率的下行对ROE的下拉影响远不及销售利润率大幅提升带给ROE的上拉动力;权益乘数2019Q1分别为2.87、1.83,与2018Q4的2.70、1.84相比保持大体稳定,杠杆率水平变化不大。全年来看,相较于主板,中小板与创业板2018年ROE下降明显,原因均为销售利润率的大幅下滑,而总资产周转率与权益乘数相对稳定。 

2   行业角度:盈利增速普遍改善,ROE显著回升2   行业角度:盈利增速普遍改善,ROE显著回升

  2.1  盈利角度:各大类行业及明细行业盈利增速普遍好转

  4大类别行业盈利增速全部实现改善,其中成长类、大金融、消费类行业业绩增速由负转正,周期类业绩降幅收窄。成长类行业一季度业绩改善幅度最大、大金融类一季度业绩增速最高。

  成长类行业:2019Q1业绩增速转负为正,在大类行业中改善最大,所有明细行业业绩增速均有改善。成长类行业在结束连续五个季度单季度归母净利润的负增长后在今年1季度实现正增长,1季度增速为12.71%,较2018年4季度的-363.53%,增速出现了巨大的提升。从成长类细分行业来看,所有细分行业都出现了大幅改善,其中,通信、电气设备、计算机和国防军工4个行业实现了利润增速由负转正,传媒、电子行业则是业绩改善,业绩降幅大幅减缓。成长类行业及各明细行业均同时出现了业绩的大幅好转,很重要的一个原因在于去年4季度大量商誉减值对这些类别的行业业绩增速形成了巨大的下拉效应,从而导致了巨大的改善幅度出现。此外,今年一季度的流动性改善,利好成长行业的政策也推动了这些行业实现业绩增速由负转正。

  大金融行业:业绩增速由负转正,在大类行业中2019Q1增速最高,各细分行业业绩增速均有所改善,其中尤以非银金融行业改善幅度最大和增速最高。大金融行业2019Q1单季度盈利增速为16.69%,较2018年4季度的-8.79%有显著改善,业绩增速大幅改善的动力主要来自于非银金融行业和房地产行业。就非银行业而言,由于股市行情惨淡并由此衍生了两融损失、股权质押损失、自营业务损失导致非银行业在2018年的业绩十分惨淡,2018Q4业绩增速为-42.66%,进入2019年后股市行情回暖,各种风险暂时缓释,带动了1季度非银行业业绩回升十分显著,业绩增速大幅回升至71.29%。就房地产行业而言,由于去年下半年监管极严、房市流动性紧张等原因,导致下半年销售惨淡,2018Q4业绩增速仅为-10.66%,进入2019年后,“一城一策”施行,流动性宽裕,资金成本下降,股市上涨带动房地产行业景气提升,2月中旬以后房地产市场重新火爆,销售升温,导致一季度业绩增速快速提升至16.44%。

  消费类行业:一季度业绩增速由负转正,大幅回升。仅食品饮料行业未出现边际改善外,其余行业尽皆好转。其中,休闲服务、纺织服装、医药生物、家用电器等行业业绩改善明显,增速转正。去年由于经济下滑,作为经济滞后反应的消费类行业业绩增速也出现了快速滑坡,整体消费行业2018年增速为-8.65%,2018Q4增速为去年最低-72.94%,进入2019年随着经济的企稳,消费出现回升,2019Q1消费类行业业绩增速回升至3.52%,相对去年全年和去年4季度都有所改善。从消费类细分行业来看,除食品饮料外,其余行业尽皆出现了好转,尽管食品饮料增速有所下滑,从2018Q4的40.37%滑落至今年1季度的23.74%,但仍维持在一个较高的增速水平,且始终维持业绩正增长的态势,食品饮料也是去年消费细分行业中唯一的明珠,保持高速增长且唯一的正增长。

  具体地,休闲服务行业改善最为明显,同时2019Q1增速最高;纺织服装、医药生物、家用电器、商业贸易4个行业增速由负转正;轻工制造、汽车行业的业绩增速降幅收窄;食品饮料行业增速下滑,但仍保持超过20%的业绩增长。

  周期类行业:增速有所改善,业绩降幅收缓。细分行业中除钢铁、采掘行业外,其余行业尽皆改善。其中建筑材料、机械设备、公用事业等行业业绩改善明显,且2019Q1业绩增速较高。周期类行业2019Q1单季度盈利增速为-2.11%,仍保持着小幅业绩负增长,但相较去年4季度的-43.44%,业绩增速出现了明显的提升。周期类行业提升的动力主要来自于农林牧渔行业和基建行业链条,其中农林牧渔行业业绩增速改善的原因主要在于猪肉价格上升,且去年商誉减值也对该行业形成了重大影响进一步下拉了去年4季度的业绩增速;而基建链条行业如有色、机械设备等行业改善的原因在于基建稳增长的托底作用地位不改,正逐渐发挥效果,带动了产业链上的需求。细分行业中除钢铁、采掘行业外,其余行业业绩尽皆出现了边际改善,其中建筑材料业绩增速进一步提升;机械设备、公用事业、交通运输、建筑装饰行业业绩增速由负转正;农林牧渔、有色、化工行业业绩改善,降幅收窄;采掘行业业绩增速涨幅收窄;钢铁行业业绩增速进一步下行,降幅扩大。

  从个股层面看,上市公司的业绩增速存在结构性改善和分化。按照可比口径计算,2019Q1的3566只样本股票中只有2188只股票在一季度的盈利增速有所改善,占比为61.4%,且改善的普及率大多集中在金融行业,如非银、银行,或者受商誉减值冲击大的行业,如传媒、电气设备等。 

2.2  毛利率角度:成长、周期类毛利率维持稳定,消费类毛利率小幅提升2.2  毛利率角度:成长、周期类毛利率维持稳定,消费类毛利率小幅提升

  成长类行业:毛利率维持大体稳定,传媒、通信行业毛利率小幅改善。成长类行业2019Q1单季度毛利率20.3%,较2018第四季度20.5%维持大体稳定,变化不大,原因在于成长类行业营收和成本增速同时改善,且幅度大体相当所致。具体到细分行业中,其中传媒、通信行业的毛利率出现了小幅改善,但改善的原因有所区别,传媒行业在于营收和成本的增速提升导致的改善,而通信行业在于营收和成本同时下滑所导致。此外,电子和计算机的毛利率出现了小幅下滑,电子毛利率下滑的原因在于营收和成本的下滑,而计算机毛利率下滑的原因在于营收和成本的提升。

  房地产行业:毛利率小幅下滑1.6个百分点。下滑的原因在于营收和成本同时提升,但成本提升的幅度对毛利的下拉作用稍大。

  消费类行业:毛利率小幅提升1.3个百分点,食品饮料、休闲服务出现了比较明显的改善。消费类整体毛利率2019Q1为24.7%,较2018Q4的23.4%有一定边际改善,原因在于整体消费营收和成本增速均出现了一定幅度的上升,且营收增速上升幅度对毛利率的上提作用大于成本上升对毛利率的下拉作用所致。从细分行业看,食品饮料和休闲服务行业出现了比较的改善,毛利率分别提升了4.9、3.2个百分点,其中食品饮料提升的原因在于营收和成本增速同时下滑,且成本下滑对毛利率的上拉作用大于营收下滑对毛利率的下拉效果所致;休闲服务毛利率提升的原因在于营收增速大幅提升对毛利率的上拉作用大于成本增速提升对毛利率的下拉效果。此外,轻工制造行业的毛利率小幅下滑了1.6个百分点。

  周期类行业:毛利率维持大体稳定,公用事业、化工、交运行业毛利率出现一定幅度提升。周期类行业2019Q1毛利率16. 3%,较2018第四季度16.4%,维持相对稳定,原因在于营收和成本增速同时下滑,且幅度相仿。从细分行业看,公用事业、化工、交通运输毛利率有一定程度上行,分别提升了2.5、2.3、2个百分点。其中,公用事业毛利率提升的原因在于,营收增速提升,成本增速回落;化工和交运毛利率提升的原因在于营收和成本增速同时下滑,但成本增速下滑对毛利率的提升作用大于营收增速下滑对毛利率的下拉作用。此外,钢铁、农林牧渔、建筑装饰行业的毛利率有一定程度下行,分别下行了3.2、2.7、2.5个百分点。

2.3  ROE角度:销售利润率回升带动成长、金融、消费、周期类盈利质量全面回升2.3  ROE角度:销售利润率回升带动成长、金融、消费、周期类盈利质量全面回升

  大类行业来看,四大类行业盈利质量全面回升,成长、大金融、消费、周期2019Q1单季度ROE分别为1.40%、3.46%、3.17%、1.99%,相比2018年四季度分别提升3.76%、1.21%、2.35%、1.02%,成长与消费修复力度更大。修复的主要驱动力均为销售利润率的快速上行,成长、消费、周期行业的总资产周转率出现了小幅下滑,四大类行业的权益乘数继续保持稳定。成长类行业中,传媒受益于供给出清,2018年第四季度集中计提商誉减值,修复力度最大。大金融中,房地产总资产周转率下降拖累盈利质量下滑。消费类行业整体回升,除汽车、商贸行业外,其余细分行业整体修复力度都较大。周期类行业中,钢铁由于钢价下降导致销售利润率下降,建材及建筑装饰行业受地产后周期属性影响,总资产周转率下降,ROE均出现了边际下降。

  成长类行业ROE由负转正,大幅回升,细分行业全面回升。成长类行业杜邦分解有个共同的特点:销售利润率回升强劲、同时伴随着总资产周转率的下滑、权益乘数保持相对稳定。明细行业中,传媒行业受商誉减值和供需改善影响,盈利质量修复力度最大。国防军工行业ROE修复力度最弱,仅为0.04%。

  大金融行业ROE回升,但房地产行业受总资产周转率下降影响,ROE出现下滑。大金融行业2019Q1的ROE继续回升至3.46%,改善幅度1.2个百分点,回升的动力仍然来源于销售利润率的改善,而其余的总资产周转率和权益乘数相对稳定。从细分行业来看,大金融行业盈利质量回升的动力主要来源于非银金融和银行业,其中非银金融同时受到了销售利润率大幅提升和总资产周转率明显改善的驱动,而银行业则是主要受到了销售利润率提升的驱动。值得注意的是,房地产ROE出现了较大幅度的下滑,从5.24%下滑到了2.5%,下滑了2.74个百分点,下滑最重要的原因在于总资产周转率大幅滑落,从去年4季度的8.8%,滑落至今年1季度的3.5%,房地产企业周转率降低至近6年的最低水平。

  消费类行业盈利质量明显回升,细分行业全面回升。除汽车、商贸外,其余行业修复力度普遍较强。消费类行业2019Q1的销售利润率为6.78%,相较去年4季度的1.58%,强力修复了5.2个百分点,幅度十分显著。在细分行业中,所有行业全面回升,且除汽车、商业贸易等行业外,其余行业的回暖力度普及较强。销售利润率的整体提升仍是各细分行业ROE提升的主要动力,权益乘数维持大体稳定,但在总资产周转率上各细分行业间存在差异。其中纺织服装、汽车、商贸行业总资产周转率有所下滑,食品饮料行业有所提升,其余行业维持大体稳定。

  周期类行业盈利质量小幅改善,其中钢铁、建材、建筑装饰行业的ROE有所下降,其余行业均实现了回升,有色金属和机械设备行业回升幅度相对显著。周期行业的盈利质量小幅改善提升了1个百分点,动力来源于销售利润率提升,尽管总资产周转率小幅下滑,此外权益乘数维持在大体稳定。盈利质量下降的三个子行业原因不尽相同,钢铁行业受近期钢材价格下降影响销售利润率进一步下降,目前钢材类大宗商品价格指数由2018年9月的127.79高点下降至2019年3月的113.74,价格承压导致钢铁成为唯一一个净利润率下降的子行业。建材及建筑装饰作为房地产后周期企业,受房地产总资产周转率放缓的影响较大,尽管销售利润率小幅回升,但总资产周转率下降幅度更大,分别下降7.9%、6.5%,影响更大,成为导致建材和建筑装饰行业ROE下降的主要原因。其余盈利质量回升的周期子行业中,有色金属与机械设备修复力度居前,驱动力均来自于销售利润率的改善。

  风险提示:上市公司大规模财报虚假或大额调整导致最终结果出现较大误差、商誉减值再现较大影响、宏观经济超预期转向、行业类别划分基于自我理解与实际有偏差等  。

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责任编辑:张海营

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