曹凤岐：实行注册制必须进行其他制度创新和法律配套

　　金融时报

　　今年《政府工作报告》明确提出了“改革完善资本市场基础制度”“提高直接融资特别是股权融资比重”“设立科创板并试点注册制”的工作任务和要求。贯彻落实好2019年全国两会精神，需要我们加快改革完善资本市场基础制度，积极稳妥推进设立科创板并试点注册制这一重要工作。

　　科创板改变了中国资本市场功能

　　科创板企业发行和上市，真正实现了通过资本市场调节社会资源、企业资源，改变经济结构和企业结构，支持高新技术发展，支持产业发展的功能。

　　长期以来，中国资本市场的主要功能是融资功能。先是解决国有企业解困脱贫而设置的，企业缺钱才到市场上融资，这种情况下，最初上市的企业主要是国有企业，出现“脱困上市，捆绑下海”的情况，导致上市公司质量不好。后来开设了中小板、创业板，有一些中小企业、民营企业，包括民营高科技企业上市，但由于制度因素，导致规模不大，上市公司数量不足，未解决企业融资难问题。另外，因为要看“三年盈利”，我们主要上了一些传统企业、落后企业甚至是夕阳企业。这些企业缺乏成长性，因此出现了“一年好二年差三年ST”的情况。这对整个中国经济的发展包括结构的调整，没有起到期望的作用。

　　国家实行科技引领、创新驱动的发展战略。在上交所新设科创板，坚持面向世界科技前沿、面向经济主战场、面向国家重大需求，主要服务于符合国家战略、突破关键核心技术、市场认可度高的科技创新企业。重点支持新一代信息技术、高端装备、新材料、新能源、节能环保以及生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业，推动互联网、大数据、云计算、人工智能和制造业深度融合，引领中高端消费，推动质量变革、效率变革、动力变革。这些高新技术企业对中国的产业结构调整、技术发展会起很大的作用。

　　应当看到，中国虽然在科技方面取得了一些成绩，但是总体上来说，我们的技术还比较落后。这么多年来，为什么美国还表现得很强大，主要就是它的新技术在世界范围内是领先的，它的创新是非常强大的。而我们相对来说还是比较落后的，所以我们要改变经济结构，提升经济发展的根本动力。我们要记住，没有掌握强大的核心技术，就要受制于人。我们要促进技术引领创新驱动，必须大力支持高新技术企业发展，通过资本市场是一个非常好的途径，从科创板第一批受理的19家企业来看，都是迎合高新技术企业或实体型高新技术企业的发展。这个意义是非常重大的。按照中国证监会《上市公司行业分类指引》，19家企业中包含6家计算机、通信和其他电子设备制造企业，5家专业设备制造企业，3家医药企业、2家新材料企业、2家软件企业、1家光学行业制造企业。具体分析会发现，6家计算机、通信和其他电子设备制造企业，加上聚焦工业机器人生产线智能化的江苏北人、聚焦平板显示的华兴源创、聚焦光学镜头及光电系统的福建福光，共有9家“硬科技”公司，占比接近50%。也就是说，从制度层面可能改变我们传统上市公司的结构，这对中国经济的发展是非常好的。

　　在发行制度交易制度上进行创新

　　科创板在发行交易制度上做了一系列突破和创新。实行注册制，监审分开，交易所获得部分审核权。放开未盈利企业、红筹、同股不同权企业上市，五套发行标准，严格的退市制度，适当投资者保护制度等。我们用科创板来带动整个资本市场的改革与创新。允许亏损企业上市融资，让很多成长性的高科技企业能够在市场得到融资，这是向前看的市场。

　　最重要的制度创新

　　是在科创板试点注册制改革

　　注册制已经提了很久，但是条件不成熟，很难去做到全面推行注册制。从计划发行额度发行审批制改为审核制是一个很大的进步，但实际上还是计划发行、政府主导发行，与市场是脱节的，只有注册制才是真正的市场发行，才能通过市场调配资源。所以，在科创板实施注册制，是一个非常大的创新，如果在科创板实施成功，我们会推广到其他板，整个资本市场变成市场发行。这样的市场就会逐步和国际接轨，使得我们的发行交易合理化，投资者保护都会起到很大的作用。

　　实行注册制必须

　　进行其他制度创新和法律配套

　　首先，要加强信息披露；其次，监审分开，给交易所更多的权力，证监会进行程序性审查。证监会由一票同意变成一票否决。三是要加强交易所的独立性，完善公司的法人治理结构，实行严格的退市制度，执行适当投资者制度，防范资本市场的风险。

　　必须看到，科创板的风险还是很高的，不是所有的高科技公司通过上市都会成功的，投资科创板必须注意风险，要改变炒作概念股、垃圾股的做法。要做到真正的价值投资。应该主要是机构投资者直接操作，散户可以通过购买基金的办法来进行操作。这样才可能保持市场平稳，改变疯狂炒作的市场，真正变成价值投资的市场。

　　科创板会引领中国资本市场进一步发展。近期中国资本市场正在向好的方向发展，是反弹还是反转有不同的认识。我认为，中国资本市场应该是反转，可能是新一轮牛市的开始，因为这次股市上涨是一种在改革的前提下、制度创新的前提下的上涨，而不是杠杆上涨，或者其他炒作上涨。当然风险还是有的，国内的经济下行压力较大，国际上中美贸易摩擦还没有结束，有很大不确定性，还是会对中国股市产生一些负面的影响。只要我们看清方向，稳健发展，我国资本市场还是大有希望的，会在社会资源调配、经济结构调整、经济发展中发挥更大作用。

　　作者：曹凤岐（作者为北京大学光华管理学院教授、博士生导师）

　　编辑：吴粤

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