中信建投：A股酝酿年末攻势 头部券商外延发展

　　A股酝酿年末攻势；温故知新，从4G看5G；头部券商外延发展

　　中信建投证券研究 

　　丁鲁明

　　中信建投金融工程兼大类资产配置首席

　　PMI重回扩张意义重大，A股酝酿年末攻势

　　基本面上，周六最新发布的官方制造业PMI重回扩张，是为我们预期内的基本面利好，再次验证中国经济见底回升的趋势延续，此前我们整理发现包括发电量、房屋销售等多项数据都已在今年7月见到本轮最低点后开启回升，中国经济阶段企稳的信号已较为显著，而最新的官方PMI给了市场有一个信心支撑。关于中期中国经济走低论调，我们建议理性看待，从康波周期视角来看，目前中国经济处在康波萧条趋势下的b浪反弹期，反弹力量来自库存周期上行，短期在市场情绪偏低状态下，反而应该考虑市场向上的可能性。

　　技术面上，维持4-5周的机构资金流出趋势被有效终结，机构资金首次重回流入状态，预示先知先觉资金已重新入场布局埋伏，技术面重回乐观状态。

　　主板择时观点：当前A股基本面有经济和盈利回升支撑，资金面虽未看到成交量全面企稳但已有先知先觉机构资金开始布局，整体处在阶段低估位置，我们维持未来三个月上证冲击3100点的既定预期不变，建议高仓位配置参与。

　　创业板择时观点：创业板虽然上周跑输主板，但过去15周中12周强于主板，在12月中央经济工作会议召开中对新兴科技行业的持续扶持预期下，板块仍将维持上行趋势不变，且四季报也将在商誉减值缩量背景下给出极为靓丽成绩，建议坚定高仓位持有不变，市场风格中性。

　　本周中信一级行业热点（短期周频趋势模型等权组合）：基础化工、电子元器件。

　　阎贵成

　　中信建投通信首席

　　中国5G渗透率2020年有望达7%，虽低于4G初期，但依然引领全球

　　基于4G发展回顾来展望5G。中国5G渗透速度可能略慢于4G周期，但引领全球，预计2020年渗透率将达7%，2022年将达30%左右。

　　中国移动2020年目标为发展7000万5G用户，对应渗透率约7.3%。这一目标与Verizon、Orange法国4G商用一年后的渗透率接近（分别为6.10%、7.42%），但与中国移动自身4G商用一年后渗透率（11.20%）相比略慢。我们认为，这主要与中国移动当年希望借助4G扭转3G周期的颓势有关，因此当时的4G建设激进、营销推广及终端补贴力度大，但在政策引导下，预计5G的终端补贴力度将大幅低于4G。我们预计，中国电信、中国联通2020年5G渗透率也将基本保持与中国移动一致，总体来看2020年中国5G用户渗透率可能将达7%左右，对应用户规模约1.1亿-1.2亿。从4G周期来看，大多数运营商4G商用后三年渗透率快速提升，我们预计2022年中国5G用户渗透率将达到30%左右（有可能更高）。

　　中国之外，我们认为5G用户渗透率最高的国家可能是韩国，其余国家和地区预计初期都不会太高。

　　石泽蕤

　　中信建投计算机首席

　　人工智能时代重塑IT产业，新平台、新终端和新基础设施有望诞生

　　本次周报重点分享陆奇先生崇岭讲义第一期《技术趋势变革与总结》。

　　信息工业的核心驱动力是数字化的程度和规模，目前社会只把基于文字和图像为主的信息进行了数字化，随着万物互联逐步发展，越来越多的信息被数字化，因此未来数字化空间巨大。数字化进展都是由计算平台驱动，平台有前端和后端，前端是体验，后端是能力。前端基本由人机交互的效率和覆盖率驱动，人机交互的突破就意味着大规模的商业价值，后端基本由计算资源与信息处理的规模、空间覆盖度驱动。

　　人类信息工业可划分为四个时代，包括个人电脑/客户端-服务器时代、互联网时代、移动/云时代和即将到来的人工智能时代。人工智能技术的核心是深度学习，从数据中获取知识，然后运用知识达到目标，进而创造商业价值，产生更多的数据。

　　人工智能时代前端的变化，会出现AR/VR、脑机接口等新的交互模式。后端会出现量子计算、区块链等新的计算平台。

　　未来人工智能将深度改变人类。AI快速发展一方面带动了底层硬件如GPU、FPGA和AI专用加速芯片及硬件的快速增长，一方面带动了大量数据智能工具、平台提供商发展，同时我们也看到基于推荐算法和信息流崛起的新巨头字节跳动崛起，我们提醒投资者密切关注AI快速发展带来的平台、芯片、硬件和IoT应用产品的投资机会。

　　杨荣

　　中信建投银行首席

　　资本监管，利大于弊

　　资本监管要求在加强，利弊兼而有之，但是利大于弊。

　　其一、有利方面，增强银行抗风险能力，助力估值修复。资本监管加强，资本充足率必然提高，银行信贷能力提升，抗风险能力提高，有助于估值修复。

　　其二、不利方面：行业ROE承压，约束估值。权益型资本提高，杠杆率必然下降，而且核心一级资本充足率和总资本充足率都在提高，权益型和债权型的杠杆率都面临下降压力；只有未来ROA的提升抵消掉杠杆率的下降，才对ROE有利。

　　其三、综合看，利大于弊。我国银行业利息净收入占比在75%，只要资本金提高，信贷投放增加，对ROA都将有正面的贡献，预计ROA提升幅度超过杠杆率的降幅。

　　投资建议：

　　每周一股：兴业银行（在LPR推进中，其资产负债结构合理，面对利率风险相对小）

　　12月金股：常熟银行（业务特色鲜明，商业模式可持续；业绩高增长，估值优势依然存在；11元）

　　中长期重点推荐：招行银行、宁波银行、兴业银行（新增）、常熟银行；工商银行（新增）、邮储银行（H股）、浦发银行；上海银行、长沙银行（新增）。

　　非银：政策支持头部券商外延发展，行业集中度将加速提升

　　赵然

　　中信建投非银首席

　　政策支持头部券商外延发展，行业集中度将加速提升

　　上周证监会在答复政协关于《关于做强做优做大打造航母级头部券商，构建资本市场四梁八柱确保金融安全的提案》中，提出六大支持头部券商的举措。

　　与国内商业银行、欧美大型投行相比，国内头部券商的规模偏小，不但严重制约券商服务大中型机构和高净值个人客户的能力，也使其难以成为资本市场最重要的战略和价值投资者，更是不利于在对外开放的大环境中保障国家金融安全，因而打造航母级头部券商势在必行。

　　从具体措施来看，“鼓励市场化并购重组”的表述略超预期，头部券商外延发展将得到监管层支持，行业集中度将加速提升；“依法盘活客户存量资产”超预期，未来信用衍生品、场外期权、跨境衍生品及结售汇等柜台业务将成为头部券商的α，代客理财业务也有放开的可能性；“支持证券公司优化激励约束机制”略超预期，头部券商实施股权激励、员工持股计划受到的监管阻力将得到减轻，有助于激发头部券商各层员工的主观能动性。

　　保险板块上周涨跌幅-1.34%，跑输沪深300指数和非银板块。随着公司内含价值的自然增长，年底将迎来估值切换，上市寿险公司当前股价对应P/EV估值分别为：平安1.3X、国寿1.0X、太保0.8X、新华0.7X，低估值公司股价上涨弹性较大。

　　2020年一季度关注波段性机会，一是负债端开门红相较以往年份开始时间提前，上市公司储蓄型产品基本以预定利率3.5%的年金险为主（附加万能险），对比收益率下降的银行理财产品以及其他无法保本保收益的理财产品，保险产品结算利率具有相对吸引力，预期开门红保费收入促进新单保费同比好转。

　　同时继续注重保障型产品的销售力度，对一季度的NBVM将有促进作用，看好一季度各公司NBV表现，全年预期增长5%-10%。其次十年期国债利率在通胀支撑下短期大幅下调可能性较小，上半年以震荡为主，当前3.16%，保险公司新增资产及到期资产配置压力略有缓解。

　　推荐关注中国人寿、中国太保，H股低估值且业绩稳健的中国财险、中国人民保险集团、中国太保。

　　贺菊颖

　　中信建投医药首席

　　创新持续升级，头部企业价值进一步凸显

　　关于医保目录谈判：医保目录谈判结果在预期内，并没有对板块产生大幅冲击。但降幅高度分化，提示我们未来创新药投资进一步向头部企业及拥有全球化能力的企业集中。事实上，未来只有全球创新或者同类最佳的品种才有较好的定价权。

　　关于药品集采：上周流传的第二轮集采品种名单中出现了三个自费药品种，另外，从各地试点集采品种看，个别地方已经突破了医保目录内的化学仿制药的范畴，需要警惕这一政策导向。我们认为自费品种不会是目前医保局工作重点，但短期对市场预期会有冲击。

　　调整以后明年仍有机会，品种进一步聚焦：

　　①创新药：看好头部及具备全球化能力的公司，恒瑞医药、百济神州等；

　　②创新药产业链：（1）CXO：国内转型升级需求旺盛，行业维持高景气，整体看好，核心标的：泰格医药、药明康德、药明生物；（2）伴随诊断：艾德生物；

　　③医疗器械：平台型公司迈瑞医疗，体外诊断行业安图生物、迈克生物、金域医学、万孚生物；

　　④连锁药房及医疗服务：益丰、老百姓、爱尔眼科、通策医疗；

　　⑤医疗信息化：卫宁健康、创业惠康等。

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责任编辑：常福强