美国万亿刺激为何搁浅？两党就差打架了

云锋导读

昨日今晨，美股随着货币和财政政策大起大落。

北京时间周一早上，因参议院没能在周日通过万亿财政刺激计划，美股三大股指期货熔断跌停；到了晚上，美联储超预期宣布开启无限量QE，三大股指期货飙升；此后，因财政救助计划再次未能通过，美股开盘又一度暴跌。

隔夜黄金和美国国债上涨，显示流动性已较此前改善，但美股仍跌，可见实体经济的救助还系于财政政策。

美国财政刺激政策走到何处，为何迟迟未能出台？云锋金融带您回顾。

财政的最新进展

当地时间3月23日早，美联储宣布广泛新措施（Extensive new measures）来支持经济。本周每天都将购买750亿美元国债和500亿美元MBA，每日和定期回购利率报价利率重设为0%，向企业和消费者提供3000亿美元的融资支持，开展一级市场公司信贷便利（PMCCF）和二级市场公司信贷机制（SMCCF）以为大型雇主提供信贷支持，重启2008年设立的定期资产担保证券贷款机制（TALF）以支持信贷流向消费者和企业，并扩展原有的货币市场共同基金流动性融资（MMLF）和商业票据融资工具（CPFF）。关于此项措施的评述请见本日三条。

美联储梭哈，但财政政策却再次搁浅。

时间回到周日，3月22日的参议院投票中，万亿财政刺激法案未获得通过（47：47）。47名共和党投赞成票，1名投反对票，5名弃权。45个民主党全部投反对票。2名独立人士中，一名反对，一名弃权。

根据一般程序，一个议案需要得到国会两院的批准。

图片来源：ShareAmerica，Tamara Lytle。议员发表冗长演讲阻挠议事只发生在参议院，是一种拖延投票表决的程序性手段。在过去，有些参议员整夜发表演说，阻止投票。而近年来，参议员们仅需威胁要这样做，便能让领导层让步。（毕竟谁也不愿整夜坐在那里听演讲。）

目前的情况是，经过一天的讨论，参议院在当地时间星期一（北京时间3月23日晚）再次投票，需要100名议员中有60票同意。根据投票最新的结果，在95名参议员投票中（5名共和党参议员正在隔离中），有49票赞成（48名共和党和1名民主党），距离60票差距甚远。

隔夜美股随着货币和财政政策消息，多次震荡。

目前的阻碍主要为参议院民主党的反对。民主党人反对的理由主要有以下几点：

1、对受疫情影响较大的行业援助5000亿美元，数额巨大，却没有透明度监督和问责制；

2、民主党人试图扩大失业保险的期限和规模，要求7500亿美元规模；

3、不赞成大型企业救助计划（包含对航空公司的580亿贷款），提议应加强对中小企业的救助；

4、公司获得联邦援助的条款，要加上限制股票回购和高管薪酬政策，以及失业保险和工人保护；

5、要求建立稳定基金以解决各州的收入短缺。

两党在救助方式上各有侧重，共和党倾向于救助大企业提振就业，民主党则更希望扩大社会福利。目前，两党尽快达成一致的压力较大。

但是，美国经济已经到了非财政政策不可的时候。

货币空间不足，财政来补

上一次出台万亿规模的财政刺激要追溯到2008年金融危机。而此次疫情的冲击短期内已经出发恐慌，令市场流动性枯竭。

疫情对实体经济的冲击正在扩大。昨天“不但股市亏了钱 或许饭碗也难保”文中，我们看到上周美国首次申请失业救济金人数上涨了70,000人，创2年新高。昨晚通用航空（GE Aviation）宣布将裁员10%。

美国首次申请失业救济金人数（规模：千）

资料来源：Bloomberg，云锋金融整理

制造业也前景黯淡。纽约州制造业指数下跌34.4点至-21.5，费城联储制造业企业前景从一个月前的36.7降至-12.7，创下史上最大降幅。

纽约州制造业调查指数和费城联储制造业企业前景

资料来源：Bloomberg，云锋金融整理

美联储半个月内两度紧急降息，并推出7000亿美元量化宽松计划，但美股期间和之后仍多次触发熔断。

昨夜美联储的举动几乎动用了法律授权内的所有工具，包括直接给一级和二级公司债市场提供流动性，不但买住房抵押贷款MBS，还购买机构商业地产抵押贷款CMBS，直接向中小企业提供融资支持等。

进一步的政策对冲，只能来源于财政政策。

万亿刺激可能不止万亿

本次国会正在讨论的是疫情以来第三次救助方案。此前两次规模较小，仅直接针对疫情和个别部门。

第一次始于2月24日，白宫向国会发出一项针对新冠病毒爆发的紧急援助计划，该计划总计25亿美元用于疫苗研发、治疗以及防护设备。同天，众议院议长佩洛西发布声明：“众议院将对劲强有力的战略性融资方案，来全面解决这场公共卫生危机。”

两周之内，特朗普签署了国会两院通过的一揽子援助计划，通过对版本将金额上调至83亿美元，其中40亿美元用于诊断测试、购买疫苗等、22亿美元提供给疾控中心CDC。

3月11日，参议院民主党人敦促特朗普签署灾难声明，以便让联邦紧急事务管理局FEMA启动420亿美元救灾资金，防止疫情蔓延。3月13日，特朗普宣布进入全国紧急状态。FEMA救灾基金DRF启动420美元可用资金，为各州和地方提供紧急支援。

另外，特朗普还宣布了另外两项措施：1. 为战略石油储备（Strategic Petroleum Reserve）购买原油；2. 免除每年大约400亿美元的联邦学生贷款利息。

3月18日，在众议院提出计划4天后，参议院通过了第二轮援助计划（也称《家庭首次冠状病毒应对法》），特朗普在当天签署生效。该计划包括：

1. Medicare和Medicaid保险中报销所有新冠检查费用；

2. 在公共卫生紧急状态期间，通过Medicaid项目对各州财政援助约500亿美元（相当年GDP的0.25%）；

3. 要求雇员人数少于500的公司，因疫情相关原因，提供12周的病假或探亲假，其中至少有两周是带薪假，探亲假中2/3是带薪假。雇主享有带薪假期费用税收抵免，病假每天可最多抵免511美元，探亲每天可最多抵免200美元；

4. 向各州提供无息贷款以支付增加的国家资助福利；

5. 扩大联邦政府对食品券福利的支持。

据高盛估计，这个一揽子计划总价值约1500亿美元（占GDP的0.75%）。

第三轮也是规模最大的一揽子刺激计划是在3月17号提出的。当天，白宫和财政部长姆努钦表示计划推出8500亿至万亿美元的刺激计划（约占GDP的5%）。包括为个人提供紧急资金、为小企业提供援助、为受疫情打击较重的行业如航空业提供支持。据CNBC，提议大概有5000-5500亿美元将用于减税或直接提供资金、2000-3000亿给小企业援助以及500-1000亿美元给航空等行业救济。

3月18日，美国财长史蒂文·姆努钦敦促通过法案，否则“美国失业率可能会升至20%。”

与此同时，参议院舒默也提出了7500亿美元的一揽子计划（占GDP的3.75%）。

在后来参议院讨论的版本中，刺激接近2万亿美元。

万亿刺激接下来要面对什么

从本次投票结果可以看出两党仍然分歧严重，不肯妥协。想要万亿刺激落地还要经过一些难关。

3月22日众议院议长佩洛西就表示不满意当前版本的提案。在周一参议院投票第二次折戟后，佩洛西立刻宣布将会在当地时间周一公布一份民主党版本的方案。该方案将会聚焦财政直接向美国民众“发钱”，包含了扩大失业保险（覆盖的时间），儿童税收抵免和收入所得税抵免，以及减轻学生的债务负担和扩大食品稳定计划等措施。

目前，参议院的版本两次投票宣告失败，两党将把目光投向众议院要提出的版本。随着2万亿美元疫情刺激法案在参议院受阻，美国众议院民主党人将提出一项2.5万亿美元的刺激计划，以减轻新冠病毒疫情对经济的损害。美国众议院议长佩洛西（Nancy Pelosi）表示，她的核心小组将于周一公布一项“为美国工人的健康、工资和福利负责的法案”。未来提案要通过还是需要两院表决同意、总统签署。

财政刺激迫在眉睫，两党还有多长时间讨价还价呢？评估财政刺激政策通过的时点，我们可以参考之前的两个救助计划——2008年金融危机出台的不良资产救助计划（Troubled Asset Relief Program TARP）以及2009年初通过的8310亿美元刺激政策（《美国复苏与再投资法案》ARRA）。

TARP和ARRA都是在2008年金融危机之后美国政府推出的援助方案，TARP的反应更加及时，与本次危机后实施财政援助有相似之处；ARRA的推出时间稍晚，但其规模和援助内容与本次万亿刺激有很多可比性。

先来看TARP。2008年9月15日，因6130亿美元的债务，雷曼兄弟正式申请破产。

2008年9月15日，雷曼兄弟总部附近聚集了媒体

消息一出，全球金融市场震动。9月17日，CNN的文章说明了美国国际集团（AIG）破产的风险。时任财政部长的鲍尔森（Henry Paulson）在9月20日便向国会提出政府购买数千亿美元不良资产的提案，最初虽然得到了总统小布什的支持，但是遭到了国会的拒绝。

为了防止金融体系的崩塌，仅过半个月时间，10月3日小布什签署生效了不良资产救助计划（TARP）。TARP最初授权支出7000亿美元，在10月3日当天释放首笔3500亿美元，计划第二笔于2009年1月15日由财政部向国会提交书面报告后释放。最初，TARP释放2500亿美元支持银行系统；用接近800亿美元扶持汽车行业；678亿美元救助美国国际集团；除此之外，对房地产市场和信贷市场也提供了救助计划。

TARP援助计划

资料来源：美国金融稳定办公室TARP报告，2013年10月18日，注：由于四舍五入，各列的总和可能不正确

资料来源：boombustblog.com

2014年12月，美国财政部出售了Ally Financial的剩余股份，基本结束了TARP计划。

TARP反应迅速，虽然在初期颇有争论，但提出议案到落地实施仅间隔13天。

再来看《美国复苏与再投资法案》（ARRA）。2009年的ARRA是距今最近的一次大规模财政刺激计划，并且这项计划成功最后成功签署实施，对于参考时间节点来说，这是一个完整的样本。其推出的目的主要是为了刺激就业、某些关键的经济部门和美国消费者支出。

刚经历2008年次贷危机，经济衰退，失业增加，美联储也已将利率降至接近于零的水平，几乎没有剩余的货币政策空间。联邦政府只得通过财政政策刺激经济。ARRA财政刺激在2008年下半年有了政策构想。从2009年1月6日产生参议院版本法案，到2月17日签署，历经了43天。

 资料来源：云锋金融整理

当时两院分别给出了不同的法案版本，两个版本有一些显著差异。众议院认为法案减税力度超出预期，要求在新项目上支出约5,050亿美元，减税约2,820亿美元。众议院版本的法案在众议院审核通过后，参议院将参议院版本作为众议院版本的修订案，在参议院进行审议。经过辩论修改，该法案最终在参议院审核通过。

从程序上来说，参议院和众议院一旦就某个议题通过各自的议案，这两种不同的文本就会得到协商。如果他们达成的折衷文本能在参众两院（再次投票后）均获通过，议案便能呈交给总统。

2008年的ARRA两个不同的版本分别通过，最终仍能签署。对比来看，当下财政刺激的需求如此迫切，万亿刺激最终通过的可能性还是比较高的。

结 语

疫情当下，继全球降息潮之后，下一步是全球财政救助和刺激政策。

除了美国打算推出万亿刺激政策之外，其他地区也纷纷出台财政救助措施。周日，澳大利亚宣布实施第二阶段660亿澳元的超大规模政府现金援助计划，目的是至少在未来六个月内，有效扶持中小型企业和受影响的工人。这使得澳洲政府应对疫情的财政总支出已经达到了1890亿澳元，占GDP的9.7％。日本、英国、法国、西班牙、韩国等多国也纷纷出台财政救助政策。

无疑疫情将给各国带来更高的赤字。透支未来、养老金缺口等长期问题或因此加重。然而两弊相权取其轻，当下全球必须应对的是如何防止疫情蔓延和经济停摆将全球拖入大衰退。

资料来源：

《灭火：美国金融危机及其教训》，伯南克、盖纳特、保尔森

2009年美国复苏与再投资法

美国不良资产救助计划TARP

高盛，Increasing our Fiscal Stimulus Assumptions Following Latest Administrat

Report on the Troubled Asset Relief Program—October 2012".

United States Senate Committee on Banking, Housing and Urban Affairs. (Retrieved October 2, 2008)

Miller, Rena S. (2019). The Dodd-Frank Wall Street reform and Consumer Protection Act : Title VII, derivatives. Washington D.C.: Library of Congress. Congressional Research Service

https://www.politico.com/news/2020/03/22/coronavirus-stimulus-congress-141360

本文作者：王润梦、万露

封面来源：Unsplash

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