国泰君安：国民保险意识快速提升是互联网保险的新机遇

本文来源微信公众号“欣琦看金融”，作者国泰君安分析师刘欣琦/严哲铭。原标题《国泰君安：看好互联网保险的新机遇》。

摘要

保险意识的提升、监管政策落地将带来互联网保险行业超预期的增长及竞争格局的改善：当前市场对于互联网保险未来的发展预期较低。认为具有非标可选品特征较强的保险产品不具备互联网化的条件。我们回顾了行业发展历程，认为保险保障意识不高、政策扰动是此前行业发展速度较慢的主因。我们认为当前保险意识的快速提升以及互联网保险新规的落地将带来行业超预期的增长及竞争格局的改善。

专业To C平台和上市互联网保险公司发展更具前景：由于当前传统保险公司的主要核心竞争力在销售环节，也是当前价值率较高的一个环节。因此，在互联网保险产业链的五大参与者(To C、To A、To B、互联网保险公司、解决方案提供商)中，我们认为直接面向客户的To C型互联网平台和互联网保险公司未来的发展前景更佳。而考虑到长期保障型产品的高销售费用率，我们更看好主销长期保障型产品的专业化To C平台的发展前景;考虑到互联网保险前期的高资本消耗，我们更看好上市互联网保险公司的发展。

投资建议：随着监管政策落地、保险保障意识提升，我们认为后续互联网保险行业的发展将超此前市场预期，且未来市场份额集中度有望提升。我们更看好专业To C平台和上市互联网保险公司未来的发展潜力。维持行业“增持”评级，相关受益标的有：H股的众安在线(06060)、美股的慧择(HUIZ.US)、A股的焦点科技(002315)。

催化剂：监管红利政策落地超预期

风险提示：监管政策变化，影响行业运营模式;线下保险公司发力线上渠道，加剧竞争。

前言：保险的供需矛盾使我们重新审视互联网保险机会

近期，我们通过不断的草根调研情况来看，发现保险市场的一大矛盾：客户当前不断提升的保险意识与保险公司线下销售能力因近期事件缓解带来的供需矛盾。这使得我们重新来审视互联网保险这一不需要见面模式完成的保险服务方式。 在我们梳理行业的过程中，我们认为除了近期这一短期特殊因素，我们发现互联网保险还具备推动行业长期发展的其他利好因素，这也是超市场预期的，并将带来后续的投资机会。主要体现为以下两点： 1) 近期事件不仅带来全民保险意识提升还带来了消费者保险购买行为的变化，这有利于互联网保险行业后续的超预期增长;2) 新的互联网保险新规有望出台，这将带来竞争格局的改善，专业化To C平台和上市持牌互联网保险公司的市场份额集中度提升有望超预期，从而使得这两个赛道的相关公司更具投资价值。 接下来我们从行业发展历程、前景展望再谈到投资机会来详细进行分析和阐述。1、当前互联网保险行业发展情况

1.1 总量：低谷已过，互联网保险将进入下一个高增长期

从整个互联网保险的销售数据(含财险和人身险)来看，2016年后，互联网保费的规模呈现下降趋势。其渗透率(互联网保费/行业总保费)也在下行。

互联网保险行业保费下行的主要原因是2016年来互联网人身险保费的下行导致的。而从产品结构来看，互联网人身险保费下行的主要原因是由于监管收紧了对万能险和投连险的监管力度。而健康险等保障类产品的增速依然维持较高水平。

互联网产险行业在2016年由于受到车险费改的影响，互联网车险(由于互联网车险费率折扣的便利消失)保费增速出现了明显的下滑，而后逐步恢复了正常增长。而互联网非车险则一直维持高速增长。因此，与2016年相比，如今互联网财险渗透率已经提升了0.2个百分点。

从行业发展趋势来看，由于目前万能险、投连险占整个互联网人身险的比重已经下降到不到30%;同时，此次特殊事件提升了保险保障意识，后续健康险依然将维持高速增长。因此，我们认为后续互联网保险整体迎来增速的拐点。整个行业后续发展将超市场此前预期。

1.2 格局：第三方平台和场景化持牌机构各自精彩

从保险业协会披露的数据来看，目前第三方渠道成为互联网保费的主要贡献来源。整个行业来看，2016年第三方渠道保费规模占比接近80%，2017-2018年有所回落，但是也保持了70%以上的贡献度。第三方平台占比的下降，我们认为与部分有构建场景销售能力的保险公司自营平台占比提升有关。

从互联网财产险来看，第三方销售渠道占比逐年提升，在2018年首次超过了官方自营成为主要的保费来源。

人身险市场来看，第三方销售渠道占比持续超过80%以上，近年来似乎第三方渠道保费收入占比逐年下降。我们认为是部分具有场景的持牌类保险公司在自营平台的销售占比提升所致。

结合上述数据及目前调研情况来看，除了具备提高客户转化能力、高单客价值的第三方平台外，部分具备转化能力的持牌保险公司也有望在这篇蓝海中分享行业高成长。

2、当前互联网保险的产业链分析

2.1 产业链的五大参与者

从我们目前调研结果来看，我们把互联网保险产业链分为如下图所示的五大参与者，具体关系如下图所示：

其中直接面向C端客户的主要由To C平台和持牌互联网保险公司、To B平台给面向C端客户的小B平台提供系统赋能和牌照便利、To A平台给面向C端客户的代理人提供系统赋能和牌照便利;而另外有一些科技属性较强，而金融属性较弱的科技公司给予互联网保险公司赋能。 下面我们也分别就产业链的各个参与者的盈利模式拆分和发展前景进行分析。

2.2 参与者之一：To C，更看好专业化To C平台投资价值

To C是指平台直接销售保单给到C端客户，进而获取销售费用的模式。 To C平台的收入可以拆分为流量、转化率、单客价值三个因素。 To C平台根据其自身不同着力点，我们可以把互联网平台分为自带流量平台(优势在流量，以相互宝和微保为代表)、自带场景平台(优势在转化率，以携程和同程为代表)、专业化平台(优势在单客价值，以蜗牛网、多宝鱼为代表)三大类，如下图所示。

下面三张表我们总结了三类平台的成立信息、产品、估值等，从中能看到，对于三类To C平台而言，大流量To C平台和场景To C平台的股东优势非常明显，其主要销售的产品也以保险的“标准品”(如医疗险、航意险等为主)。当前情况来看，大流量To C平台和场景化To C平台的保费规模通常高于专业To C平台。 而对于以长期保障型产品为重心的专业化To C平台目前的销量和估值则普遍较小。

从专业化To C平台的现状来看，似乎验证了“非标化保险”无法互联网化的这一市场普遍观点。 但从我们的观察、调研情况来看，事实并非如此。之所以，我们认为目前专业化互联网保险之所以较小的原因是：1)当前互联网保险政策的不确定性(这个可以参考互联网金融相关政策前后行业的变化)，使得To C平台、投资人均有所顾忌;2)目前To C平台的运营时间并不够长，部分优质平台的管理能力并没有体现为规模经济性。 而且从常识判断即可知道，这些制约专业化To C平台发展的因素是无法通过单纯的资本因素解决的。所以，我们也看到似乎一级市场对这类平台的资本投入量不够大，二级市场在这个赛道上布局的上市公司也不多。 但随着后续监管规定的落地、专业To C平台的管理能力更为成熟的当下。此前被市场低估的专业化To C平台未来更具有投资价值。 案例分析：慧择网(专业化To C平台) 从慧择网的招股说明书中，我们知道慧择网同时开展了To C和To B的业务。这部分我们仅介绍慧择网的To C部分。 慧择网成立于2006年，期初以在线保险经纪业务为主，创始人是马存军先生。其战略目标是改变当前的保险营销方式，并成为客户值得信赖(以保障型产品为主的)保险销售和服务平台。 根据其招股说明书，其在To C业务的主要销售产品为健康险和寿险产品，与67家保险公司建立和合作关系，并服务了580万的个人客户。在招股说明书中，慧择也对其To C业务的驱动力进行了分析，认为年轻人(20-40岁)人数、购买长期保障产品意愿、人均保单数、互联网占比以及件均保费五个因素是其To C业务的主要推动因素。

从其招股说明书中，我们能看到其To C业务近年来的增速维持非常快且远超行业整体，也说明以非标准的保障型产品为发力点的专业To C平台未来发展前景还是广阔的。

2.3 参与者之二：To B，受益大量小B平台的涌现

To B是指给直接面向C端客户的小B提供包含产品、业务系统乃至牌照服务，让小B能够安心做好客户引流，并且与小B分享代销费用的模式。 To B平台的收入来源是与小B分享代销收入。其收入影响因素是To C平台的收入、To C平台的接入占比以及从To C平台分享收入的占比。

To B平台存在的意义在于其能给直接面向C端客户的小B平台提供赋能甚至是牌照便利，从而使得小B平台能够安心做好引流的业务。由于此前我们提到当前To C平台的规模都较小，所以此类To B平台能与小B具有较大的议价能力。 从我们的调研和观察情况来看，To B平台的投资是当前一级市场投资的主要方向。原因是To B平台在当前行业发展阶段及监管阶段(竞争格局越分散对To B模式参与者越有利)的确定成长性。也是互联网保险产业链中较有投资价值的一方参与者，目前从事To B业务的通常是相对较大的To C平台。其中以齐欣云服为代表。 案例分析：齐欣云服 齐欣云服是慧择网旗下品牌之一，正式成立于2017年，前身是创立行业首个互联网保险分销模式的慧泽联盟(成立于2011年)。公司拥有独立系统和平台运营机制，专注于小B客户的云端保险解决方案。 齐欣云服的目标客户从早期的户外运动类、线上旅行社OTA平台，延伸到互联网金融公司、互联网保险周边服务机构、医疗服务型公司、社区O2O类公司、健康管理公司、电商公司、健身网站等。 齐欣云服的商业模式是为小B客户提供“保险+渠道合作”的第三方保险解决方案，凭借80多家保险公司提供的1000多款产品资源库，通过200多人的技术研发团队为各小B客户提供完善的保险咨询、投保、保全及协助理赔服务。

2.4 参与者之三：To A，受益代理人的快速增长

目前这一类平台主要是通过给代理人提供展业平台，进而与代理人共享销售费用的方式盈利。其盈利驱动力来自于代理人数量、代理人接入比例、人均产能、分成比例四个因素决定。

此类平台的成长有赖于代理人人数的爆发性增长以及中国专属代理人的监管政策。考虑代理人和互联网保险监管政策导向，我们认为规范经营的龙头平台的市场份额提升是这个赛道参与者的主要看点。

案例分析：保险师APP 杭州微易信息科技有限公司(以下简称“微易科技”)创立于2014年，是一家以大数据为核心，探索保险领域互联网新模式的综合型新兴平台。企业秉承“服务行业、服务险企、服务保险代理人”的经营理念，专注于保险行业模式优化及服务。保险师APP是微易科技研发的一款代理人移动展业工具，凭借自身成熟、完善的产品基础，依托互联网便捷的大数据和云计算为基础，累计生成计划书超16亿份，拥有超过2200万下载用户数，几乎覆盖国内所有保险行业从业者。 保险师APP致力于为全国700万保险代理人提供日常展业、增员、获客等全方位服务，提供丰富的助销工具，打造了一个跨50余家公司300余款产品展业的保险工具平台。从商业模式来看，保险师APP通过多样化的产品优势来获取大量代理人用户;通过代理人的流量和信息进行商业套现及分成;通过代理人的行为数据进行保险业咨询，实现多层次盈利。

2.5 参与者之四：持牌互联网保险公司，最看好资本充裕的上市互联网保险公司

持牌机构是指通过设立互联网保险公司，开展互联网保险业务。其具备提供产品、服务在内的一整条产业链的能力。其典型代表为众安在线等互联网保险公司。 我们认为互联网保险公司的优势在于其独特的牌照优势，且没有传统保险公司在开展互联网业务时的机会成本(这往往体现在对传统保险公司线下业务的冲击考虑上)。这一类保险公司应该更注重自身的科技、专业能力而非牌照优势，激发客户购买保险(尤其是对于客户和保险公司均有利的产品)的需求 而作为一家持牌金融机构，在当前保险意识整体依然相对薄弱的情况下，需要以客户为需求做大量前期投入的安排，则非常考验一家保险公司的资本实力(这是互联网保险公司进行前期引流和场景布局的关键资源)，这是众安在线相对其他互联网保险公司而言非常巨大的优势。因此，我们在互联网保险公司这个赛道上最看好在港股上市的众安在线。 案例分析：众安在线 众安在线财产保险股份有限公司(以下简称“众安在线”)是国内首家互联网保险公司，由蚂蚁金服、腾讯（00700）、中国平安（02318）等知名企业发起成立。众安在线成立于2013年，注册资本12.41亿元。 众安在线主要开展两项业务，分别是向客户提供更好的保险产品(To C)和解决方案(To B )。具体来说，前者的业务模式是把自身的产品嵌入到生态系统合作伙伴的平台(淘宝、携程、小米商城等)，使得客户在日常生活的消费情境中能够无缝购买产品和服务，例如在淘宝下单过程中购买退货险等。目前公司的保险产品包括：意外险(主要为航旅意外险和延误险、火车意外险)、保证保险、健康险、责任险、信用保险、货运险、家庭财产险(碎屏险和账户安全险)以及其他保险(主要为退货运费险)。后者的业务模式是输出互联网保险技术，帮助自身没有技术团队或经验积累的保险公司，拓展线上保险业务。公司于2016年7月成立全资附属公司众安科技，目前已为市场提供三套技术服务：S系列——为保险及金融行业设计基于云端的应用程序、X系列——智能数据服务、T系列——区块链服务。 总体来说，众安在线保费规模稳步提升，但承保盈利能力尚待改善。2019年上半年，众安在线的总保费为58.97亿元，同比提升14.5%;综合成本率108.3%，同比下降15.7个百分点，其中费用率大幅下降，赔付率小幅提升;归属母公司股东净利润0.945亿元，实现盈利。

2.6 参与者之五：解决方案提供平台，科技属性更强

这一类平台主要是一些给保险公司提供科技解决方案的公司，类似于科技公司。这部分公司的分析严格意义上属于科技分析师而非保险分析师的讨论范围，故我们在这篇报告中不去涉及。

3、行业前景分析及上市公司参与情况

总结以上的分析，保险意识的提升以及互联网保险监管新政后续的落地会带来行业的超预期发展;并且会带来竞争格局的改善，市场份额集中度将进一步提升。我们看好互联网保险行业，尤其是其中持牌类互联网保险公司以及专业化To C平台的投资机会。

我们按照同花顺中的“互联网保险”板块中涉及互联网保险的上市公司做统计(加上美股和港股相关公司，并剔除其中的传统保险公司)，其主营业务和互联网保险业务进展如下表所示：

从统计结果来看，目前二级市场的上市公司在互联网保险上的涉足并不多，这与过去两年的监管环境导致的行业增速下行、市场份额较为分散有很大关系。 但我们认为随着保障意识的提升以及监管规则的落地，互联网保险将进入一个高速增长期。市场对行业发展预期较低，尤其对占据行业龙头地位的专业To C平台和上市持牌互联网保险公司。

4、投资建议：看好专业To C平台和上市持牌互联网保险公司

综上，我们看好后续互联网保险行业的发展，尤其是其中专业化To C平台及上市互联网保险的发展。原因如下： 1)  近期特殊事件不仅带来全民保险意识提升还带来了消费者保险购买行为的变化，这有利于互联网保险行业后续的超预期增长; 2)新的互联网保险新规有望出台，这将带来竞争格局的改善，专业化To C平台和上市持牌互联网保险公司的市场份额集中度提升有望超预期，从而使得这两个赛道的相关公司更具投资价值。 相关受益标的有：H股的众安在线(持牌互联网保险公司，06060)、A股的焦点科技(专业化To C平台，002315)、美股的慧择(To C及To B龙头，HUIZ.US)。

监管政策变化，影响行业运营模式;线下保险公司发力线上渠道，加剧竞争。