招商香港：2020年基建投资增速在6%-10% 中建国际（03311）等的春天要来了

本文节选自招商香港的研究报告，作者为分析师焦一丁等。

核心观点：

政策顺风叠加负面因素消退，预计2020年基建投资增速在6%-10%之间。

*** 我们认为市政工程，尤其是城市轨道交通项目，是本轮基建增长的最主要跑道，主要受益者包括中建国际（03311）和城建设计（01599）

*** 我们认为大型建筑企业经营指标全面好转，估值吸引，行业首选中国铁建（01186）和中国中铁（00390 ）。

正面因素持续发酵，负面因素基本消退

截至2019年12月中旬，专项债发行总额和城投债净融资额较2018全年合计分别增加了8,738亿/3,503亿元人民币，较2018年全年规模分别提升63%/57%。同时财政部提前下达了2020年1万亿元人民币专项债额度。

政府持续增加基建补短板力度，截止至2019年12月中旬，发改委共批复基建相关项目6,400余个，较2018年全年提升24.2%。12月政府下调港口及补短板相关领域的基础设施项目资本金比率，同时允许部分重点项目使用专项债作为项目资本金。

在资金面和政策面均利好的情况下，2019年前11个月固定资产投资完成额同比提升4.0%，仅较2018年同期高0.3个百分点，低于预期。我们认为主要原因是信托和理财资金的退出以不明显的形式拖累了基建投资增长。政府在2017年后明显收紧了对信托的管理，导致基础产业信托新增规模在2018年萎缩了5,700亿元人民币。

理财资金影响基建的方式较为间接，在“资管新规”之前，理财资金通过“明股实债”的方式参与基建项目，而“资管新规”之后则不再可行。我们认为理财和信托资金退出的负面影响均在消退甚至转好。在正反两方面的合力下，我们预计2020年基建固定资产投资增速将明显快于2019年，预计增速区间在6%-10%。

大型建筑企业基本面改善明显

大型建筑企业2019年前三季度收入增速同比提升14.8%，明显高于基建固定资产，行业集中度向大型基建企业靠拢，但行业平均前瞻市盈率仍从2月份高点下跌超过30%。我们认为主要是由于市场对行业现金流持续净流出和行业天花板的担忧。现金流方面，大型建筑企业三季度经营性和投资性现金流净流出均有减少，现金流改善趋势浮现。

行业天花板方面，我们认为：

1）前三季度大型基建企业基建新订单增长21%；

2）发改委大幅增加项目审批数量；

3）目前GDP下行压力持续增加，均有助于缓解市场对行业天花板的担忧。整体来看，大型基建企业的估值处于历史低位，但各项经营指标均持续改善。

关注市政项目高增长和大型建筑企业估值修复

根据我们对专项债的统计，超过76%的项目投向为广义的城市升级改造（包括棚户区改造，土地储备和市政工程）。在大型基建企业订单中，市政项目在2019年前三季度的增速为30%，增速跑赢其他板块15个百分点。

在市政板块中，我们认为城市轨道交通由于其强大的带动作用和产生现金流的能力，是市政工程的核心力量。自2018年8月以来，政府连续批复10个城市地铁线路，对应投资规模为1.08万亿元人民币。根据我们的测算，运营中及在建的地铁里程仅占2030年之前地铁预计总规划里程的36%，城轨的市场空间仍然广阔。

市政工程最大程度上捕捉了2020年基建的增长，我们看好以市政业务为核心的中国建筑国际（03311）和城轨设计龙头公司城建设计（01599 ）

同时，我们看好大型基建企业的估值修复，首选中国铁建（01186）和中国中铁（00390 ）。