H股全流通全面影响：2万亿改革提速 谁是最大赢家？

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　　新浪港股讯 11月16日消息，酝酿两年之久，中国证监会全面推开H股“全流通”改革。证监会表示，在试点经验基础上稳步推开H股“全流通”改革，有利于促进H股公司各类股东利益一致和公司治理完善，助力境内企业更好利用境内外两个市场、两种资源获得发展，也有利于香港资本市场发展。那么什么是H股全流通？本次改革要点是什么？涉及多大规模的资本市场，对A港股市有何影响？

　　什么是H股全流通？

　　证监会在2017年底前拍板开展H股全流通试点，简单而言，H股是中国注册公司到港股市场境外上市的股份类别，当中包括可在港股市场流通交易的“外资股”，以及“内资股”之分。

　　H股公司的内资股如尚未在境内市场公开上市，相对公开市场而言处于不可流通状态。本次试点将允许相关企业将这部分股本转入港股市场流通。和外资股（H股）相对应，发行有外资股的境内公司，向境内投资人发行的股份的股份被称为内资股。

　　外资股必须“在境外上市”，即在境外公司公开的证券交易场所流通转让，但可以采取境外存股证形式或者股票的其他派生形式。而内资股并不一定要在境内市场上市。内资股在境内市场公开上市交易之前，内资股就处于非流通（相对公开市场而言）状态。

　　H股全流通则将容许将“内资股”转为“外资股”，全放在港股市场流通交易，令大股东有机会减持套现。就是指采取H股架构上市的境内企业，将其尚未公开交易的内资股，转为外资股并在港股市场上公开交易。

　　H股全流通全面推广条件已具备

　　此前，唯一的H股全流通案例，是2005年10月建设银行以H股全流通的方式在香港上市。2005年，建设银行以H股权流通方式在港上市，当时该行的内资股以特批方式转变H股流通，但之后就在无此类案例。

　　2017年12月19日，证监会宣布，启动H股上市公司“全流通”试点，试点企业不超过3家，将遵循"成熟一家、推出一家"有序方式推进。这是时隔13年后，证监会再度启动H股全流通试点。

　　经国务院批准，中国证监会以联想控股、中航科工和威高股份3家上市公司作为试点，推进H股「全流通」的发展，并分别于2018年6月6日、6月15日和8月7日完成了试点。

　　三家试点公司的股价均在试点完成后平稳过渡，并且都取得了较好的正向股价波动收益，显示出市场对于H股全流通试点的认可，并预期全流通对试点公司有着明显的正面作用。

　　近期，证监会主席易会满表示，今年6月陆家嘴论坛上宣布的中国资本市场9条开放举措已经落实了5条，剩余的4条年底前也将基本落地，包括抓紧发布H股全流通工作指引等。

　　2019年11月15日，证监会表示，在试点经验基础上稳步推开H股“全流通”改革，这标志着酝酿两年之久的H股全流通改革进入快车道，H股全流通全面推广条件已然具备。

　　H股全流通全面要点一览，有哪些变化

　　全面推开H股全流通，1）不再设点限制条件，按照“成熟一家，推出一家”的原则有序推进。2）全流通对象包括境外上市前的内资股和上市后的增发股以及外资股东持有的未流通内资股。3）此次全流通不仅针对H股，而且针对未来在港股上市的新股，上市公司可自行申请。4）申请H股“全流通”原则上应当事先取得行业监管部门同意。5）公司申请H股“全流通”应当合规公正和港交所规定。6）H股公司“全流通”后，可以向境内增发，向境内主体增发的股份仍为内资股。7）境内股东通过A股证券账户参与H股“全流通”业务，不需要专门新开证券账户。8）境内股东应通过公司选择一家境内证券公司，参与H股“全流通”交易。9）H股“全流通”改革对A股市场运行并无直接影响。

　　一、问：全面推开H股“全流通”在试点基础上主要有哪些变化？

　　答：2018年，中国证监会顺利完成H股“全流通”试点。2019年，在总结试点经验基础上，证监会全面推开“全流通”改革。“全流通”全面推开主要涉及以下变化：一是总结试点期间好的做法，形成规则制度，并以业务指引的形式加以明确；二是不再对公司规模、行业等设置限制条件，在满足外资准入等管理规定的情形下，公司和股东可自主决策，依法依规申请实施“全流通”；三是不设家数限制和完成时限，按照“成熟一家，推出一家”的原则有序推进。

　　二、问：H股“全流通”的适用对象和范围是什么？

　　答：H股公司或拟申请H股首发上市的公司以下类型股份可申请H股“全流通”：一是境外上市前境内股东持有的内资股，二是境外上市后在境内增发的内资股，三是外资股东持有的未上市流通股份。现阶段，“全流通”股份上市流通地为香港联交所。

　　三、问：H股公司和相关境内未上市股份股东申请参与H股“全流通”，适用什么行政许可程序？

　　答：H股“全流通”申请纳入中国证监会现有的“股份有限公司境外公开募集股份及上市（包括增发）审批”行政许可程序办理。结合“全流通”事项特点精简优化的申请材料目录和审核关注要点已在证监会网站公布。

　　H股公司可单独或在申请境外再融资时一并提出申请；未上市的境内股份有限公司可在申请境外首发上市时一并提出申请。

　　四、问：申请H股“全流通”是否需要事先取得行业监管部门、国资主管部门意见？

　　答：金融、类金融行业公司，以及其他对股东资质设置准入要求行业的公司，申请H股“全流通”原则上应当事先取得行业监管部门同意。

　　国有股东所控股公司，及国有股东所持股份申请“全流通”，应当符合国有股权监督管理有关规定。

　　五、问：公司申请H股“全流通”是否需要经股东大会或类别股东会表决通过？

　　答：公司申请H股“全流通”，应当依法合规、公平公正，充分保障股东知情权和参与权，并依照《公司法》等法律规定和《公司章程》约定，履行必要的内部决策程序。根据试点经验，三家试点公司均在公司章程中明确了“全流通”事项相关程序，以及不适用于股东大会/类别股东会的表决程序等内容。相关事项同时也应当符合香港联交所上市决策（HKEx-LD56-1）等规则要求。

　　六、问：H股公司“全流通”后是否可以向境内主体增发股份？

　　答：根据现行法规制度，H股公司“全流通”后，向境内主体增发的股份仍为内资股。

　　七、问：境内相关股东参与H股“全流通”业务是否需要新开立证券账户？

　　答：境内股东通过现有人民币普通股票账户（即A股证券账户）参与H股“全流通”业务，不需要专门新开证券账户。

　　八、问：境内相关股东如何通过H股“全流通”机制买卖H股股票？

　　答：境内股东应通过相应H股公司（“本公司”），选择一家境内证券公司，参与H股“全流通”交易。具体路径为，通过境内证券公司提交交易委托指令，经由深圳证券通信有限公司，传递至上述证券公司指定合作的香港证券公司，由香港证券公司按照香港联交所规则在香港市场进行相应的证券交易。

　　H股“全流通”机制下，境内股东仅可根据相关业务规则增减持本公司在香港联交所流通的股份。目前这一增持功能因技术原因暂未开通，将在技术系统等条件具备后按程序推出。

　　九、问：在按要求完成跨境转登记后，H股“全流通”股份是如何登记的？

　　答：H股“全流通”机制下，完成跨境转登记后的股份以香港中央结算有限公司（即“香港结算”）代理人的名义登记于H股公司的股东名册，以中国证券登记结算（香港）有限公司（即“中国结算香港”）的名义记载于香港结算的账户系统。

　　十、问：H股“全流通”后有关境内股东是否会出现在境外上市公司的股东名册之中？为什么？

　　答：不会，主要原因是香港市场实施以间接持有方式为主的多级持有体系。在香港市场，投资者如需交易股票，需要将股票通过证券公司等机构集中存管至香港结算，最终以香港结算代理人的名义体现在股东名册。对H股“全流通”机制下的境内股东而言，其持有的股票以中国结算的名义托管在中国结算香港，以中国结算香港的名义存管于香港结算，并以“香港中央结算（代理人）有限公司”作为最终名义持有人列示于H股公司的股东名册。

　　十一、问：境内证券公司如何参与H股“全流通”相关业务？

　　答：境内证券公司参与H股“全流通”交易应当符合中国证监会经纪业务管理相关要求，对客户委托所涉及的交易资格、资金、证券、价格等内容进行核查，查验资金、证券是否足额，确保客户委托的标的范围、外汇额度等符合相关规定，维护正常交易秩序。

　　同时，参与证券公司应当具备“全流通”要求的相关技术系统和运维能力，应满足接入中国结算，深圳交易所等技术系统的测试验收，确保技术系统稳定运行。

　　十二、问：全面推开H股“全流通”改革对A股市场的影响如何？

　　答：H股“全流通”改革对A股市场运行并无直接影响。改革只涉及仅在香港市场上市的单H股公司，相关境内未上市股份转为H股后将全部在香港联交所上市交易。A+H股公司并不涉及“全流通”的问题。

　　目前，单H股公司境内未上市股份存量不大，仅相当于香港联交所上市股份总市值的不足7%。试点经验表明，试点公司和相关股东申请实施H股“全流通”，更加关注境内未上市股份获得市场化的估值，扩大公司在香港上市股份的流通规模，认为这将吸引更多国际投资者投资H股公司，有利于公司长远发展和股东利益。H股公司实施“全流通”后，受国资管理、维持控制权和市场估值水平等多种因素影响，预计相关股东特别是大股东的交易活动将较为有限，对市场运行影响不大。

　　涉及2万亿市值，潜在全流通公司一览

　　据wind数据显示，截至2019年11月15日，港股市场共有280家H股公司，其中包括118家为A+H公司，剩余162家H股只在港股上市，内资股并未流通。其中，三家公司已经试点H股全流通，考虑到联想控股、威高股份、中航科工三家公司已经试点全流通，本文不作计算。不过，截至15日，联想控股仍然有46%的股份未流通，价值176亿港元。本文剔除联想控股，考察剩余的161家纯H股公司。

　　在这161家H股中，合计149家公司的非流通占比超过50%，这意味这在所有的H股中，几乎全部的上市公司的股权结构为非流通股为主。其中占比超过80%的有12家，占比在70%-80%之间的有27家，占比在60%-70%之间的高达41家，占比50-60%的有23家，而占比不足50%只有的11家，非流通股份占比最小的为富贵鸟的9%。

　　其中，南大苏富特的非流通股本占比最高，为84.6%，目前总市值只有2.3亿港元，中国再保险、九江银行、晋商银行、伊泰煤炭、中国电信、恒投证券、广州农商行、中原银行、九台农商银行等的非流通占比也均超过了80%。

　　其中，非流通市值最高的为邮储银行的3163亿港元，其次为中国电信和中国铁塔超2000亿市值的未流通股。该三家企业的非流通股本分别占75.5%、82.85%和72.49%，占比明显较高。

　　需要指出的是，在其中的富贵鸟的非流通股占比较小，仅有9.12%，不过该公司目前陷入债务危机而面临退市的局面。仅有中航科工及威高股份因完成了H股全流通试点而转为100%港股流通股，而联想控股虽然已经实现了H股全流通试点进程，但目前依然有54%的股权尚未转为流通的H股。

　　值得一提的是，在这些纯H股中，银行股有多达16家，是占比较高的板块之一。

　　同时在这批纯H股中，有部分公司也早有了回A的意思，当中不乏各大小银行股。其中最引人关注的无疑为创下当时近两年来全球最大IPO募资规模纪录的邮储银行。在今年6月28日，中国证监会官网就披露了邮储银行A股招股书。

　　9月6日晚间，中国证监会发布公告，核准重庆农商行A股IPO发行申请。这意味着，重庆农商行即将在上海证券交易所主板上市，将成为第34家A股上市银行以及全国首家A+H上市农商行，目前已经完成挂牌上市。公告显示，重庆农商行本次拟发行不超过13.57亿股，募集资金将在扣除发行费用后全部用于补充资本金，提高资本充足率。

　　此外徽商银行、广州农商行、哈尔滨银行、盛京银行、锦州银行等也都宣布过回归A股计划，并且其中不少已经向证监会递交了A股招股书。

　　新浪港股统计，若以当前H股股价估算内资股的市值，那么这些公司未流通的内资股市值约20132.8亿港元，截至10月底，港股总市值为31.8万亿港元，未流通内资股约占目前港股市场总市值的6.33%，如果未来H股全流通全面推行，无疑会对港股市场带来不小的影响。

　　2万亿市场改革来袭，对A股、港股、企业全面影响看过来

　　1）对企业来讲。A：提高公司治理水平、改善H股结构。天风证券指出，全流通改革使得内资股股东可以无需通过VIE架构就直接在香港市场减持，将会吸引更多的内陆公司通过H股的模式赴港上市，对改善H股的结构带来帮助。川财证券表示，“全流通”扩大H股融资渠道，完善企业治理、提升估值水平。

　　B：提高中资企业市场参与度。香港交易所首席中国经济学家巴曙松表示：对于金融市场而言，H股全流通丰富了在香港上市中资企业的市场参与度，增加了市场的交易量与流动性。林达控股金融科技部执行董事林子俊表示：H股全流通后，股东们的利益就捆绑在一起了，有利于公司业务发展。中泰国际策略分析师颜招骏表示：正面来看，全流通可以令内资股股东与其他股东利益一致，有利提升公司价值。

　　C：盘活企业资产，提高流动性。博大资本国际行政总裁温天纳表示：H股全流通有很重大的作用，它让非上市的法人股转为流动的资产和外汇资产，这种流动的资产和外汇资产可以在二级上市进行交易、买卖，这种资产的盘活对国企发展来讲具有重大意义，让企业的发展更有弹性。

　　D：缩短AH差价。林子俊表示：对于两地上市的企业而言，全流通有利于使价格更加公平，有利于缩减AH的差价。对于像中信建投这种价差悬殊的公司有何影响时，他表示：中信建投H股或有所帮助，不过整体来看市场需要时间消化，差价也需要时间修复，中信建投A股或承压。

　　E：高估值或落后产业公司股价承压。中泰国际策略分析师颜招骏表示：短期内，全流通后，流通股数增加了，增加了潜在的股东抛售压力，可能有些内资股股东会抛售。林子俊表示：对于部分股份来说，H股流通增加了市场股份的供应，如果业绩不好会增加沽空的压力。

　　汇生天骥家族办公室董事及财富管理策略师温冠麟表示，全流通全面推开对有价值的公司是大利好；对已经高估值或是落后产业的公司就很大机会会带来沽压。

　　光大新鸿基财富管理策略分析师温杰表示，同意证监会所指，全流通将吸引更多国际投资者投资H股公司，有利公司长远发展。但要留意未来流通股份增加，对股价的短期负面影响。

　　以下为纯H股中市盈率最高的10家公司。其中，富贵鸟高居榜首，目前依然处于停牌状态；长安仁恒估值近90倍，9月份股价已经暴跌，今年以来股价近乎腰斩。恒投证券估值66倍，今年暴涨了56%。

　　1）对港股市场来说。A：强化香港国际金融中心地位。香港交易所首席中国经济学家巴曙松在《推广H股全流通 提升资源配置效率》中表示，从历史背景、政策逻辑、改革目的和市场环境来看，H股全流通与A股权分置改革存在基本的逻辑差异。H股全流通对于已上市H股推动企业改革、强化资本市场功能、促进香港国际金融中心地位均有着明显的正面意义。

　　B：有利于吸引海外资本和内地企业赴港上市。巴曙松表示，从中国金融政策的角度看，H股全流通可以为国企混合所有制改革提供新的平台和吸引海外资本的新机遇。温天纳表示，H股全流动等于主动走出去，比沪伦通更加直接，而且香港是中国的国际市场，不受外国干扰或威胁。H股是外汇资产，在内地资本账尚未开放前，H股的作用依然存在。

　　港交所将被视为全流通的大赢家，未来将有约2万亿元未流通的股份市值获得释放。市场人士认为，这有利吸引更多中资企业来港上市。

　　C：发挥港股同A股的协同效应。温天纳表示：H股全流通是在企业的价值可以发挥出来的，目前港股上市的市值计算只有总股本10%-15%，主要的法人股是不计算在内的。H股全流通后，港股市值将大幅提升，而港股是中国的国际市场，这与内地的A股市场将产生更好的协同效应。

　　D：提升换手率，提高港股流动性，港股市值大幅增加。一旦H股全流通，香港上市的H股市值便将大增，很多在蓝筹内因为流通量不足而被低估的H股，市值将因此大增后有利推高港股市值。

　　温冠麟表示，H股全流通能提升换手率，整体活跃度提升，对公司在资本市场幕资的效率都能提升。

　　林子俊表示，一般来说，H股较一般的股票估值会有一定的折让（因为流通股少，基金考虑流动性风险的时候也会一并考虑），全流通后，对某些优质股票而言，基金可以配置的资金就更大了，有利于股价。对于市场而言，是进一步开放的象征，但对于港股而言，流动性会有一定帮助，但相信是逐渐的，阶段性的过程不会突然爆发。

　　E：港交所成为最大赢家。港交所将被视为H股全流通的大赢家，未来将有约2万亿港元未流通的股份市值获得释放。证监会发言人称，目前H股的内资股存量并不大，仅相当于港交所上市股份总市值不足7%。市场人士认为，这有利吸引更多中资企业来港上市。

　　3）对A股市场来说。中国证监会表示：H股“全流通”改革对A股市场运行并无直接影响。改革只涉及仅在香港市场上市的单H股公司，相关境内未上市股份转为H股后将全部在香港联交所上市交易。A+H股公司并不涉及“全流通”的问题。

　　A：促进公司治理，改善A股股东财务杠杆。由于持有内资股的股东大多为主要股东，包括中央政府和地方政府，所以将估值被低估的内资股转为全流通的H股，有助该部分股东套现或融资。此举可改善内地政府、主要股东等的财务杠杆，甚至令内地银行体系更稳健。

　　B、减少上市公司成本和风险。银河国际证券业务发展董事罗尚沛表示，在公司治理上，全流通改革好处也不少。首先是H股「全流通」后，将不需搭建红筹架构来完成重组，减少上市成本和风险，也有助提高公司治理质量和外资监察管理层的可行性。

　　C、促进更多H股公司回归A股。银河国际证券业务发展董事罗尚沛表示，H股全流通后，红筹股回归A股的可能性将增加。另外，由于H股全流通是A、H股获对等架构，未能满足A股上市条件的公司，可先在H股上市，待时机成熟回归A股。

　　4）对投资者的影响。对投资者而言，最为关心的无疑为三个方面。

　　一是H股全流通这种股权分置改革，到底有没有相应的对价补偿机制？毕竟现对于绝大多数企业来说，那些来自国有股或法人股和机构原始股的持股成本实在太低，一旦平价放开流通，对二级市场的股东来说可能无疑意味着巨大而不对等的持股成本差异。

　　二是H股全流通的到来会不会对股价造成重大冲击？毕竟大多数公司的非流通股占比远比自由流通股还有多两倍，这无疑意味着巨大的抛压。

　　三是会不会导致标的公司的控股权出现转变，从而改变公司的经营方向和策略，最终影响到公司的业绩？因为股权全流通意味着将在多数情况下股权由市场来决定，这给了门外的野蛮人一些进场举牌机会。

　　不过从此前成功试点的三家公司股价和股权结构变化表现较为平稳健康的结局看投资者以上的担忧或有点不必要。而证监会已经明确强调，未来要坚持积极稳妥、循序渐进的原则，以成熟一家、推出一家的方式，有序推进H股全流通。因此不可能出现多只个股同时推行H股全流通的改革，对于港股市场的增量供应来说，影响也将微不足道。

　　对于投资者来说，这意味着未来他们的选择可以更加心中有底，未来可能的回报也会更多。正如机构所说，对于高估值的股票抛售压力加大，而对于低估值、优质的公司无疑是重大利好。

       附161只纯H股大名单