辉立证券：首次覆盖中国水务予买入 目标价10.58港元

　　中国水务集团：中国综合性供水营运商，核心业务维持稳定增长

　　投资概要

　　中国综合性供水服务提供商，运营规模国内领先

　　公司是中国领先的供水业务营运商，也是唯一一家以自来水业务为重心的香港上市水务公司。截止2018年9月，公司城市供水经营及建设已接驳用户约为440万，潜在服务人口约为2，200万，水管总长度愈137，000公里。截止2019年3月，公司已投运水处理能力约894万吨/日，在建产能约224万吨/日，未来扩张产能约362万吨/日。

　　有机成长与外延并购结合，核心业务保持高速增长

　　截止2019年3月31日，公司录得收益港币83.02亿元，较去年之港币75.80亿元稳定增长9.5%。其中，供水业务收入为港币63.76亿元，受供水建造收入减少及供水运营收入增速减缓的影响，供水业务收入同比增长2.77%。环保业务收入为港币15.22亿元，受污水处理建造收入大幅增加的影响，环保业务收入同比增加87.1%。另外，受公司所投资持有之房产公允价值下降的影响，物业开发及投资收入为港币2.91亿元，同比下降39.2%。总体来看，最近四年公司供水经营及环保收入年复合增长率为22.1%，随着中国城市化率不断提升，供水需求不断加大，公司核心业务得以保持较快增长。另外，公司持续通过外延并购提升公司供水能力，并且通过自身成熟的运作经验及管理能力，提升新并购水厂的整体运作效率，从而使水厂能够在短期内得到处理能力的提升。截止2019年3月，公司每日总设计供水能力为约1，349万吨，污水处理能力为111万吨。

　　TOO模式推动与政府合作，业务范围覆盖全价值链

　　公司大部分项目采用TOO模式（Transfer-Own-Operate），即由公司投资收购已建成的供水项目并承担项目的运行、维护等工作，资产的产权（包括水厂、管网和土地等）均归属为专门设立的项目公司。项目公司通过降低漏损率、提供增值服务等措施以提高资产盈利能力。公司通过对整个价值链的纵向整合，从原水管网的铺设，到城市供水分布，到排水及污水处理运营，为政府和客户提供端到端的供水解决方案。

　　首次覆盖给予“买入”评级，目标价10.58港币

　　预测公司FY20/FY21/FY22年营业收入分别为港币93.95/105.64/117.82亿元，同比增长13.16%/12.44%/11.54%；毛利为港币40.37/46.30/52.16亿元，同比增长16.56%/14.69%/12.65%；股东应占净利为港币14.66/16.98/19.30 亿元，同比增长7.08%/15.84%/13.63%；对应EPS分别为港币0.8919/1.0113/1.1247元。公司作为领先的供水营运商，将继续坚持内生生长与外延并购相结合，覆盖供水行业全产业链，并继续发挥TOO模式的独特优势，我们对公司未来的发展持乐观态度。

　　采用剩余收益估值模型，股权成本为8.35%，抗衰减因子为0.5，得到目标价10.58 港币，对应FY20/FY21/FY22 11.87x/10.47x/9.41x PE，较现价2019年7月17日7.33港元的收盘价有+44.40%的升幅。Wind 显示公司2020 年预期市盈率为6.48x，相较于同业10.60x 平均市盈率，同样具吸引力，首次覆盖，给予“买入”评级。

责任编辑：白仲平