对赌上市的钱 没那么好拿

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  来源:拆哪儿

  一家处在行业头部的企业,可能没有看上去那么强大。

  一家位列世界500强的企业,也没有网友所担心的那么羸弱。

  有一天,它突然有求于政府,一向高调的它把姿态放到极低,引得一片围观和群嘲,它的确可能遇到了一些麻烦,但也有可能,只是遇到了一个技术性问题。这个问题无法绕过,但关系重大,恰巧的是,这个技术性问题,只有政府有力量解决。就这么简单。

  一

  上市从来都是一道坎。

  迈过去了,打通资本市场,扩充了企业融资的武器库,开始与万千投资者们愉快地玩耍。迈不过去,或许也并不会死,只是会掉一层皮。掉一层皮带来的痛感,可能和死也没什么区别。

  究其缘由,在上市前,企业一般都会从机构那里拿一笔钱。双方各取所需:企业需要这笔钱来缓解财务压力,改善股权结构;而机构赌的是上市之后,这部分股份在资本市场的溢价。

  从来没有什么免费的午餐。机构的钱也不一定是自己的,而是从投资者那里募集来的。这些钱基本都有期限。所以机构一般会和企业签一个对赌协议。如果时间到了却上不了市,咋办?企业回购股份,再提供一点补偿。这种对赌机制的存在,让企业的上市之路不再平坦安稳,而是变得崎岖险峻。

  赌赢了,企业成功上市,高价发行,股价高涨,机构也赚得盆满钵满。即便市场不好,为了赢得对赌,企业一般也会选择强行上市,那叫“滴血上市”,或者叫“贱卖”,虽然成功了,但并不那么好听。

  而赌输的情况则是,上不了市。没办法,谋事在人,但成事却在天。同一个商业世界,没有人能摆脱脚下的大环境。监管和审批这一关过不了,那对赌的压力就全部反转,全部来到企业自己的肩上。

  二

  不是所有地产公司都能如万科那么幸运,成为000002。

  事实上,从2010年开始,A股对于大型地产公司IPO的大门,就已经实质性地关上了。在以调控为主旋律的白银十年,证券市场的监管者们有着自己的考量。企业另辟蹊径,纷纷望向了香港,那个更具国际化的交易中心。

  期间有一个例外,绿地控股。绿地的上市,是对上市公司金丰投资的重组,说白了就是借壳。而且绿地还是国资背景,有上海国资委撑腰,登陆的是上海的交易所,即便如此,这个600多亿的交易,也是拖了很久才得以放行。

  万达本来也是打算在A股IPO的,但没有赶上好时候,股东里的那一帮神仙,也没能帮上忙。王健林无奈选择了港交所,还放弃了红筹架构,而是以H股的形式上市。

  这是一个无奈的妥协,都知道H股流动性极差,对于企业融资基本没什么帮助。看看首创和富力的前车之鉴,就知道了。万达的香港上市,仅仅让王健林在纸面上过了一把首富的瘾,没什么其他意义。

  上市后,香港的投资者们还不买账,造成万达股票长期低于发行价,王健林怒了,仅仅15个月后,就下定决心私有化:我走,我不玩了。

  私有化之后的万达商业地产,仍然打算回归A股,无奈监管一直不放行。为此王健林还把公司的名字给改了,从“万达商业地产”,到“万达商业管理”,你看,我没有“地产”两个字了,我就不是地产公司了,现在可以开门了吧?

  有关部门看了非常的感动,然后再次拒绝了他。

  三

  与万达先私有化之后再回A不同,恒大选择的是绿地模式,只是多了一个分拆程序。

  中国恒大(3333)把旗下的恒大地产分拆,重组进深圳老牌上市公司深深房(000029)这个壳里,从而实现A股上市。上市之后,中国恒大仍然是恒大地产的控股股东,而文化、金融、互联网及旅游开发业务,仍然在港股平台里。

  港交所已经通过了那个分拆方案。整个进度卡在了深圳地方政府和内地交易所层面,我们作为旁观者,并不知道问题具体出在哪里。这可能也是许老板疑惑的一点,他需要一个外部的推动力,为了获得这个推动力,企业可能会释放一个求援的信号,甚至不惜在措辞上释放急迫的态度。

  事实上,恒大为了能回A股,已经做足了充分的准备。它把总部和业务重心带到了深圳,给深圳增加了一家世界500强企业。在著名的宝万之争中,恒大还把手头的万科股份作为一个大礼包,递给了深圳国资旗下的深铁。我并不怀疑恒大与地方政府的关系,整个问题的关键,恐怕还是在于交易所,或者说在于监管者对于让一个地产航母进入A股的态度。

  在上市的准备过程中,恒大分三次引入了共计1300亿的战略投资。许多金融机构、行业巨头以及恒大的业务链条上的合作伙伴们,都参与进来了。

  这个战投的规模不小。这笔钱对恒大的意义也很重大,通过“股权融资”,恒大的净负债率大幅下降近四成。这些钱都不算负债的,是股东权益,然而,正如前文所言,这些钱大多是有期限的,他们并不是天使投资,而更像一种“明股实债”的融资安排。

  1300亿战投,占恒大地产36.5448%的股份。这样算一下,许家印预想的恒大地产的估值约为3557亿元。目前万科的市值才不到3300亿。所以A股能接受一个新的万科加入吗?规模越大,接受的审视越多,推进起来也越不容易。

  许家印明显过于乐观了,这1300亿拿得过于轻松,而忽略了上市之途的残酷。

  四

  我想到了孙宏斌,融创在2007年从海外的机构那里拿了一笔钱,开始筹备上市,信心满满。那个机构的名称叫雷曼兄弟。

  一年之后,你知道的,没有谁能预料市场会发生什么,很多人也无法决定自己的生死。融创的上市最终推迟了好几年。

  2008年,胡葆森的建业,在好友方风雷和新加坡财团的帮助之下,依旧没能取得一个很好的IPO效果。但即便是贱卖,也不得不硬着头皮上。没有办法,那是2008年,风暴眼里宁静得可怕。

  恒大可能也遇到一些类似的问题。这1300亿战投的背后,每个投资人都有自己的不同诉求,有的不一定能陪恒大玩到最后,这些打算提前下车的,刺激着恒大脆弱的财务链条。但情况有多糟呢?也不见得。

  我曾参与过一家大型银行在为恒大引入战投而做的融资推介。恒大其实为这些投资者准备了三种退出路径。

  第一种当然是上市成功,从二级市场套现退出。那是最理想的情况。

  第二种情况是上市未成功,恒大承诺了分红,根据这几年的利润情况,依然能保证战略投资者年均7.79%的投资收益。你可以选择成为恒大地产的长期伙伴,去挣房地产市场的钱。

  第三种情况,恒大会回购股份,并给予一定的投资分红。如果恒大不具备回购能力或者投资者不接受回购,恒大还安排了股权形式的补偿。也就是说,相当于一次定向增发了。战投可以获得更多的股权份额。只不过,许家印作为大股东,就得出一点血了。

  引入战投的整个逻辑安排,非常严密。而最终获批上市,才是一个多赢的结果。只是三年之约的时点日近,恒大必须有所行动,对上市进程带来实质性的推动。

  不止是许家印,其实,王健林也有类似的烦恼。要知道,他也为万达商管引入了数百亿的战投,其中包括腾讯、京东、融创、苏宁、永辉超市等。

  这些钱真的很诱人,但如果不由分说地拿在手里,也会烫手。市场的风云是变幻莫测的,受到惩罚的,往往是那些过于乐观的人,要常存敬畏之心。

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责任编辑:陈志杰

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