海底捞(6862.HK)：“冷“启动引发“热“效应，数据放大镜下的2H18运营分析，下调至“增持”评级，目标价22.70-22.80 元

机构：国金证券

评级：增持

目标价：22.70-22.80 元 

基本结论 

 门店增长符合预期。根据国金研究创新中心监控的数据，2018 年底海底捞 全国门店数为 422 家，其中新开门店数为 180 家。考虑到海外门店以及少量 尚未正式开业的门店，我们认为海底捞 2018 年的新开门店数量将达到我们 预测的 200 家目标。公司正加紧开拓低线城市的市场，2018 年新进入 4 个二 线城市，17 个三线城市，7 个四线城市以及 2 个五线城市。 

 开店策略：“冷”启动，引发“热”效应。 2018 年海底捞超过 50%的新店集 中在冬季开业运营，我们认为这符合火锅餐饮业态特点，集中在旺季开业有 助于迅速吸引人气，缩短门店投入周期以及业绩的爬坡期。同时根据我们监 测到的每日客流量数据，海底捞冬季整体客流量约为夏季的四倍。 

 2H18 翻台率整体表现符合预期，但不同线城市之间存在结构性的差异。一 二线成熟门店表现依旧强势，翻台率和客流量数据普遍高于新店；三线及以 下城市多数为新进入城市的首家门店，门店地理位置通常处于核心商圈，且 叠加海底捞品牌效应，开业即火爆，新店整体翻台率不逊于成熟门店。 

 海底捞消费群画像：学生群体贡献功不可没。通过监测数据，我们发现海底 捞的客流量在 6、7、8 月并没有呈现出明显的波动。结合 6 月中、高考结 束、7 月高校生暑期开启，我们认为学生是海底捞非常重要的客户群。 同时 这也与海底捞火锅底料线上销售用户画像高度吻合。 

 未来需要持续关注四个风险点。1）二线城市新店表现相较其他线城市最 差，值得重点关注；2）三线城市新店的强劲表现是否能够持续需要继续跟 踪；3）部分城市的门店数开始接近理论上限，运营表现出现分化；4）海外 门店表现仍不稳定，但欠缺足够的跟踪手段。 

估值与投资建议 

 海底捞餐厅运营整体符合我们预期，因此维持 2018-20 年 EPS 预测人民币 0.31/0.52/0.72 元。我们将 DCF 估值基准向前滚动一年，以 9.6%的 WACC 和 2.5%的永续增长率得出公司 12 个月的目标价为港币 22.77 元，相当于 38x/27x 的 19/20 年 PE，由于公司股价近期上涨，下调评级至“增持”。 

风险提示 

 1）食品安全控制不力影响品牌声誉；2）主要供应商为关联方企业；3）原 材料价格大幅波动影响净利润。