宇华教育(6169.HK)：FY2018业绩超预期，未来增长动力仍足，维持“买入”评级，目标价6.6港元

机构：兴业证券

评级：买入

目标价：6.60港元

投资要点

维持“买入”评级：宇华教育的2018财年年度业绩好于预期，公司保持强劲内生增长，主要学校运营情况稳定。公司现金流充足，截至8月31日的16亿现金在账加上9月开学收入目前现金预计达到30亿元，外延并购实力强劲；大学、K-12双轮驱动，对业绩的稳健持续增长有保障。公司办学质量优质，2018年旗下8名学生考取清华北大仍旧彰显办学实力。我们预计公司2019/2020财年收入分别为15.4和17.2亿元，分别同比增长29.1%和11.6%；归属上市股东经调整后净利润分别为7.7和8.7亿元，分别同比增长26.4%和13.5%。我们维持公司“买入”评级，维持目标价6.60港元，相当于2019/2020财年经调整归母净利润的25/22倍PE。

FY2018年度业绩好于预期：截至2018年8月31日的2018财年末，宇华教育的营业收入为12.0亿元人民币（下同），同比增长41.2%。目前集团高等教育板块的在校生人数超过整体的2/3。FY2018公司录得净利润5.88亿元，同比增长87.5%，高于我们预期的8.7%。经调整归母净利润6.09亿元，同比增长41.7%,，高于我们预期的4.6%。目前公司对湖南学校做了多方面的改善措施，净利润预计在2019财年达到1.6亿元。

湖南学校仍有带动业绩提升空间：由于湖南学校开始贡献营业收入，公司的营业收入增速同比大幅提升3290bps。按照学校类型划分，幼儿园收入占比5.2%、小初高占比44.0%、大学占比50.8%。湖南学校至今已并表整合9个月，2019财年的全年并表将继续为公司带来业绩增长贡献。

协同效率提升，管理费用率大幅下降，净利率实现改善：公司三费费率保持稳中有降趋势，销售费用率上升10bps至0.5%，管理费率下降630bps至11.1%。财务费用率下降30bps至0.6%。2018财年公司净利率达到49.2%，同比提升1210bps；经调整净利率达到51%，同比实现稳健增长，提升20bps。河南省的营利性登记截止至2022年，湖南省的《实施意见》尚未颁布，因此目前来看公司所得税率预计在2022年前将保持低位。

风险提示：1）国家教育政策变动；2）公司收购、自建等扩张进程不达预期；3）学生、家长对教学质量满意度下降；4）VIE架构政策风险。