机构：东方财富证券
评级：增持
【投资要点】
◆FY19Q2，好未来收入YOY+53.5%达到7.0亿美元，经营利润YOY+18.4%达到8089万美元，归母净利润YOY+23.8%达到7699万美元，Non-GAAP归母净利润YOY+33.8%达到9509万美元，业绩整体符合预期。FY19Q2，报名学生人次YOY+120.2%达到493.7万。管理层指引，FY19Q3收入增幅在30%-32%之间（美元计），或35%到37%之间（人民币计），指引放缓部分受到排课影响。
◆小班业务稳健，在线爆发增长。FY19Q2，小班（培优+Mobby+励步）贡献总收入的79.6%，达到5.6亿元，YOY+51%，其中培优（包含线上和线下）贡献收入70.5%，YOY+49%，公司已进入的城市仍在快速成长，本季度前五大城市收入YOY+42.7%，贡献培优55.9%的收入，占比较去年同期略有下降。1V1（包括咨询），贡献收入8.2%，YOY+4.1%。在线业务表现亮眼，贡献11.7%的收入，去年同期仅为6.3%，xueersi.com收入YOY+184.2%，该业务增长主要为报名人次所驱动，本季度报名人次同比增长223%达到约240万人。
◆扩张放缓，线下课程利润率提升。FY19Q2，好未来净新增18个教学点，包括培优小班83个教室，教室数量YOY+13%，增速达到历史低值。伴随扩张的放缓，公司毛利率提升显著，FY19Q2公司毛利达到52.90%，同比增加6.65pct，管理层预计，未来线下业务利润率改善的趋势将会持续。
◆在线业务增加投入，全年收入高增长持续。FY19Q2在线报名人次达到240万，其中正常课程50万，同比增加超过200%；针对入口年级的50元体验课报名人次1000万，去年同期基本为0；其他短期课程报名人次54万，同比增加40%以上；在线学生留存情况好于行业，但较集团线下业务仍有差距。管理层预计，未来两个季度在线收入增速或保持在180%左右。好未来为推动在线业务的增长，本财年开始进行更多品牌营销及市场推广活动，期内销售费用YOY+159.4%达到1.51亿美元，销售费用率同比增加8.84pct达到21.68%。未来，集团将持续推广在线部分，我们预计，销售费用率相较本期或有下降。
◆好未来管理层宣布回购计划，未来一年回购至多1亿美元对应的股份，以示管理层对公司的长期发展充满信心。
【投资建议】
◆基于以上判断，我们看好公司长期发展，公司线下扩张增速的放缓带来单体教学点创收及盈利能力的提升，营销广告的投放带来线上业务稳健高速增长；此外，仍需要密切关注政策及监管趋势及对线下业务的影响。我们维持好未来盈利预测，预期FY19/FY20/FY21归母净利润2.61/3.41/4.18亿美元，对应每ADS收益0.46/0.60/0.74美元，我们维持好未来“增持”评级。
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