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　　东海证券 袁舰波 刘宇斌

　　事件：

　　近日我们前往公司进行实地调研，与公司管理层就公司的经营情况和发展战略进行了沟通。

　　评述：

　　1、一季度继续保持较快增长。2010年公司收入与利润的较快增长，主要是由于二线品种的增长、社区市场的拓展和成本控制的卓有成效。

　　其中在北京地区的社区医疗市场，在北京市政府的支持下，增长较快，销售规模较去年同期增长20%，北京地区基层医疗市场中公司的覆盖面应该为最广，在政府的政策支持下，增长将能够持续。2010年公司综合毛利率为45.41%，同比上升了1.42个百分点，在通胀压力剧增、原材料价格成本普遍上涨的情况下，公司毛利率仍实现上升，可见公司成本控制的工作成效。但是随着原料存货的消化和药材价格持续高位，毛利率的上升空间有限。在去年一季度基数较大的情况下，在公司的努力下，今年一季度经营情况仍较乐观。

　　3、政府与集团双重支持下，股份公司将会更充分的实现价值。我们认为从北京市政府及国资委自上而下观念发生了转变。政府层面，去年集团公司整体被列入G20工程，并作为标杆企业，政府应将会在税收，资金支持和医院市场的招投标中给予政策倾斜。集团层面，同仁堂股份作为唯一的A股平台，集团可能会利用公司的优势，是自身的资源发挥更大的价值。对于管理层的激励，考虑到可行性，将以现金激励为主，最快将于年内实现。

　　4、未来的战略。股份公司将继续专注于OTC市场，先求稳再求强，在加大1级经销商管控的同时尝试对2级经销商进行管理渗透，未来信用政策不排除有放宽可能性；基药市场将以北京、山东等中心市场为重点；医疗市场，目前还没有得到充分挖掘，我们认为目前是业绩的底部；海外市场，将主要通过同仁堂国药来销售。

　　盈利预测与评级：我们预计公司2011-2013年EPS为0.81元、0.98、1.17元，以31日收盘价35.79元计算对应的PE为44倍、37倍、31倍。

　　我们认为北京国资委自上而下的观念发生转变，有利于增加公司股价弹性；在政府和集团的支持下，业绩增速明显加快；同时，集团还将利用A股平台，发挥自身的优势资源，管理层的激励也有望在年内推出。公司的基本面正在发生积极的改变，作为传统中药的标杆之一，市场对其价值也将重估，看好公司的品牌价值和未来的成长空间，继续维持“增持”的投资评级。

　　风险提示：1)集团政策和资源整合的速度低于预期的风险。2)中药材价格持续维持高位的风险。