G海型材：型材需求提速

　　陈玉辉

　　海螺型材(000619)是国内乃至全球最大的塑料化学建材生产商，年生产各种PVC塑料型材40万吨以上。公司2005年国内市场占有率接近30%，是业内第二大厂商的两倍左右，行业领先优势明显。

　　型材需求提速，06 年销量将有较大增长

　　在需求拉动、产能紧张的情况下，海螺型材有意近期在芜湖和唐山工厂进行新产能建设，总计新增产能10 万吨/年。彩色型材销售价格达到12000 元/吨左右，毛利率是普通型材的一倍以上，公司计划建设产能中包括3 万吨/年的彩色型材生产能力。

　　从2006 年上半年销售情况看，公司2006 年全年销售量有望达到48 万吨，较上年增长15%左右；预计2007 年及以后年均销售量增长速度在10%左右。

　　型材毛利率回升

　　随着国内电石法聚氯乙烯产能的大量投产，预计未来国内聚氯乙烯价格将继续运行于下跌通道，从而有利于塑料加工企业利润的恢复性增长。2005年，海螺型材销售毛利率已经恢复性提高至12.2%，预计2006 年仍然会有小幅提高。

　　在2005 年以来国内塑料原料下跌的同时，国内金属铝价格由15000 元/吨大幅上涨至24000 元/吨左右。而铝型材门窗和塑料门窗在国内市场各占40%左右的市场份额，两种替代产品价格的反向变化必然导致市场需求开始向塑料型材市场倾斜，从而导致塑料型材需求增长率有所提升，2006年以来塑料型材需求增长加速也一定程度上受到替代效应的推动。

　　出口市场潜力大

　　国际塑料型材市场超过国内市场的两倍，同时由于塑料型材加工及装配属于劳动力密集型产业，国际市场价格达到2000 美元/吨以上，接近国内市场价格的两倍。但国际市场高定价中包含售后服务价格，海螺型材在美、欧等发达国家进行直接销售仍然面临一定困难，但通过代理商品间接销售仍然可以获得超过国内市场的利润水平。

　　海螺型材近期塑料型材出口离岸价约1000 欧元/吨，且享受11%的

出口退税率，出口产品毛利率在30%左右，盈利能力较国内市场销售高一倍。公司计划2006 年继续加大出口力度，预计出口市场未来有较大增长潜力。

　　行业领先优势扩大

　　海螺型材在产销规模、成本控制和盈利能力方面已经较业内其它较大规模的企业具备比较明显的领先优势。公司未来主要目标由维持行业龙头地位的被动防御策略上升为对整个行业的竞争态势进行调控、创造有利于自身发展环境的主动出击策略。公司未来面临的主要威胁是来自中小规模厂商的无序扩张，因此当前价格策略不单纯以短期利润最大化为原则，而注重在区域市场中压制中小厂商利润率和扩张冲动，为未来市场扩张提供基础。

　　公司从持续经营角度出发不断强化和完善销售回款和结算制度，虽然短期内导致2006 年一季度销售量出现同比负增长，但长远看有利于公司提升综合

竞争力。

　　统一税率有助利润增长

　　海螺型材公司当前适用所得税率为33%，且地方政府基本没有给予返还等地方补贴，导致2005 年实际所得税率高达32%。随着未来国内统一所得税率政策的出台，公司实际税率有望明显下降，所得税率下降对净利润增长的贡献将在10%以上。

　　海螺型材所处的塑料建材子行业先于塑料膜制品、管制品和饮料容器制品等其它塑料制品子行业复苏，业内南京中达、国通管业、珠海中富等可比企业当前估值水平仍然高企，进行静态相对估值的参考意义不强。我们可以给予公司13-15 倍的市盈率，并给予“增持”的投资评级。 -

　　主要财务数据及预测

项目	2005A	2006E	2007E	2008E
主营收入(万)	359364	408000	469200	516120
主营利润(万)	43785	53040	60996	67096
净利润(万)	13749	18774	21793	24108
每股收益(元)	0.38	0.52	0.61	0.67
每股净资产(元)	3.98	4.38	4.99	5.66
净资产收益率(%)	9.60	11.9	12.14	11.84
市盈率(X)	17.15	12.56	10.82	9.78
市净率(X)	1.65	1.5	1.31	1.16