【西部晨会】上市险企2025年一季报综述：延续良好经营态势，高质量发展初见雏形_新浪财经

（转自：西部证券研究发展中心）

本期内容

【量化】从MAA到VAA：资产配置不止均值方差和风险平价

【保险Ⅱ】上市险企2025年一季报综述：延续良好经营态势，高质量发展初见雏形

【建筑装饰】建筑装饰行业2024年报及2025一季报总结：收入业绩承压，央国企分红稳健，期待超常规逆周期调节

【宏观】4月经济数据前瞻：出口增长放缓，内需仍有韧性

【房地产】百强房企4月销售数据点评：销售同比跌幅收窄环比回落市场热度平稳

【计算机】德赛西威（002920.SZ）2025年一季报点评：收入&利润表现亮眼，国际化布局加速推进

【汽车】伯特利（603596.SH）2025年一季报点评：收入&利润高增，多产品线加速协同

【汽车】赛力斯（601127.SH）2025年一季报点评：产品切换导致销量承压，高端产品矩阵加速夯实

【汽车】比亚迪（002594.SZ）2025年一季报点评：Q1业绩高速增长，海外销量&影响力加速提升

【汽车】保隆科技（603197.SH）2024年年报及2025年一季报点评：智能悬架业务快速成长，盈利能力有望提升

【汽车】华阳集团（002906.SZ）2025年一季报点评：Q1收入快速增长，新产品量产在即

【轻工制造】索菲亚（002572.SZ）24年年报&25年一季报点评：Q1收入降幅显著收窄，扣非净利率同比稳步提升

【轻工制造】王力安防（605268.SH）24年年报&25年一季报点评：25Q1逆势高增，市占率持续提升

【轻工制造】致欧科技（301376.SZ）24年年报&25年一季报点评：营收高增，Q1利润率改善，供应链转移抵御关税风险

【美容护理】爱美客（300896.SZ）：高端产品稳盘，国际化+管线扩容驱动长期破局

【社会服务】君亭酒店2024年报及2025年一季报点评：门店规模持续扩张，关注新店爬坡进展

【通信】通信行业周观点：关注国内AI大厂Capex推进和昇腾产业链

【海外政策】海外政策周聚焦：特朗普2.0上任100天几大盘点

【北交所】北交所市场周报——250428-250430：节前交易热度降低，关注节后题材及政策演绎

内容详情

【量化】从MAA到VAA：资产配置不止均值方差和风险平价

本文参考Wouter J. Keller等人提出的一系列战术资产配置方法，构建了适合不同投资目标的6个战术资产配置模型，并在内地ETF上进行回测。

战术资产配置模型（MAA）：模型在经典现代投资组合理论（MPT）的基础上，利用单一指数模型（SIM）将资产方差替换为资产的β，以降低参数估计量，并使用收缩估计来缓解回看时间短导致的估计误差。2013.12.31-2025.03.31，MAA策略年化收益率为9.4%，夏普比率和Calmar比率分别为1.33和0.91，优于MPT的1.12和0.59，收益风险比相对更好。

灵活资产配置模型（FAA）：为避免使用二阶组合优化方法带来的没有封闭解、且可能出现奇异解的问题，模型使用线性加权相对动量（R）、波动性动量（V）、相关性动量（C）的排名筛选Top40%的资产等权配置，并结合绝对动量（A）在资产动量为负时使用现金替代。回测区间内，FAA策略年化收益率11.4%，夏普比率和Calmar比率分别为1.56和1.34，每年均可取得正收益。

弹性资产配置模型（EAA）：将四个动量的权重设为指数形式，从而衡量各个动量的排名相对打分zi的弹性，同样筛选Top40%的资产并以zi加权。回测区间内，EAA策略年化收益率10.8%，夏普比率和Calmar比率分别为1.61和1.40。

保护型资产配置模型（PAA）：通过使用短期债券替代现金、增加动量崩溃保护机制、使用SMA计算动量指标等方式，使得模型更具防御性。回测区间内，PAA策略年化收益率8.4%，最大回撤和年化波动率分别为6.3%和3.8%，较EAA有明显下降。

警惕型资产配置模型（VAA）：通过使用设置快速动量过滤器、使用13612W指标和在短债、现金之间进行筛选，使模型的动量崩溃保护能力更强。回测区间内，VAA策略年化收益率8.6%，最大回撤和年化波动率分别为4.5%和4.3%，回撤较PAA有明显下降，但平均来看现金、债券资产配置占比较高。

防御型资产配置模型（DAA）：通过使用通胀敏感资产的动量确定现金比例，以期降低现金比例，并尽可能提供与VAA相同程度的现金保护。回测区间内，DAA策略年化收益率11.3%，最大回撤和年化波动率分别为6.8%和5.7%，风险指标较VAA略有上升，但收益风险比更高，平均持有现金和债券资产比例也有所下降。

除MAA策略今年以来和FAA策略在2016年小幅亏损外，各个策略在回测区间内年胜率100%，季度胜率整体在80%以上。

模型在ETF上的回测风险收益特征与指数相似。

数据来源第三方，或有遗漏、滞后、误差；本报告使用历史数据测算完成，存在模型失效风险；本报告涉及的基金仅作为测算样例，不构成投资建议。

【保险Ⅱ】上市险企2025年一季报综述：延续良好经营态势，高质量发展初见雏形

2025年一季度保险公司业绩较好，表现为人身险新业务价值增长仍然较快，财产险成本率显著优化，利润增速在整体高基数下仍然保持了相对平稳，净资产受利率波动的负面影响也基本落地。一季度以来利好政策频出，稳楼市股市、推动中长期资金入市、试点险资黄金投资、渠道改革进一步加码、养老金融高质量发展等方面，均有利于保险公司的降本增效、提质扩量，我们有理由相信行业过去几年的转型阵痛正在逐步消散，将随着经济复苏的步伐走向新一轮的估值重构，摆脱深度低估偏离的估值锚。

负债端经营质量进一步优化，高质量发展初见雏形。人身险方面，新业务价值保持较高增速，增速在4.8-67.9%的区间，价值率明显攀升。良好表现主要得益于银保渠道量价齐升，费用成本受报行合一影响大幅下降、销售规模阵痛期后显著高增；此外代理人渠道以分红险为代表的产品结构持续优化，预定利率下降也带来了成本改善。财产险方面，保费收入延续正增，综合成本率显著改善，龙头效应持续强化。

投资端收益率分化，FVOCI资产承压。2025年一季度，债券市场利率有所回升，A股市场维持震荡走势，结构分化显著。年化总投资收益率新华（+5.70%）>太保（+4.00%）>国寿（+2.75%）；综合投资收益率平安（+5.20%）领先，预期部分高股息持仓贡献较大，新华则受市场波动拖累（+2.80%）。上市险企计入FVOCI的债权资产价值有所下降，权益工具基本稳定，高股息资产预计仍是主要配置方向之一。

坚定看好保险股在经济复苏周期下的修复弹性。2025年一季度上市险企NBV增速均值超35%，成本优化带来的盈利改善已经显现，叠加经济复苏和政策支持，利差压力或将持续缓解，当前估值修复动能充足。资产端：权益市场回暖直接增厚险企投资收益，久期拉长下险企固收资产再配置压力减轻，利率触底企稳与权益市场震荡上行行情共振，推动“股差益”对“利差损”形成有效对冲。负债端：人身险定价利率下调倒逼产品结构优化，分红险将迎来发展机遇，渠道改革优化营销成本，共同带动行业成本下降和价值率改善，上市寿险公司有望凭借规模效应、品牌优势和客户粘性，保持长期领先地位。财险方面龙头优势稳固，加之2025年赔付压力缓解，成本率有望保持较好水平，推动盈利持续增长。今年的主线在于经营质量优化和顺周期修复，应当关注负债端改革成效优、资产端弹性相对较好的公司，板块β弹性有望释放。个股关注权益弹性较大、负债增长显著的【新华保险】，经营成本较低、地产风险缓释的【中国平安】，改革深入、渠道质量较优的【中国太保】，政策红利下盈利能力明显提升的【中国财险】。

权益市场大幅波动、监管周期趋严、转型进度显著不及预期。

【建筑装饰】建筑装饰行业2024年报及2025一季报总结：收入业绩承压，央国企分红稳健，期待超常规逆周期调节

建筑装饰全行业：收入/归母净利润下滑，现金流承压，资产负债率上升。2024年：行业实现营收8.74万亿元，同减4.01%，为2016年以来全年收入首次出现下滑的年份，增速较2023年全年下滑10.75pct。全年建筑业新签合同同比-5.21%（八大建筑央企新签合同合计16.01万亿元，同减1.17%），但是对外承包工程新签同比+1.1%，其中一带一路沿线国家新签占比87.0%。毛利率同升0.05pct至10.90%，期间费用率同升0.19pct，减值损失同增6.92%（全年行业资产减值损失321.62亿元，信用减值损失793.17亿元，合计同比增加6.92%，为利润总额的40.81%，同比提升7.53pct）。归母净利润1714.91亿元，同减15.73%，净利率同减0.28pct至2.47%。经营现金净流入1109.51亿元，同减31.51%，但Q3、Q4单季现金流持续好转，或与化债资金落地有关。资产负债率同升1.33pct至76.87%。24全年/25Q1应收账款+合同资产同比+19.00%/18.61%，收入质量承压。2025Q1行业营收同减6.27%；建筑业新签同减2.21%。归母净利润同减8.53%，净利率同减0.05pct。经营现金净流出4438.77亿元，流出同增1.12%。

央国企分红稳中有升。八大建筑央企中，中国能建、中国建筑、中国交建、中国中铁、中国铁建、中国电建24年分红比例分别同升5.64、3.47、1.00、0.27、0.13、0.10pct。中国交建现金分红规划：25-27年现金分红比例不低于20%，且不低于上年度水平。四大国际工程中，中钢国际、中材国际、北方国际24年分红比例分别同升1.24、3.61、5.06pct。中材国际“提质增效重回报”行动方案：24-26年现金分红分别不低于当年可供分配利润的44%、48.40%、53.24%。八家施工国企中，浙江建投、安徽建工、陕建股份、浙江交科、山东路桥、隧道股份24年分红比例分别同升14.14、5.73、3.47、1.37、1.16、0.11pct。四川路桥三年股东回报规划：25-27年分红比例不低于60%。建筑装饰行业中有10家公司股息率超过4%，7家为央国企，包括安徽建工（5.83%）、隧道股份（5.41%）、中国建筑（4.91%）、中材国际（4.83%）、四川路桥（4.65%）、中钢国际（4.52%）、浦东建设（4.18%）。

投资建议

从2024年以及2025年一季度各项财务数据可以看出建筑行业经营压力、债务压力均较大。今年4月25日召开中共中央政治局会议指出要加紧实施更加积极有为的宏观政策，用好用足更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策；根据形势变化及时推出增量储备政策，加强超常规逆周期调节等。我们认为可以明确看出稳增长的急迫性，建筑行业有望充分受益。个股层面，建议：大建筑央企，关注中国交建、中国建筑、中国铁建、中国中铁、推荐中国电建等；内需顺周期弹性标的，关注鸿路钢构、四川路桥、浙江交科、安徽建工等；新疆煤化工、一带一路确定性战略，关注中国化学、东华科技、中材国际、中钢国际等。

化债等政策不及预期，基建项目落地不及预期风险。

【宏观】4月经济数据前瞻：出口增长放缓，内需仍有韧性

出口开始受关税影响，整体可能保持增长。4月2日，特朗普宣布“对等关税”计划，其中包括对中国商品加征34%的关税。4月9日，特朗普将中国进口产品关税提高至145%。关税带来的不确定性导致出口订单下滑，4月制造业PMI新出口订单指数下降4.3个百分点至44.7%（图表1）。从高频数据看，主要港口集装箱吞吐量仍较去年增长（图表2）。预计4月出口同比增长5%，较3月12.4%回落；进口同比下降5%，贸易顺差976亿美元。

工业增加值增速可能回落。4月制造业PMI回落1.5个百分点至49%，进入收缩区间（图表3）。去年4月工业增加值基数较高（图表4），不利于今年4月工业增加值同比增速。从高频数据看，粗钢日均产量较去年同期增长（图表5），但是半钢胎开工率有所回落（图表6）。预计4月份工业增加值同比增长6.3%，较3月增速7.7%回落。

五一假期消费较为活跃。交通运输部预计[1]，5月1日至5日全社会跨区域人员流动量累计14.67亿人次，日均2.93亿人次，同比增长8.0%。其中铁路客运量同比增长10.8%，民航客运量同比增长11.8%。携程数据显示，五一期间入境游订单量同比增长130%[2]。商务部数据显示，五一假期全国重点零售和餐饮企业销售额同比增长6.3%[3]。总体上看，消费仍然较为活跃。预计4月份社会消费品零售总额同比增长6%，略高于3月5.9%。

投资仍然受基建支持。4月份，建筑业PMI回落1.5个百分点至51.9%（图表7）。建筑活动可能受房地产拖累，4月30大中城市商品房成交面积弱于去年同期（图表8）。但是4月土木工程建筑业PMI上升6.4个百分点至60.9%，基建可能保持较快增长[4]。预计1-4月固定资产投资累计同比增长4.3%，略高于1-3月4.2%。

价格跌幅可能扩大。4月份，农产品价格继续下跌（图表9），制造业PMI原材料购进价格指数和出厂价格指数回落（图表10）。今年以来，通胀总体偏弱，贸易摩擦加剧进一步压制需求。预计4月CPI同比下降0.2%，PPI同比下降2.8%，较3月跌幅0.1%和2.5%扩大。

社融增速继续回升。去年底以来贷款增速有所放缓，一定程度上是因为地方政府发行专项再融资债券归还贷款。如果剔除专项债券置换影响，人民币贷款余额同比增速按可比口径超过8%[5]。往前看，地方债置换可能继续压制贷款，预计4月新增贷款6000亿元，低于去年同期7300亿元。4月政府债券净融资9000亿元左右，而去年同期为负（图表11）。去年4月社融净增量也为负数（图表12）。预计4月新增社融1.5万亿元，存量社融同比增长8.8%，较3月增速8.4%加快；M2同比增长7.4%，较3月增速7%回升。

[1]https://www.thepaper.cn/newsDetail_forward_30770497

[2]https://www.thepaper.cn/newsDetail_forward_3077007

[3]https://www.xinhuanet.com/fortune/20250505/8e2ed305e3944962848bb1322ddd9f1a/c.html

[4]https://www.stats.gov.cn/sj/sjjd/202504/t20250430_1959518.html

[5]http://www.scio.gov.cn/live/2025/35843/tw/

风险提示

贸易摩擦加剧，房地产市场下滑，宏观政策不及预期。

【房地产】百强房企4月销售数据点评：销售同比跌幅收窄环比回落市场热度平稳

核心观点

Top100销售额同比下降9.2%，环比下降10.4%。据克而瑞研究中心数据，2025年4月，Top100房企当月全口径销售金额同比下降9.2%，跌幅较上月缩小2.9pct，环比下降10.4%；Top100房企当月全口径销售面积同比下降21.8%，降幅缩小1.9pct，环比下降10.2%；权益口径销售额同比下降6.9%，降幅缩小4.1pct，环比下降10.9%。

Top21-50当月同比增速最大。2025年1-4月，行业Top3/Top4-10/Top11-20/Top21-50/Top51-100全口径累计销售额增速为-13.0%/-8.1%/-13.7%/+2.5%/-7.1%。4月当月行业Top3/Top4-10/Top11-20/Top21-50/Top51-100全口径销售额增速为-17.2%/-13.2%/-26.7%/+17.4%/-4.3%，Top21-50当月同比增速最大。

一二线房企全口径累计销售额降幅较三四线房企低约19.9pct。2025年1-4月重仓一二线/均衡布局/重仓三四线的30家主流房企房企销售额分别同比-12.2%/-10.9%/-32.1%，一二线房企全口径累计销售额降幅较三四线房企低约19.9pct，差异较上月缩小9.0pct。

Top20中能建发展累计同比增速领先。2025年1-4月Top20房企全口径累计销售金额同比下降11.2%，降幅较上月扩大2.8pct，其中能建发展累计同比增速领先，同比为+170.9%；4月单月Top20房企全口径销售额同比下降18.0%，跌幅较上月扩大3.0pct，其中中国中铁当月同比增速最大，同比增速+280.9%。

行业观点：4月小阳春步入后半程，销售量环比自然回落，但同比跌幅收窄，市场热度犹存。结构上，30家典型房企中布局一二线房企仍好于三四线房企，但领先幅度有所收窄，TOP100房企中，TOP20第一梯队销售同比增速未表现出显著优势。整体来看，2024年10月一系列宽松政策出台后政策端进入平稳期，但市场热度延续性好于以往；边际来看，5-6月为传统淡季7-8月前的过渡期，销售数据或有环比继续走低可能；4月政治局要求“持续巩固房地产市场稳定态势”，我们认为若市场出现明确走弱信号，政策端不会缺席，行业基本面短期或有减弱风险，但下方有政策托底支持，整体企稳回升方向明确。推荐二手房交易中介龙头贝壳、区域龙头滨江集团、优质国企越秀地产，具备估值修复潜力及商业消费属性的民企新城控股、深圳城中村改造龙头天健集团，建议关注央国企行业龙头华润置地、中国海外发展，品质类房企绿城中国，物业标的华润万象生活、绿城服务。

风险提示

房地产政策调控效果不及预期风险；商品房销售复苏不及预期风险；开发商资金链缓解情况不及预期风险。

【计算机】德赛西威（002920.SZ）2025年一季报点评：收入&利润表现亮眼，国际化布局加速推进

核心观点

事件：公司发布2025年度一季报。2025第一季度公司实现营业收入67.92亿元，同比增长20.26%；归母净利润5.82亿元，同比增长51.32%；扣非后归母净利润4.97亿元，同比增长34.08%。

汽车智能化渗透深入，业绩延续高增长势头。结合2024年年报来看，公司全年实现营收276.18亿元，同比增长26.06%，智能座舱和智能驾驶业务继续作为增长主引擎。2025年一季度与2024年全年趋势保持一致，智能化产品放量带动单车价值持续提升，巩固公司在智能汽车电子领域的领先优势。

研发投入持续高强度，保障技术领先地位。2025年一季度，公司销售、管理、研发费用同比有所上升，符合公司战略导向，尤其是研发费用投入6.55亿元，占营业收入近10%，投入规模同比增长25.30%。随着第五代座舱平台、舱驾一体平台、城市NOA等前沿技术加速落地以及持续的研发积累，公司的技术、产品竞争力不断增强。

海外业务突破，国际化布局持续推进。2024年年报显示，公司海外订单规模超过50亿元，同比增长超120%，订单体量创历史新高，特别突破了战略性客户Honda（本田）。此外，西班牙智能工厂已开工建设，预计2025年底竣工，2026年开始向客户供应智能座舱、智能驾驶等一系列智能化产品。随着欧洲工厂投产、新项目放量，公司未来三年境外收入占比有望持续提升，国际化扩张有望成为支撑公司中长期成长的重要引擎。

盈利预测及投资评级

我们预计公司2025/2026/2027年营业收入有望达到351/434/538亿元，我们预计公司2025/2026/2027年归母净利润有望达到27/36/46亿元。我们认为伴随公司新产品加速量产，以及公司海外项目快速落地，公司有望迎来新增长周期。维持“买入”评级。

风险提示

宏观环境及行业竞争加剧风险、客户集中度较高带来的风险、国际化经营风险等。

【汽车】伯特利（603596.SH）2025年一季报点评：收入&利润高增，多产品线加速协同

核心观点

事件：公司发布2025年度一季报。2025第一季度公司实现营业收入26.38亿元，同比增长41.83%；归母净利润2.70亿元，同比增长28.79%；扣非后归母净利润2.66亿元，同比增长38.61%。

公司智能电控、轻量化等多产品线协同增长。2025年一季度，公司主营业务收入为25.95亿元，同比增长42.78%。其中智能电控产品销量同比增长58.43%，为拉动整体增长的主力，盘式制动器和轻量化制动零部件分别同比增长36.14%和23.45%。公司多产品线协同增长，支撑公司整体营收快速提升。

公司新能源项目储备充沛。2025一季度在研/新增量产/新增定点项目数为498/57/120项，同比增长6.41%/11.76%/13.21%，其中新能源车型项目393项，符合电动化、智能化趋势，并为后续公司新项目放量提供充分储备。

客户结构持续优化，海外市场逐步打开。公司累计服务整车厂客户50家并持续加大客户拓展力度，进一步优化客户结构。2024年公司新增客户包括福特北美、广汽丰田等。与此同时，海外业务稳步推进，全年对美出口达3.39亿元，产品主要通过中国与墨西哥基地销往北美市场，墨西哥工厂投产后已具备稳定供货能力。海外大客户的突破叠加本地化制造布局，标志着公司国际化战略逐步落地，为全球化发展打开成长空间。

投资建议

我们预计公司2025/2026/2027年营业收入有望达到127/161/201亿元，我们预计公司2025/2026/2027年归母净利润有望达到15.6/20.1/24.4亿元。我们预计公司营收&净利润未来有望快速增长，同时看好公司在线控底盘领域及机器人领域的快速拓展，维持“买入”评级。

风险提示

行业波动导致的风险、客户相对集中的风险、原材料价格波动风险、技术升级不及时或不持续带来的风险、关税加征及贸易摩擦风险等。

【汽车】赛力斯（601127.SH）2025年一季报点评：产品切换导致销量承压，高端产品矩阵加速夯实

核心观点

事件：公司发布2025年度一季报。2025第一季度公司实现营业收入191.47亿元，同比降低27.91%；归母净利润7.48亿元，同比增长240.60%；扣非后归母净利润3.94亿元，同比增长244.34%。

一季度营收下滑，但盈利持续高增。2024年公司营收增长305.04%，首次实现了利润转正，成为全球第四家盈利的新能源车企。2025年第一季度，汽车销售近7万辆，营收同比有所降低，主要是由于公司新产品上市过渡期销售回款减少。尽管公司收入有所下降，但利润指标表现强劲，得益于高毛利新品占比提升和产品结构优化，整体毛利率达到27.62%，净利率为3.87%，公司依然能够维持较好的盈利水平。

费用端管控有力，结构优化成效显著。2025年第一季度，公司销售费用同比下降21.82%；同时公司财务费用为-1.42亿元，利息收入大幅增长，进一步提升利润。

技术创新形成差异化竞争力，高端产品矩阵逐步夯实。2025一季度研发费用延续2024年的增长态势，同比增长10.15%。公司坚持自主创新+融合创新，超级增程实现44.8%热效率；智能座舱全面升级至鸿蒙系统3.0；ADS高阶智驾覆盖率大幅提升。2024年全年，公司新能源汽车销量达42.69万辆，问界系列全面爆发。未来将在问界系列基础上打造豪华SUV产品谱系，全系车型通过差异化定位实现市场穿透，全面抢占高端市场。

盈利预测

我们认为公司高端产品矩阵逐步夯实完善，伴随M8交付有望开启新产品周期。我们预计公司2025/2026/2027年分别实现营业收入1857.7/2133.8/2503.9亿元，我们预计公司2025/2026/2027年分别实现归母净利润106.0/131.1/156.1亿元。维持“买入”评级。

风险提示

市场需求变动的风险、市场竞争加剧的风险、行业政策风险、技术革新风险、国际经济政治形势变动的风险等。

【汽车】比亚迪（002594.SZ）2025年一季报点评：Q1业绩高速增长，海外销量&影响力加速提升

核心观点

事件：公司发布2025年度一季报。2025第一季度公司实现营业收入1703.60亿元，同比增长36.35%；归母净利润91.55亿元，同比增长100.38%；扣非后归母净利润81.72亿元，同比增长117.80%。

收入与利润表现亮眼，盈利能力持续增强。2025第一季度，比亚迪延续强劲增长势头，新车销售量达100万辆，同比增长近60%，主要系新能源汽车业务增长所致。公司一季度毛利率达到20.07%，加权平均净资产收益率为4.37%，同比增1.13pcts。

费用端保持合理增长，研发投入持续加大。2025年一季度公司管理费用同比增长30.18%，主要由于职工薪酬和物料消耗增加；研发费用支出142.23亿元，同比增长34.04%，体现公司坚持“技术为王、创新为本”的发展理念，坚定推进核心技术自主可控，强化技术护城河；财务费用为-19.08亿元，同比大幅改善，主要因汇兑收益增加，进一步优化了利润表现。

品牌矩阵完善，全球影响力扩大。2024年，公司新能源汽车销量同比增长超过40%，市占率提升至33.2%，2025年一季度延续增长趋势，旗下四大品牌全覆盖各细分市场需求，形成完善梯队布局。海外市场方面，多品牌车型纷纷在国际亮相与上市，深受全球消费者青睐，并跻身多国新能源汽车热销前列。同时公司积极推进更多海外产能的布局及建设，预计海外需求会有较大增长。

投资建议

我们预计公司2025/2026/2027年公司实现营业收入9625/11176/13045亿元，我们预计公司2025/2026/2027年公司实现归母净利润558/664/772亿元。我们认为伴随出海+智能化+高端化多轮驱动，公司有望加速成长为世界级汽车品牌，维持“买入”评级。

风险提示

宏观经济及外部环境风险、行业竞争加剧风险、海外市场不确定性风险、技术变革与创新风险等。

【汽车】保隆科技（603197.SH）2024年年报及2025年一季报点评：智能悬架业务快速成长，盈利能力有望提升

核心观点

事件：公司发布2024年年报及2025年一季报，2024年实现营收70.25亿元，同比+19.12%；归母净利润3.03亿元，同比-20.14%；其中，24Q4实现营收19.99亿元，同比+14.71%；归母净利润0.54亿元，同比+34.71%。25Q1实现营收19.05亿元，同比+28.46%，归母净利润0.95亿元，同比+39.99%。

24年业绩短暂承压，25年盈利能力或修复。公司2024年由于有大额股权激励费用以及海运费上涨等不利因素影响，公司表观利润短暂承压。我们认为，随着公司股权激励费用分摊进入尾声、海运费进入下降通道以及收入规模持续扩大，公司盈利能力有望修复。

传统业务稳中有升，空悬等新兴业务快速成长。2024年全年：1）TPMS实现收入21.46亿元，同比+12.3%；2）汽车金属管件实现收入14.48亿元，同比+1.89%；3）智能悬架实现收入9.93亿元，同比+41.8%；4）气门嘴实现收入7.8亿元，同比-0.55%；5）汽车传感器实现收入6.65亿元，同比+25.37%。我们认为，公司传统优势业务有望保持稳健，为公司贡献稳定现金流；公司新兴业务正在快速成长，有望带来显著业绩增量。

牵手倍适登，大力进军全球汽车智能悬架市场。2025年4月，公司与蒂森克虏伯倍适登签署战略合作协议，双方将结合各自优势，重点瞄准中国和欧洲市场，为全球整车制造商提供减振器和空气弹簧的一站式解决方案。我们认为，保隆科技（空气弹簧）与倍适登（减振器）强强联合，有望实现完美互补，显著提升二者产品在全球汽车智能悬架市场的竞争力。

投资建议

公司传统业务优势显著，随着新兴业务快速上量，公司具有较大成长空间。我们预计2025-2027年公司营收90.24/111.05/132.86亿元，归母净利润5.34/6.83/8.10亿元，同比+76.4%/+27.9%/+18.6%，维持“买入”评级。

风险提示

海外市场汽车消费不及预期；海运费上涨风险；原材料价格波动风险。

【汽车】华阳集团（002906.SZ）2025年一季报点评：Q1收入快速增长，新产品量产在即

核心观点

事件：公司发布2025年度一季报。2025第一季度公司实现营业收入24.89亿元，同比增长25.03%；归母净利润1.55亿元，同比增长9.27%；扣非后归母净利润1.50亿元，同比增长8.82%。

营收增长表现良好，费用端投入加大。公司营收在2025年一季度展现出稳健的增长韧性，延续了2024年全年高增长态势。同期毛利率为18.19%，有所下降，预计随着高附加值产品的逐步放量，单车价值量和综合毛利率水平将有所提升。费用方面保持合理扩张，管理费用同比增长32.62%，主要由于职工薪酬、固定资产折旧摊销增加；财务费用同比增长30.17%，主要由于利息费用增加及理财利息收入减少。

新产品新项目密集落地，创新成果丰富。公司加大技术创新投入，2024年研发费用达8.31亿元，占营业收入比例8.19%；2025年一季度研发费用1.87亿元，同比增16.62%。公司在座舱域控制器、HUD、电子后视镜、数字声学系统等方面技术创新或迭代持续取得突破，多种产品市场份额排名快速提升，拥有明显的竞争优势。

客户结构持续优化，国内外市场同步拓展。2024年，公司业务在新势力车企及合资、国际品牌车企中取得重要进展，主要客户覆盖新能源汽车与高端智能车型主流阵营，产品订单大幅增加。同时，公司加快海外布局，成立泰国、墨西哥子公司，完善全球供应体系，积极参与国际化竞争。

投资建议

我们预计华阳集团2025/2026/2027年营业收入有望达到127.1/158.9/191.7亿元，我们预计华阳集团2025/2026/2027年归母净利润有望达到8.7/11.4/14.2亿元，我们预计伴随公司新产品量产，有望开启新增长周期，维持“买入”评级。

风险提示

依赖汽车行业的风险、市场竞争风险、国际贸易的风险、供应链风险等。

【轻工制造】索菲亚（002572.SZ）24年年报&25年一季报点评：Q1收入降幅显著收窄，扣非净利率同比稳步提升

核心观点

公司24全年/24Q4/25Q1实现营收104.9/28.4/20.4亿元，同比-10%/-18.1%/-3.5%；归母净利润13.7/4.5/0.1亿元，同比+8.7%/+45.5%/-92.7%；扣非净利润10.9/2.2/1.5亿元，同比-3.7%/-4.1%/-3.2%。

24Q4国补活动落地拉动终端需求，但对公司24Q4收入贡献不明显，主要因为前端接单到工厂存在滞后，而国补订单的滞后期可能更长；25Q1国补订单逐步进入交付确收阶段，带动收入降幅显著收窄。从合同负债来看，24Q4-25Q1同均增长，在手订单充足，有望支撑收入持续改善。公司24Q4/25Q1末合同负债22.8/15亿元，同比+9.8/+6.3亿元。

24年经销毛利率提升，但大宗毛利率下降幅度较大，导致整体毛利率略降。公司24全年/24Q4/25Q1毛利率35.4%/34.5%/32.61%，同比-0.7/-3/-0.01pct。24年经销/直营/大宗营收85.2/3.6/13.2亿元，同比-11.5%/+14%/-8.9%；毛利率38.8%/51.9%/4.8%，同比+1.3/-13/-10.6pct。

持续推进降本增效，扣非净利率稳中有升。公司24全年/24Q4/25Q1归母净利率13.1%/15.8%/0.6%，同比+2.3/+6.9/-7.2pct；扣非净利率10.4%/7.7%/7.4%，同比+0.7/+1.1/+0.02pct。其中，24Q4非经常损益主要为出售参股公司股权产生投资收益2.6亿元；25Q1非经常损益主要为公司持有的国联民生股票产生2亿元公允价值变动损失。

整体费用率保持稳定。24年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为9.64%/7.55%/3.57%/-0.1%，同比-0.02/+0.96/+0.03/-0.56pct。

持续高分红回报股东。公司拟向全体股东每10股派发现金红利10元（含税），预计2024年度现金分红总额为10.63亿元，股利支付率77.54%。

投资建议

公司坚定“多品牌、全品类、全渠道”战略，短期国补有望带动业绩逐步改善。我们预计公司25-27年实现营收114.06、124.06、135.09亿元，归母净利润12.46、13.97、15.44亿元，维持“增持”评级。

风险提示

行业竞争加剧、地产超预期下滑等。

【轻工制造】王力安防（605268.SH）24年年报&25年一季报点评：25Q1逆势高增，市占率持续提升

核心观点

公司24全年/24Q4/25Q1实现营收31.22/10.35/4.94亿元，同比+2.57%/-8.72%/+13.59%；毛利率26.6%/28.41%/27.48%，同比-0.15/+2.28/+4.39pct；归母净利润1.39/0.58/0.24亿元，同比+154.09%/扭亏/+47.68%；归母净利率4.45%/5.64%/4.81%，同比+2.65/+9.24/+1.11pct。

分渠道看，C端增长强劲，零售拓展卓有成效；B端份额继续提升。24年C端/b端/B端/电商营收7.25/7.55/14.48/0.57亿元，同比+22.61%/+2.84%/-2.56%/-9.19%。24年我国房屋竣工面积同比-28%，公司B端收入增速明显跑赢大盘。

分品类看，产品结构持续优化，原材料价格下降带动毛利率提升。24年钢质安全门/其他门/智能锁营收18.83/9.30/1.73亿元，同比-3.68%/+28.68%/-12.38%；毛利率28.82%/23.69%/32.14%，同比+0.97/-1.75/-1.85pct。钢质门毛利率提升预计主要为原材料价格下降贡献，24年上海冷轧板卷1.0mm均价同比-10%。

信用减值损失大幅减少，应收风险整体可控。24年公司计提信用减值损失0.55亿元，较23年的1.95亿元显著降低，表明前期对风险客户的坏账计提较为充分。截至24年末，公司应收账款账面余额17.73亿元（其中以滚动新账为主，1年以内的9.13亿元，1-2年的3.37亿元），已计提坏账准备4.11亿元，计提比例为23.18%。24年/25Q1公司收现比0.99/1.31，基本保持稳定。

其他：1）24年公司净利润达成股权激励目标（目标为24年净利润相比23年增长100%）。2）25年公司目标积极。年报中提及公司25年目标营收41亿元，同比+31%；归母净利润2.31亿元，同比+66%。3）积极分红回馈股东。公司拟向股东每10股派现2元（含税），合计派现0.89亿元，股利支付64.29%。

投资建议

随着旧改、二手房重装需求的释放以及行业集中度提升，公司凭借品牌、渠道和智能制造优势，有望继续提升市场份额。我们预计2025-2027年公司实现归母净利润2.19、2.77、3.45亿元，维持“增持”评级。

风险提示

地产超预期下滑，原材料价格剧烈波动，产能释放不及预期。

【轻工制造】致欧科技（301376.SZ）24年年报&25年一季报点评：营收高增，Q1利润率改善，供应链转移抵御关税风险

核心观点

公司24全年/24Q4/25Q1实现营收81.24/23.96/20.91亿元，同比+33.74%/+23.62%/+13.56%；归母净利润3.36/0.56/1.11亿元，同比-19.21%/-55.68%/+10.3%；扣非净利润3.09/0.5/1.2亿元，同比-28.53%/-57.74%/+24.86%。

公司24Q4-25Q1营收延续高增趋势。公司继续沿着产品系列化、全渠道、一盘货的思路，品类端深耕家具、家居，产品端形成老品微迭代稳盘、次新品快速爬坡、新品储备扩张的梯度增长模型，渠道端加速布局新兴流量阵地。分品类看，公司持续深耕家具家居，24年家具/家居/宠物/运动户外营收41.98/29.53/6.76/2.05亿元，同比+36.79%/+35.87%/+19.16%/+19.82%。分区域看，欧洲大本营保持高增，北美发力效果显著，24年欧洲/北美/日本/其他营收48.96/30.17/0.62/0.57亿元，同比+31.31%/+38.83%/+29.76%/+68.77%。

海运费上涨导致毛利率同比下降，但25Q1毛利率改善明显。公司24全年/24Q4/25Q1毛利率34.65%/33.58%/35.39%，同比-1.67/-1.59/-0.16pct。24年海运费对公司毛利率影响较大，但25Q1同比增速已明显放缓，带动毛利率改善，24全年/24Q4/25Q1海运费综合价格指数同比+65.43%/+69.13%/+4.65%。

营销投放增加导致销售费用率有所提高。24年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为24.70%/3.69%/0.95%/0.76%，同比+1.49/-0.34/-0.04/+1.13pct。销售费用率上升主要是营销投入加大；财务费用率上升主要是上年同期汇兑收益较高。

持续完善仓网布局，强化本地化履约能力。24年欧洲以仓网前置为主线，法意西新增5个前置仓，单包裹平均运费下降0.7-2.4美元，尾程时效缩短1-2天。美国则以仓网密度为主线，年末自发订单比例提升至27.75%，并引入高性价比物流商优化尾程成本，公司自发订单24年平均尾程价格下降了4-5美元/单。

积极布局供应链外迁，抵御关税风险。24年底已实现20%的东南亚对美出货。

投资建议

公司是自主品牌家居跨境电商龙头，提市占战略清晰。公司24年股权激励目标达成，25/26年目标营收87~95/105~119亿元，保持较高速增长。我们预计公司25-27年归母净利润3.84、5.72、7.96亿元，维持“增持”评级。

风险提示

海运费上涨、汇率波动、国际贸易摩擦、行业竞争加剧等。

【美容护理】爱美客（300896.SZ）：高端产品稳盘，国际化+管线扩容驱动长期破局

核心观点

事件：公司25Q1实现营业收入6.63亿元，同比-17.90%；归母净利润4.44亿元，同比-15.87%；扣非归母净利润4.02亿元，同比-24.02%。

行业周期与消费环境挑战下，高端产品韧性支撑短期承压。受行业竞争加剧、高基数及消费复苏疲软影响。核心产品“嗨体”（颈纹修复领域标杆）与“濡白天使”（含PLLA微球填充剂）仍维持差异化优势，但面临竞品冲击，25Q1溶液类产品收入有所承压。尽管再生针剂市场竞争加剧，以“濡白天使”为代表的凝胶类产品凭借技术壁垒（刺激胶原再生）及差异化定位（聚焦面部塑形），能够有效对冲价格压力，实现逆势增长。渠道方面，公司深度绑定超7,000家医美机构和医生培训体系（全轩课堂覆盖医生2.9万名），持续巩固客户粘性。

高毛利护城河稳固，研发投入持续加码。公司25Q1毛利率93.85%，同比-0.70pcts，预计溶液类产品价格承压，但凝胶类高毛利产品（24年97.98%）占比不断提升。费用方面，销售/管理/研发费用率为9.86%/4.73%/8.82%，分别同比+1.52/+0.65/+1.70pcts。综合来看，25Q1归母净利率66.88%，同比+1.61pcts，仍处较高水平。

国际化+产品矩阵扩容，竞争加剧下寻求突围。通过收购韩国REGEN公司（持股85%）整合AestheFill、PowerFill等再生类产品的全球渠道，加速国际化布局，并计划借助其韩国生产基地突破产能瓶颈；同时国内首个国产下颌填充剂“医用含聚乙烯醇凝胶微球的交联透明质酸钠凝胶”预计今年商业化，叠加肉毒素（注册申报阶段）、司美格鲁肽注射液（临床试验阶段）等管线商业化潜力，有望打开医美增量市场；中长期依托昌平“美丽健康产业化项目”（2027年投产）的产能释放与全球化运营能力，以技术迭代与市场扩张巩固长期护城河。预计公司2025~2027年EPS分别为6.97/7.50/8.04元，维持“增持”评级。

行业竞争加剧；新品推广不及预期；行业监管环境变化。

【社会服务】君亭酒店2024年报及2025年一季报点评：门店规模持续扩张，关注新店爬坡进展

事件：君亭酒店发布2024年年报及2025年一季报。

公司于2024年实现营业收入6.76亿元，同比+26.57%，实现归母净利润0.25亿元，同比-17.43%，实现归母扣非净利润0.22亿元，同比-21.35%。于2025年一季度实现营业收入1.62亿元，同比+1.29%，实现归母净利润285.7万元，同比-38.7%，实现归母扣非净利润186.4万元，同比-60.08%。

直营店扩张短期挤压利润，爬坡进入稳定期后有望好转。截至2024年12月31日，公司已投资11家新直营酒店，其中10家已经开业。新酒店开业需要一定爬坡周期，且直营酒店前期投入较大，包括人工、固定资产折旧、装修摊销、房租等成本影响，短期拖累业绩。后续直营门店逐渐进入成熟经营阶段，利润端压力有望得到缓解。

门店规模扩张，全国化布局再进一步。公司旗下三大品牌系列在区域拓展实现突破：1）君亭品牌：新签约20家，新开业9家，首次进入福建、新疆、黑龙江等省份；2）君澜品牌：新签约23家，新开业7家，在华北、华南、西南核心区域加速拓展，在天津、重庆市以及五台山、九华山、普陀朱家尖实现战略性布局；3）景澜品牌：新签约15家，新开业8家，在常州开出君澜度假最高端春上村系列首店。

加盟模式正式启动，有望加速公司规模扩张。2024年12月公司成立合资公司君行酒店管理，全面进军加盟市场。加盟业务将主要围绕“一纵一横”两条路线展开，即京广高铁沿线贯穿南北、成昆接沿江通道贯穿东西，覆盖京津冀、长三角、大湾区和成渝四大城市群，开放君亭酒店、君亭尚品、观涧酒店三大品牌加盟。

投资建议

预计公司2025-2027年实现归母净利润0.8/0.9/1.1亿元，对应EPS为0.39/0.47/0.58元，维持“增持”评级。

加盟门店扩张不及预期；酒店需求增长不及预期；其他风险

【通信】通信行业周观点：关注国内AI大厂Capex推进和昇腾产业链

【本周行情复盘】

行情总结：本周（4.28-4.30）通信板块跑赢万得全A，板块情绪仍受业绩披露期尾声的影响，同时国内AI大厂capex逐渐进入落地期，或对上游国产AI芯片、IDC、算力租赁、温控设备等环节的需求景气度预期直接带来影响，带动相关板块估值提升。昇腾AI芯片产业链相关公司华丰科技等表现出超额收益。物联网板块的端侧AI相关公司如乐鑫科技、瑞芯微、移远通信、美格智能、翱捷科技等周涨幅超过8%。个股层面超额收益明显的原因还包括博创科技25Q1业绩亮眼和受益于机器人概念、平治信息受服务器采购合同和算力租赁订单披露的催化、创意信息受益于MLOps概念、乐鑫科技受益于AI眼镜概念等。前期受5G通信设备出口欧洲限制松绑事件催化的武汉凡谷回调明显。

通信板块涨跌幅：通信（申万）指数（132家公司）涨跌幅+0.59%，在31个行业中排名第7，西部通信指数（226家公司）周涨跌幅+1.77%。各行情指标涨跌幅排序为：通信（申万）（+0.59%）>万得全A（+0.38%）>创业板指（+0.04%）>深证综指（-0.002%）>沪深300（-0.43%）>上证指数（-0.49%）。

子板块涨幅前三：通信终端设备（+6.8%）、IDC（+4.1%）、企业通信及办公（+3.5%）。

子板块跌幅前三：通信元器件（-0.6%）、量子通信（-0.4%）、专网通信（-0.1%）。

个股涨幅前五：博创科技（+26.6%）、平治信息（+23.0%）、创意信息（+21.0%）、乐鑫科技（+14.0%）、蜂助手（+13.8%）。

个股跌幅前五：武汉凡谷（-19.3%）、奥维通信（-14.5%）、华脉科技（-14.1%）、ST天喻（-11.0%）、ST高鸿（-9.9%）。

【下周通信行业投资策略】

行业变化：1）通信上市公司年报和一季报披露结束。2）微软、Meta、亚马逊发布季度财报，2025年Capex计划持续维持高景气度：25Q1亚马逊、微软、谷歌、Meta四大AI大厂的Capex合计765.92亿美元，同比+64.3%，环比-1.5%。2024年四大AI大厂的Capex合计2424亿美元，根据公司指引（假设微软后续三个季度的资本开支均不低于FY25Q3的资本开支、Meta取FY25Capex指引的中值），2025年Capex合计有望超过3286亿美元，同比增速超过35%。①微软发布2025年第三季度（截至2025年3月31日）财报，在AI和云计算的双重推动下，微软的营收、利润及业务增速均创下新高。其中，微软智能云FY25Q3单季度营收267.5亿美元，同比增长21%，其中Azure及其他云服务收入增长33%，AI服务对Azure增长的贡献达16个百分点。FY25Q3单季度微软资本开支（包含融资租赁）达214亿美元，同比+52.9%，环比-5.3%，略低于预期主要因为数据中心租赁的季节性波动，预计FY25Q4环比增加。FY25H2和FY26的CapEx计划维持年初的指引，FY26的CapEx预计以低于FY25增速继续增长。②Meta发布2025年Q1财报，25Q1Meta的资本支出（包括融资租赁的本金支付）为136.92亿美元，同比+103.9%，环比-7.7%，预计2025年全年资本支出（包括融资租赁本金支付）将为640-720亿美元，高于此前指引的600-650亿美元，指引上调主要反映了为AI而增加的数据中心投资以及基础设施硬件预期成本的增加。③亚马逊发布2025年Q1财报，AWS单季度营收292.67亿美元，同比增长17%，营业利润115.47亿美元，同比增长23%。亚马逊的AI业务年化收入高达数十亿美元，每年以三位数的百分比增长，仍有大量本地基础设施尚未迁移到云端。25Q1亚马逊的现金CapEx为243亿美元，同比+74.8%，环比-6.9%，主要投资于支持对AI服务的需求。公司未更新全年资本开支指引，此前预计FY25全年现金CapEx超过1000亿美元，则同比增速超过28.7%。④谷歌在4月24日发布2025年Q1财报，收入和利润均超出分析师预期。谷歌云收入122.60亿美元，同比增长28%。25Q1谷歌资本开支为172亿美元，同比+43.3%，环比+21.1%，此前2025年资本支出计划公司指引为750亿美元，则同比增长接近42.9%。3）阿里Qwen3系列模型亮相：Qwen3系列模型包含两款MoE模型以及六款密集模型，8款混合推理模型全部开源，每一款又包含更多细分版本（比如基础版和量化版），其中旗舰模型Qwen3-235B-A22B与Deepseek-R1、o1、o3-mini、Grok-3和Gemini-2.5-Pro等顶级模型在代码、数学、通用能力等基准测试中性能表现相当；性能大幅提升的同时，Qwen3的部署成本还大幅下降，仅需4张H20即可部署满血版，显存占用仅为性能相近模型的三分之一。

行业投资观点：短期看，A股最新财报披露完毕，市场情绪受财报披露和政策变化不确定性的扰动减弱。海外AI大厂财报超预期且继续保持对AI投资的高景气度，国内头部互联网厂商的Capex计划也逐步进入落地期，AI算力的订单和业绩兑现有望从头部公司向二线公司外溢。中长期看，AI大模型能力提升和使用成本下降是主旋律，多模态或逐步成为未来基础模型的标配，进一步拉动算力需求，看好国产大模型和国产算力芯片能力的持续进化。

综上，当前建议重点关注：1）自主可控是主旋律，昇腾产业链产能扩张+良率提升，利好相关上下游公司业绩持续加速，关注高速连接器、液冷散热、服务器等；2）国内算力景气度持续，关注AI大厂供应链的AIDC租赁、交换机、国产光模块、温控设备等环节。3）持续关注AI端侧应用的推进，关注AIoT智能模组、智能控制器。4）前期超跌的优质成长股。

本周（0428-0430）相关个股组合整体涨跌幅：+2.2%。华丰科技（+5.0%）、英维克（+4.1%）、烽火通信（+0.1%）、瑞可达（+6.6%）、拓邦股份（+3.9%）、新易盛（-5.6%）、仕佳光子（-0.5%）。

下周（0506-0509）相关个股组合：华丰科技、英维克、拓邦股份、润泽科技、德科立、华工科技。

国际环境变化、关税政策变化、AI商业应用落地不及预期。

【海外政策】海外政策周聚焦：特朗普2.0上任100天几大盘点

事件简述：

特朗普竞选承诺兑现几何？在特朗普竞选期间，其曾做出多个竞选承诺，而从实际情况来看，特朗普2.0政府确实在首个100天在大部分竞选承诺上付出实践，但最终成效则备受争议。

特朗普上台100天内发布行政命令数量遥遥领先。截至2025年4月29日，特朗普在第二次上任首个100天内共签署了142项行政命令、39项公告、42份备忘录，其行政命令发布数量遥遥领先过去其他美国政府。在上任第一周，特朗普就签署了37项新政命令，而在3月底其也签署了超100项行政命令，打破了1933年罗斯福首个100天签署99项行政命令的记录。

上任首个100天特朗普政府主要聚焦推翻前任行政命令以及对外贸易关税方面：

关税政策超预期，平均税率达近百年最高水平。在对外贸易和关税政策上，特朗普于4月2日推出了针对所有国家的对等关税，虽然后续推迟，但其不确定性还是震动了全球市场，并引发了人们对国内经济衰退的担忧。根据耶鲁大学预算实验室表示，截至4月中旬美国消费者面临的平均有效关税税率为28%，为1901年以来的最高水平。

边境政策持续发力，边境移民数量大幅下降。特朗普2.0上任后对非法移民打击进一步加大，其通过加强边境执法和大规模驱逐出境大幅降低了非法移民数量。2025年非法越境人数大幅下降。其中根据美国海关和边境保护局数据，2025年3月美国南部边境当局逮捕了7180人，较前四年的月平均155,000次大幅下降，创下2020年9月以来的最低月度逮捕记录。

政府减支初步成效，但距离目标仍有距离。对内政策上特朗普在上任后主要聚焦于官僚体系改革（政府减支）和DEI等社会问题方面。其中在政府减支方面，马斯克为首的政府效率部的减支措施初步成效。但另一方面，联邦政府其他强制性支出仍进一步增长。

特朗普上任首个100天，资本市场大幅波动。在特朗普上任后，其大范围的高额关税政策以及各种涉及地缘政治危险言论大超此前市场预期，全球资本市场出现大幅波动。美股方面，在特朗普上任首个100天内，标准普尔指数下跌了约8%，这是自1974年福特总统上任以来总统任期前100天内表现最差的一次，也远低于其第一任期的5.0%。美元方面，超预期的关税政策也引发了广泛的混乱和激烈的贸易摩擦，导致美元信用受损，特朗普2.0上任后美元指数跌至三年来的最低水平，整体跌幅接近10%。

海外地缘政治风险超预期。

【北交所】北交所市场周报——250428-250430：节前交易热度降低，关注节后题材及政策演绎

北交所市场复盘：当周北交所全部A股日均成交额达214.7亿元，环比下降28.6%。北证50收涨2.4%，当周日均换手率达3.2%。

北交所行情复盘：1）分行业看：汽车（+4.9%）、美容护理（+4.5%）、通信（+3.9%）为涨幅前三大行业，跌幅前三大行业为交通运输（-8.2%）、农林牧渔（-6.9%）、建筑装饰（-4.8%）。2）分个股看：当周涨幅前五大个股分别为：春光药装（+38.3%）、乐创技术（+29.5%）、倍益康（+19.4%）、美心翼申（+17.3%）、雷神科技（+17.0%）；跌幅前五大个股分别为：云创数据（-48.3%）、一致魔芋（-38.3%）、田野股份（-25.3%）、广咨国际（-24.0%）、广道数字（-18.9%）。

重点新闻及政策：1）十四届全国人大常委会第十五次会议继续审议民营经济促进法草案：草案经过两次审议修改，充分吸收各方面意见建议，建议本次常委会会议表决通过；2）工信部：发布2025年汽车标准化工作要点：推动乘用车燃料消耗量评价方法及指标、电动汽车能量消耗量限值等标准发布实施；3）市场监管总局指导行业协会发布餐饮服务经营者和从业人员文明从业倡议：市场监管总局近日指导中国烹饪协会向全体餐饮服务经营者及从业人员发出倡议，进一步提升餐饮业食品安全和服务水平；4）七部门联合发布《终端设备直连卫星服务管理规定》：《规定》提出终端设备直连卫星服务管理坚持发展和安全并重、促进创新和依法治理相结合的原则。

投资建议

当周汽车（+4.9%）、美容护理（+4.5%）、通信（+3.9%）领涨，而建筑装饰、农林牧渔跌幅居前。低空经济商业化路径逐步清晰，政策支持叠加技术突破（如eVTOL适航认证）推动产业链发展，北交所相关企业聚焦飞行汽车线束、传感器及材料领域。汽车板块受益于关税政策缓和、置换补贴政策及新能源渗透率提升，产业链中游企业加速布局轻量化与智能化技术。短期建议关注政策红利密集释放的领域：（1）低空经济及智能驾驶产业链，重点布局具备技术壁垒的材料、传感器企业。（2）机器人核心零部件：人形机器人、外骨骼机器人等商用进展加速，对于核心零部件的要求快速提升，关注量产能力强、技术水平领先的核心零部件企业。（3）高端制造与专精特新“小巨人”，优选研发投入占比超8%、产能释放明确的标的。中长期建议把握北交所高质量扩容机遇，聚焦并购重组潜力企业（如现金流充裕、产业链整合需求强的公司）及纳入指数样本的流动性改善标的。

政策监管风险，北交所政策不及预期，行业竞争加剧风险。

证券研究报告：《晨会纪要》

对外发布日期：2025年5月7日报告发布机构：西部证券研究发展中心

冯佳睿（S0800524040008）fengjiarui@research.xbmail.com.cn

陈静（S0800524120006）chenjing@research.xbmail.com.cn

张欣劼（S0800524120009）zhang_xinjie@research.xbmail.com.cn

郭好格（S0800525020005）guohaoge@research.xbmail.com.cn

边泉水（S0800522070002）bianquanshui@research.xbmail.com.cn

刘鎏（S0800522080001）liuliu@research.xbmail.com.cn

周雅婷（S0800523050001）zhouyating@research.xbmail.com.cn

翟苏宁（S0800524040005）zhaisuning@research.xbmail.com.cn

齐天翔（S0800524040003）qitianxiang@research.xbmail.com.cn

张磊（S0800524070001）zhanglei@research.xbmail.com.cn

李华丰（S0800521070003）lihuafeng@research.xbmail.com.cn

谭鹭（S0800524070005）tanlu@research.xbmail.com.cn

吴岑（S0800524100002）wucen@research.xbmail.com.cn

曹锦瑜（S0800525020003）caojinyu@research.xbmail.com.cn

陈彤（S0800522100004）chentong@research.xbmail.com.cn

张泽恩（S0800524030002）zhangzeen@research.xbmail.com.cn

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