（来源：甬兴证券研究）
回归顾客需求和零售本质，盈利能力回暖。高鑫零售是中国领先大卖场及多业态零售商，以大润发/大润发Super/M会员店经营大卖场/中超及会员店业务。基于对新零售共同理解和认知的基础上，17年公司与阿里巴巴达成战略同盟，后续公司旗下大润发和欧尚两个品牌全面整合，叠加阿里技术赋能传统零售的增量价值，经营上公司实现全面打通，全国门店均已实现线上线下一体化。在历经零售行业不断变革的当下，线下门店仍然是公司的核心资产和竞争力。截至24年三季度，公司在全国共有466家大卖场、30家中超及6家会员店。后续公司将借助大润发沉淀多年的零售基因，回归顾客需求和零售本质，积极重塑价格竞争力和商品力，探索多业态全渠道发展，为公司创造第二增长曲线。25上半财年公司营收347.08亿元，同比-2.96%，但客单价及来客数有所增长，若不考虑供应链业务收缩和闭店影响，收入增长约0.6%，呈回升向好态势。利润端，低价策略初步显效，通过供应链优化和费用把控，归母净利润2.06亿元，扭亏为盈，同比+157.38%。
零售行业聚焦社区化、仓储化、全渠道融合发展。后疫情时代，消费成为拉动经济增长的主引擎，伴随国家促消费政策力度加大，扩内需需求提升，消费总体呈恢复态势，其中食品烟酒等刚需消费占比提升。23年中国百强超市拥有近九千亿元规模，其中沃尔玛稳居首位，永辉超市、高鑫零售次之，商贸实体店铺通过在改善消费环境、提升消费体验上持续发力，多数业态经营稳定恢复。而在同业激烈竞争和电商平台的冲击下，商超行业衍生出四大发展趋势：传统零售商线上线下融合的全渠道发展、仓储会员制超市运营、便民生活圈社区商业打造，布局折扣零售以及开发自有品牌开发作为经营突破。
核心竞争力：
1)聚焦商品力，回归低价策略。通过生鲜引流，公司打造自有品牌及低价口碑，力争做到“同等品质下价最优，同等价格下质最优”。同时，降本增效，通过提升营运/供应链效率、优化用人结构和模式，保障公司盈利能力。
2)多业态全渠道发展。依托大润发供应链优势，公司打造中超业态作为第二增长曲线，根据消费者需求和偏好进行零售规划、选品组货和产品精选，完成从“无限货架”向“最优货架”演变。叠加定位中产家庭M会员店作为补充业态，其在区位布局上先以江苏省为轴心，再依托公司资源优势向长三角地区拓展，打开二三线城市的会员业态市场，有望在会员争夺战中收获流量和口碑，成为更适合中国消费者的本土会员制商店。
首次覆盖给予“买入”评级。公司作为商超行业龙头，一方面聚焦商品力和价格竞争力，借助生鲜引流，打造自有品牌和爆款单品的同时，借助降本增效，保障公司盈利价值。另一方面重点开拓定位社区生活型超市的大润发Super，对标山姆、Costco的M会员店，以及拥有私域流量的自有APP和不断拓展第三方合作的线上销售渠道等业态，通过夯实第二增长曲线，有望打开公司成长空间。综上，我们预测2025-2027年公司营收分别为761.36/799.77/840.30亿元，同比增长4.92%/5.04%/5.07%，预计归母净利润分别约为6.88/12.28/14.88亿元，同比增长142.89%/78.40%/21.15%。
风险提示
中超铺设进度不及预期；会员店经营不及预期；消费复苏不及预期；行业竞争加剧风险。
盈利预测与估值
证券研究报告：《回归零售本质，多业态发展打造第二增长曲线——高鑫零售（6808.HK）深度报告》
对外发布时间：2025年4月5日
证券发布机构：甬兴证券有限公司
证券分析师：彭毅，SAC编号S1760523090003
证券分析师：吴昱迪，SAC编号S1760523020001
证券分析师：
张洪乐，SAC编号S1760524110002
本文节选自上述报告，若因对报告的摘编产生歧义，应以完整版报告内容为准。
彭毅
产业组组长
商贸零售首席分析师
毕业于南京航空航天大学和南京大学。曾经任职于中泰证券、苏宁控股集团、上海证券，此前覆盖的研究领域包括互联网、TMT、消费等，从2021年开始专注于中小市值和新兴行业的研究。
证书编号：S1760523090003
吴昱迪
纺服美妆行业研究员
澳大利亚悉尼大学硕士。毕业后一直从事研究工作，此前覆盖过的领域有宏观、新材料、纺服、美妆、零售，目前主要负责纺服、美妆行业研究。
证书编号：S1760523020001
张洪乐
商贸零售分析师
悉尼大学硕士，ACCA准会员，曾任职于上海证券，2024年加入甬兴证券研究所，负责新零售、电商、珠宝等领域。
证书编号：S1760524110002
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