【德邦化工】关注生物柴油相关投资机会_新浪财经

（来源：德邦证券研究）

投资要点

本周基础化工板块表现好于大盘。根据Wind，本周（11/15-11/22）上证综指涨跌幅为-1.9%，创业板指数涨跌幅为-3.0%；申万基础化工行业指数涨跌幅为-0.6%，在全部30个行业板块中位列第9位，跑赢上证综指数1.3个百分点，跑赢创业板指数2.4个百分点。年初至今，上证综指涨跌幅为+9.8%，创业板指数涨跌幅为+15.0%；申万基础化工行业指数涨跌幅为-2.5%，跑输上证综指数12.3个百分点，跑输创业板指数17.5个百分点。

本周事件：①近期财政部、国家税务总局发布《关于调整出口退税政策的公告》，自2024年12月1日起，取消化学改性的动、植物或微生物油、脂等产品的出口退税。作为生物航煤（SAF）的重要原料，工业级混合油（UCO）位于本次取消退税产品清单之中。②据金联创，截至外盘时间2024年11月21日，欧洲生物航煤到岸价(SAF CIF NWE)为2200美元/吨，较上一交易日上涨99美元/吨。③嘉澳环保旗下控股子公司连云港嘉澳新能源有限公司在连云港市灌云县临港产业区生物航煤项目于近期投料成功，目前已顺利产出符合产品标准的合格产品。

核心观点：

取消退税或将削弱UCO出口，打破业内低质竞争循环。据海关总署统计数据，2024年1-9月我国UCO出口数量为212.46万吨，同比+54.64%，但出口平均单价仅为6355.48元/吨，同比-8.57%，在出口量大增的情况下出口单价反而下滑，或反映了中国UCO企业出口价格竞争激烈，利润空间受到挤压。根据卓创资讯，截至11月15日，UCO港口出口价约6800元/吨，参考现行UCO退税率为13%，预计取消出口退税后，补贴将对应减少约884元/吨，若继续出口，国内UCO企业或将承受更大成本压力。海外方面，美国为我国UCO的最大进口国，2023年中国向美国出口83.41万吨UCO，供应了美国50%的进口量。2024年则进一步增长，1-9月中国向美国出口95.51万吨UCO，同比+108.13%。但考虑到特朗普宣布将任命李·泽尔丁担任美国环境保护署署长，其被视为生物燃料行业反对者，或不利于美国生物质能源发展，未来美国这一中国UCO最大购入国的进口需求可能减少。综合来看，我们预计国内UCO企业或将改变出口策略，更多转向国内销售，依赖退税补贴让利外国的竞争格局有望被打破。

UCO资源存在供给上限，取消退税利于原料自给。截至2021年中国餐厨垃圾产量为1.21亿吨，按5%潜在含油率对应约600万吨UCO供给。根据发改委调查数据，综合考虑消费方式、资源集中度、可收集范围、以及尚未得到妥善处理的其他形式废弃油脂等因素后，每年实际可供UCO收集量上限约为800万吨。但由于废弃油脂产生源头众多、分布广泛，集中收集较为困难，据北京大学能源研究院和德勤中国，我国餐饮废弃油脂收集利用量仅约340万吨，以HEFA生产路径下全流程约60-70%的收率假设计算，对应此原料可供应生产约204-238万吨SAF。即使全部利用，也与航空业长期减碳所需的SAF原料数量相去甚远，同时UCO还会用于酯基生物柴油、烃基生物柴油等领域的生产。一旦SAF需求端放量，现有UCO原料将远不能满足生产的需要。因此我们认为，在UCO供应长期紧俏的背景下，当前时点取消出口退税一定程度保障了原料自给能力，或有效降低国内生产商的原料成本。同时考虑到海外综合原料成本或因我国UCO出口减少而抬升，综合来看或将提升我国生物质燃料的全球市场竞争力，并引导生物质燃料行业向深加工方向发展，有利于扶植更高产品附加值的生物柴油与SAF产业。就SAF而言，按60-70%的总收率我们测算，在其他费用不变的情况下，参考前文计算得到的退税补贴金额，UCO价格若下降884元/吨，SAF单吨盈利有望增加947-1105元/吨，对相关企业利润增厚效果显著。

国内SAF发展提速，应用基础不断夯实。今年以来，我国SAF企业纷纷释放重要阶段性成果：2024年1月河南君恒生物正式取得民航局HEFA-SPK适航认证，成为中石化镇海炼化之后近十年来第二家获得我国SAF适航认证的企业；9月鹏鹞环保生物质液体燃料技改项目产出合格生物航煤产品，其适航认证亦将于近期开始办理；11月海新能科生物航煤产品正式取得民航局HEFA-SPK适航认证，同时其20万吨/年生物柴油异构项目预计将于明年二季度投产；11月嘉澳环保成功产出合格SAF产品，我们预计其适航认证工作也将有序推进。多家公司SAF合格产品的产出和适航认证的取得，或意味着国内生物航煤的试点推广及应用基础不断夯实，我国SAF行业整体加速发展态势得到确认。建议关注：嘉澳环保、海新能科、鹏鹞环保、卓越新能。

产品价格涨跌情况：本周化工品价格涨幅前十名为：维生素B9(叶酸)(98%,国产)（+72.7%）、美国Henry Hub期货(主连合约)（+19.6%）、乙烷（+11.5%）、液化天然气(日本到岸价)（+11.2%）、维生素B1(98%,国产)（+9.3%）、液氩(河北)（+8.6%）、硫磺(镇江港)（+7.1%）、氯化铵(农湿,江苏华昌)（+6.7%）、柴油(纽约)（+6.6%）、LNG出厂价（山西易高）（+6.0%）。本周化工品价格跌幅前十名为：液氯（-15.2%）、己二胺(国内)（-10.4%）、液氩(江苏)（-10.0%）、液氮(江苏)（-9.5%）、溶剂油(120#,华东)（-9.3%）、丁二烯(华东)（-8.7%）、叔丁醇(山东）（-5.1%）、SBS(815,江苏)（-4.7%）、浮法玻璃(5mm,大板,石家庄玉晶)（-4.5%）、维生素B3(烟酸)(99%,国产)（-4.3%）。

投资建议：①核心资产进入长期配置价值区间。当下化工品盈利或已筑底，基本面下行风险充分释放，化工白马有望迎来估值与盈利双击修复。关注：宝丰能源、万华化学、华鲁恒升、卫星化学。②供给短缺或约束的行业率先迎来弹性。部分化工品的供给端已出现扰动，关注相关企业涨价带来的业绩弹性。维生素：浙江医药、新和成、能特科技。三氯蔗糖：金禾实业。制冷剂：巨化股份、三美股份、东岳集团。涤纶长丝：桐昆股份、新凤鸣。③重视需求确定性向上的方向。关注：民爆：易普力、江南化工、广东宏大、雪峰科技、高争民爆等。改性塑料：金发科技、会通股份、国恩股份。复合肥：史丹利、新洋丰、云图控股等。④重视化工高分红资源股价值重估。新国九条引领资本市场高质量发展，高分红资产有望迎来价值重估。关注：磷矿：云天化、芭田股份、川恒股份。钛矿：龙佰集团。天然碱：远兴能源。原油：中国海油、中国石油、中国石化。

风险提示：宏观经济下行风险，原料价格大幅波动，下游需求不及预期，产能大幅扩张风险，安全生产与环保风险，企业经营风险等。

正文

1. 核心观点

政策发力引领供需格局改善，关注化工顺周期投资机会。自九月中央政治局会议以来，地产消费等一揽子政策陆续出台，有望消除市场前期担忧、提振经济信心，化债和稳定房地产等政策也有望带动终端化工品需求。结合供给端，本轮自2021年以来的化工扩产周期或已步入尾声，此前《政府工作报告》再设单位GDP能耗降低具体目标，新“国九条”出台引领高质量发展，化工行业或迎新一轮供给侧改革，国内供给侧有望边际大幅改善。此外，本轮扩产过程中，中国化工凭借后来居上的规模、管理、研发等优势，正在加速抢占全球市场份额。我们认为，化工行业有望进入新一轮长景气周期。当下的化工投资主线包括四个方面：

1）核心资产进入长期配置价值区间。当下化工品盈利或已筑底，基本面下行风险充分释放，化工白马有望迎来估值与盈利双击修复。关注：宝丰能源、万华化学、华鲁恒升、卫星化学。

2）供给短缺或约束的行业率先迎来弹性。部分化工品的供给端已出现扰动，关注相关企业涨价带来的业绩弹性。①维生素：巴斯夫停产与帝斯曼业务剥离，行业格局或已重大改变，本轮行情有望超预期。关注：浙江医药、新和成、能特科技。②三氯蔗糖：进入长协订单旺季龙头挺价意愿较强，本轮涨价有望超预期。关注：金禾实业。③制冷剂：2025年初步配额方案符合预期，二代加速淘汰趋势不变，三代利空风险出尽，叠加内外贸双旺态势，制冷剂已开启新一轮涨幅。关注：巨化股份、三美股份、东岳集团。④涤纶长丝：回调后当前赔率较高，据百川盈孚数据显示，下游织造并不悲观，旺季有望迎来价格价差弹性。关注：桐昆股份、新凤鸣。

3）重视需求确定性向上的方向。①民爆：新疆、西藏等省份需求高增有望持续，债务省份需求弹性可期，产能约束格局优化长逻辑有望迎来板块价值重估。关注：易普力、江南化工、广东宏大、雪峰科技、高争民爆等。②改性塑料：受益于设备更新和消费品以旧换新的方案的政策，改性塑料行业充分受益，此外，原料PP、PE、PS、ABS等与油价关联度较高，油价下行有望带来成本改善。关注：金发科技、会通股份、国恩股份。③复合肥：龙头集中度持续提高，复合肥长逻辑渗透率提升。关注：史丹利、新洋丰、云图控股等。

4）重视化工高分红资源股价值重估。新国九条引领资本市场高质量发展，高分红资产有望迎来价值重估。①磷矿：云天化、芭田股份、川恒股份。②钛矿：龙佰集团。③原油：中国海油、中国石油、中国石化。

2. 化工板块整体表现

本周申万基础化工行业指数环比下跌。根据Wind，本周（11/15-11/22）上证综指涨跌幅为-1.9%，创业板指数涨跌幅为-3.0%；申万基础化工行业指数涨跌幅为-0.6%，在全部30个行业板块中位列第9位，跑赢上证综指数1.3个百分点，跑赢创业板指数2.4个百分点。年初至今，上证综指涨跌幅为+9.8%，创业板指数涨跌幅为+15.0%；申万基础化工行业指数涨跌幅为-2.5%，跑输上证综指数12.3个百分点，跑输创业板指数17.5个百分点。

细分板块看，在基础化工26个子版块中，本周11个子版块上涨，15个子版块下跌。本周子版块领涨前五名分别为：粘胶（+12.4%）、膜材料（+6.7%）、煤化工（+1.4%）、其他橡胶制品（+1.3%）、无机盐（+1.2%）；本周子版块领跌前五名分别为：氮肥（-2.4%）、合成树脂（-2.5%）、其他塑料制品（-2.8%）、聚氨酯（-3.9%）、非金属材料（-4.3%）。

3. 化工板块个股表现

在基础化工板块426只股票中，本周195只股票上涨，226只股票下跌，5只股票持平。本周个股涨幅前十名分别为：卓越新能（+61.5%）、佛塑科技（+61.2%）、南京化纤（+61.1%）、鼎龙科技（+58.8%）、六国化工（+44.5%）、汉维科技（+42.1%）、奥克股份（+30.8%）、迪尔化工（+28.2%）、红星发展（+26.9%）、普利特（+22.4%）。本周个股跌幅前十名分别为：至正股份（-16.1%）、领湃科技（-15.0%）、坤彩科技（-14.9%）、恒申新材（-14.8%）、*ST宁科（-14.1%）、宝丽迪（-13.9%）、赤天化（-13.9%）、佳先股份（-13.3%）、百傲化学（-12.3%）、中仑新材（-10.8%）。

4. 本周重点新闻及公司公告

普利特：公司近期与台湾上市公司联茂电子集团的下属公司广州联茂电子科技有限公司及上海伦奈新材料科技有限公司三方达成一致，签署了《战略合作协议》。通过本次战略合作，三方将充分发挥技术互补、资源互补和产业链互补的优势，共同携手就 LCP 全系列薄膜产品研发和应用开展深度合作，推动公司 LCP 薄膜作为基材在电子通信、AI服务器、新能源汽车等多领域进行规模化产业应用，实现协力联合，携手对整体行业的培育和推广。

恒兴新材：公司募投项目“年产10万吨有机酸及衍生产品项目”根据实际建设需要，拟新增山东省济宁市金乡县胡集镇济宁市新材料产业园区（公司全资子公司山东衡兴新材料科技有限公司所在地）作为“年产10万吨有机酸及衍生产品项目”的实施地点。

航锦科技：公司董事会审议通过《关于全资子公司拟增资扩股暨引入战略投资者的议案》，同意航锦科技全资子公司长沙韶光半导体有限公司以增资扩股方式引入战略投资者工融长江（湖北）智能制造股权投资基金合伙企业。工融长江投资基金拟以投前估值15.00亿元对全资子公司长沙韶光现金增资3.00亿元，获得16.67%的股权，公司拟放弃优先认购权。

久日新材：公司在控股孙公司徐州大晶新材料科技集团有限公司投资建设的“徐州大晶新材料科技集团有限公司年产 4500吨光刻胶项目”现已完成建设，试生产方案业经专家组评审通过，于2024年11月19日起正式进入试生产阶段。

恒光股份：基于公司发展战略及业务发展需要，公司董事会审议通过了《关于投资建设年产30万吨化学品建设项目的议案》，同意公司全资子公司恒润化学独资有限公司在老挝甘蒙省他曲县投资建设年产30万吨化学品（具体包括年产10万吨磷化工产品和年产20万吨硫磺制酸产品）建设项目，投资总额不超过人民币2.5亿元。

利通科技：根据整体战略发展规划，公司正在稳步推进超高压成套设备相关业务，其中重点打造的第一款超高压成套设备为超高压食品灭菌设备，目前公司正在推进第一台超高压食品灭菌设备的订单交付工作。

康达新材：公司董事会审议通过了《关于控股子公司大连齐化新材料有限公司拟签署重大技术许可及服务合同的议案》，同意控股子公司大连齐化新材料有限公司将其拥有的液态环氧树脂、半固态环氧树脂、固体环氧树脂等相关专利及技术授权给被许可方并开展相应的技术服务，合同总金额预计为人民币6100.00万元，共包含三部分，分别为许可费、工程费及人工服务费。

华鲁恒升：公司控股子公司华鲁恒升（荆州）有限公司蜜胺树脂单体材料原料及产品优化提升项目已打通全部流程，生产出合格产品，进入试生产阶段。

嘉澳环保：公司控股子公司连云港嘉澳新能源有限公司（以下简称“连云港嘉澳”）在连云港市灌云县临港产业区生物航煤项目于近期投料成功，目前已顺利产出符合产品标准的合格产品。

永利股份：为进一步拓展海外市场，增强市场竞争力，应对未来的国际贸易风险，强化产业链优势，快速响应海外客户的订单需求，公司拟在泰国投资设立全资子公司，主要从事轻型输送带及相关产品的生产、加工和销售等活动。该项目计划投资金额不超过5000.00万泰铢（按当前汇率折算合约人民币1000.00万元），包括但不限于租用厂房、购建固定资产等相关事项。

仁信新材：基于公司的战略发展需要，公司拟以自有资金人民币1.00亿元和500.00万元对外投资设立两家全资子公司“惠州仁信科技发展有限公司”和“惠州卓威贸易有限公司”。

万华化学：公司股东Prime Partner International Limited所持有公司的部分股份被质押，本次质押400.00万股，占公司总股本比例的0.13%。

渝三峡A：因需推进四川新材料吸收合并成都渝三峡需要，同时公司管理层根据挂牌情况和董事会决议有关授权，决定将本次在重庆联交所公开挂牌转让成都渝三峡油漆有限公司100%股权予以撤销，并函告重庆联交所。目前，此项目已撤牌。

5. 产品价格及价差变动分析

本周中国化工品价格指数环比上升。截至11月22日，中国化工品价格指数（CCPI）录得4353点，较上周+0.2%，较年初-5.8%。

5.1. 产品价格变动分析

在我们监测的386种化工品中，本周有82种化工品价格上涨，205种化工品价格持平，99种化工品价格下跌。

本周化工品价格涨幅前十名为：维生素B9(叶酸)(98%,国产)（+72.7%）、美国Henry Hub期货(主连合约)（+19.6%）、乙烷（+11.5%）、液化天然气(日本到岸价)（+11.2%）、维生素B1(98%,国产)（+9.3%）、液氩(河北)（+8.6%）、硫磺(镇江港)（+7.1%）、氯化铵(农湿,江苏华昌)（+6.7%）、柴油(纽约)（+6.6%）、LNG出厂价（山西易高）（+6.0%）。

本周化工品价格跌幅前十名为：液氯（-15.2%）、己二胺(国内)（-10.4%）、液氩(江苏)（-10.0%）、液氮(江苏)（-9.5%）、溶剂油(120#,华东)（-9.3%）、丁二烯(华东)（-8.7%）、叔丁醇(山东）（-5.1%）、SBS(815,江苏)（-4.7%）、浮法玻璃(5mm,大板,石家庄玉晶)（-4.5%）、维生素B3(烟酸)(99%,国产)（-4.3%）。

维生素B9(叶酸)：本周维生素B9(叶酸)(98%,国产)价格为380.0元/千克，环比+72.7%。本周叶酸市场价格持续上涨运行。从供应方面看，主流厂家停签停报，部分厂家装置目前停产检修，贸易商、终端用户多表示提货困难；从需求方面看，本轮涨价多以贸易商之间货源流通为主，且价格持续大幅上涨趋势下，叠加经销商市场低库存，促使整体市场持续以小单、散单成交为主。从市场情绪看，上半周市场持续惜售情绪浓厚，今日市场出货意愿相对增多。（参考Wind、钢联、百川盈孚，下同）

液化天然气：本周液化天然气(日本到岸价)价格为15.3美元/百万英热单位，环比+11.2%。本周北方全面进入供暖季，国产 LNG 价格止跌转涨。周内前期，西北原料气价格贴底成交，南北市场走势不一，西北地区由于价格优势叠加成本支撑，LNG 低价资源小幅探涨,而西南地区则因市场缺乏利好支撑价格窄幅下行。周内后期,北方主产地有停出、检修、减产的情况，受市场供应减少和强冷空气影响的双重作用，交投氛围有所好转，局部用户在看涨心理作用下开启国货补库需求，低价 LNG出货情况有所改善，液价上涨。

液氩：本周液氩(河北)价格为440.0元/吨，环比+8.6%。本周液氩市场跌多涨少，市场延续下行走势。其中东北吉林地区、华北河北、天津价格偏暖运行，华南广西地区、华东安徽、江西地区跌势较为明显。供应方面，本周液氩行业开工波动不大，场内液氩供应充足。需求方面，下游不锈钢市场行情弱势难改，对液压需求难有增加，厂家多择低采买;下游光伏行业表现欠佳，对液氩需求有限，厂家大多维持低负荷生产，刚需拿货为主。

液氯：本周液氯价格为280.0元/吨，环比-15.2%。供应方面，本周山东地区氯碱企业开工无较大变化，市场供应相对稳定。本周华中两湖地区有部分企业装置停车，供应稍有缩减。本周江苏苏北有主流大厂液氯外销量增加，市场货源增多。本周江西地区有氯碱企业检修结束，液氯供应增加。需求方面，周初山东地区下游甲烷氯化物及环氧丙烷有企业装置负荷下调，直至临近周末聊城地区有企业外采量增加，但北部有甲烷氯化物企业减少收货，市场需求存在差异。东北地区下游四氯化钛接货情绪有所好转。西南四川省内环保督察小组陆续离开，耗氣下游开工逐步提升，需求较前期稍有回暖。

液氮：本周液氮(江苏)价格为475.0元/吨，环比-9.5%。东北地区液氮价格继续下跌，厂家走货乏力；华北地区液氮市场平静运行，价格波动不多；华东地区液氮市场供应较多，下游需求有限，成交重心继续下跌；华中地区液氮市场走势安静，行情仍无明显利好提振；华南地区液氮市场小幅下滑，下游跟进不足；西南地区液氮市场个别货源调涨，供应稍有减少;西北地区液氮市场终端采购低迷，交投氛围仍不乐观。

溶剂油：本周溶剂油(120#,华东)价格为6800.0元/吨，环比-9.3%。供应方面，本周溶剂油装置开工率约为 23.00%。本周无新增开工及检修炼厂，炼厂开工负荷较为平稳，生产企业多维持订单生产，市场整体开工情况稳定。需求方面，本周汽柴油出货情况汽油出货尚可，柴油整体出货情况一般。库存方面，本周库存较上周下降，由于下游需求情况较为一般，业者采购量不足，厂家出货压力较大，小幅让利销售，故而本周整体库存有所减少。

5.2. 产品价差变动分析

在我们监测的139种化工品中，本周有44种化工品价差上涨，23种化工品价格持平，72种化工品价格下跌。

本周化工品价差涨幅前十名为：丙烯酸丁酯-丙烯酸-正丁醇价差（+226.0元/吨）、顺酐-碳四原料气价差（+200.0元/吨）、电石法醋酸乙烯价差（+236.5元/吨）、国际柴油市场价-布伦特原油价差（+1.2美元/桶）、磷酸氢钙-磷矿石-硫酸价差（+74.0元/吨）、尼龙66-己二酸-己二胺价差（+975.0元/吨）、苯酐-工业萘价差（+20.0元/吨）、乙烯法醋酸乙烯价差（+236.0元/吨）、三聚磷酸钠-黄磷-纯碱价差（+90.8元/吨）、HDI-己二胺价差（+1800.0元/吨）。

本周化工品价差跌幅前十名为：DMF-甲醇-液氨价差（-234.0元/吨）、磷矿石海外-国内价差（-0.7元/吨）、尿素-LNG价差（-85.0元/吨）、二甲醚-甲醇价差（-136.5元/吨）、苯酐-二甲苯价差（-220.0元/吨）、DMC-EO法价差（-70.7元/吨）、丙烯-丙烷价差（-35.4美元/吨）、MTO价差(丙烯-甲醇)（-267.5元/吨）、MTO价差(乙烯-甲醇)（-297.2元/吨）、二甲胺-甲醇-液氨价差（-130.9元/吨）。