亿航智能 (EH US)：3Q24盈利能力持续改善，OC取证在即

一周研报

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亿航智能

(EH US)

3Q24盈利能力持续改善，OC取证在即

• 3Q24交付63架EH216-S，首次实现单季度Non-GAAP营业利润转正，经营性现金流连续四个季度为正。

• 有望在今年年底获得首张运营合格证（OC），EH216-S完成首次固态电池飞行试验。

3Q24盈利能力持续改善，预计4Q24收入为1.35亿元：根据亿航智能3Q24财报，公司当季交付63架EH216-S（环比增加15架）。营业收入环比增长25.6%至1.28亿元，毛利率为61.2%（环比小幅下降1.2个百分点）。营业费用方面：销售费用当季环比大幅增长73.1%，主要由于1）eVTOL销量增长带来的佣金增加，2）相关股权激励费用增长，和3）销售渠道扩张带来的费用；管理费用环比增长9.8%，主要由于部分应收账款的减值费用增加，而研发费用环比下降29.0%，主要由于股权激励费用减少。3Q24营业费用共计1.51亿元，环比增长5.1%。亿航在本季度首次实现Non-GAAP营业利润盈利为905万元，并且连续四个季度实现经营性现金流为正，表明其盈利能力随着业务扩张正在持续改善。在业绩会上，公司管理层预计4Q24的营业收入为1.35亿元左右（我们预测对应交付量在70架左右），因此2024全年营业收入预计为4.27亿元左右，同比增长263.5%。

OC取证在即，固态电池技术取得突破：在交付订单的同时，亿航智能正和多个伙伴合作在合肥、广州、深圳、太原、文成、珠海等多地打造UAM示范项目及eVTOL运营样板，并协助多个客户获得运营合格证（OC）。管理层在业绩会中表示首张OC有望于今年年底前取得，届时有望吸引更多观望客户下单产品。另一方面，亿航宣布与其投资的欣界能源共同研发的固态电池搭载于EH216-S上完成首次飞行测试，总飞行时长达到48分10秒，续航时间较原电池提升60%-90%。公司在业绩会上透露该款电池的能量密度达到480Wh/kg，并预计2025年底前实现固态电池在EH216-S的认证和装机量产。

风险提示：产品安全稳定性风险；公众接受度不及预期；行业竞争格局加剧；地缘政治风险，融资风险。

报告名称：《亿航智能 (EH US) - 3Q24盈利能力持续改善，OC取证在即》

报告日期：2024年11月21日

报告作者：王一鸣, 分析师 | 执业证书编号: S1680521050001

小鹏汽车

(XPEV US)

“大产品周期+AI”构筑核心竞争力

• 3Q24汽车销售毛利率环比增长2.6个百分点，M03和P7+共同开启大产品周期。

• 2025年将发布4款新车并开始采用“鲲鹏超级电动系统”，三季度海外市场销售环比增长70%，占总销售额15%。

3Q24毛利率环比显著增长，大产品周期到来：根据小鹏汽车3Q24财报，得益于MONA M03上市后的良好市场反馈及产能的迅速提升，小鹏在三季度实现收入人民币101.0亿元，其中汽车销售收入88.0亿元，环比增长29.0%。基于财报中披露的三季度交付量，我们测算小鹏3Q24单车收入为人民币18.9万元，环比下降约2.6万元，主要由于低价M03车型交付占比提升所致。然而，即使平均单车收入下滑，当季汽车销售毛利率仍环比增长2.6个百分点至8.6%，主要受益于1）技改带来的降本效应逐步显现；2）海外市场扩张（3Q24海外收入占比15%）和3）销量提升带来的规模效应。随着小鹏P7+在11月上市后市场反响良好（大定3小时突破3万台），我们预计M03和P7+两款车型有望在未来1-2个季度为小鹏带来每月至少2万台以上的销量。叠加目前原有车型近1万台的月销量，我们看好小鹏未来6个月销量将持续超过3万台，标志着小鹏的大产品周期已经到来。

AI体系构筑核心竞争力，海外市场持续拓展：根据2024年11月6日小鹏AI科技日发布内容，小鹏已经构建起AI汽车业务，以图灵AI智驾体系和天玑AIOS为核心的小鹏AI体系，我们认为这将成为公司未来发展的核心竞争力。AI汽车业务发布全新动力技术方案“小鹏鲲鹏超级电动系统”，意味着同一款车实现超级电动和纯电两种驱动模式，即“一车双能”。管理层在业绩会上表示，2025年小鹏将推出4款新车，其中两款全新车型将采用“鲲鹏”系统，届时将进一步丰富小鹏的产品矩阵。图灵AI智驾体系以AI大模型为核心，涵盖了自研的云端和车端大模型、面向大模型开发的AI芯片和底层架构。目前，小鹏已经在P7+实现了纯视觉体系下的城市NOA功能，未来将进一步依靠图灵AI智驾来提升车端智驾上限。另一方面，小鹏在海外市场拓展顺利，3Q24海外收入环比增长70%，占总销售额的15%。目前G6和G9的左右舵车型均已顺利出海，明年预计X9国际版也将上市。小鹏海外销量的增长将进一步助力公司提高毛利率水平。

风险提示：中国新能源汽车销量不及预期；自动驾驶落地进展不及预期；新车销量不及预期。

报告名称：《小鹏汽车 (XPEV US) - “大产品周期+AI”构筑核心竞争力，上调至买入评级》

报告日期：2024年11月22日

报告作者：王一鸣, 分析师 | 执业证书编号: S1680521050001

马应龙

(600993 CH)

传承与创新让老字号中药品牌保持活力

• 坚持传承与创新的市场和品牌领导者，保持业务持续增长；我们预计2023-26E公司收入、利润增速CAGR有望达到17.7%/ 20.1%

• 有效的渠道治理为治痔类药物价格进入提价周期铺平道路

围绕肛肠健康需求，坚持“传承与创新”：我们认为，马应龙依托肛肠领域的品牌影响力和产品产业的结构优势，通过一系列“守正出奇”的策略打造“国药新网红”形象，保持了四百年老字号品牌年轻活力。我们预计公司23-26E收入和利润的CAGR分别为17.7%和20.1%。根据公司24年中期财报，在公司产品中，治痔类药物是公司医药工业收入的主要来源（1H24占医药工业收入比例超过70%）。根据2023年年报，治痔类药物在过去一年中经历了渠道改革和库存管理，其库存水平降至2016-17年以来的最低水平。我们认为，作为市场领导者，随着公司产品进入提价周期，2023-26E公司治痔类药物收入CAGR有望达到15.1%。公司大健康业务主要包括眼部健康和护肤品等，作为医药制造领域核心药品生产的补充，预计其在2023-26E期间将以34.8% CAGR增长。在创新品类的推动下，我们预计2023-26E医药工业增速CAGR有望达到20.0%。

医疗服务和医药商业拓展肛肠全产业链：我们认为，包括诊断和治疗中心在内的医疗服务业务是公司拓展肛肠全产业链的重要支点。我们预计，虽然受行业政策影响，医疗服务业务收入较难快速增长。然而，随着诊治中心的持续扩大，以及公司品牌效应，我们认为其收入仍有望保持一定增长。马应龙的第三大收入支柱是其医药商业业务，涵盖药品零售（药店）和药品物流。通过调整下游客户结构，增加供应品种的数量和规模，公司经营目标提高药品分销业务的效益。我们预计，2024E/ 25E/ 26E年医药商业业务收入同比增长20.0%/ 15.0%/ 10.0%。

风险提示：医药政策风险；主导产品涨价效果及渠道库存管理不及预期；成本上涨风险；新品培育或销售不及预期；大健康产品的安全风险；宏观经济影响的风险；环保风险。

报告名称：《马应龙 (600993 CH) - 传承与创新让老字号中药品牌保持活力；首次覆盖给予买入评级》

报告日期：2024年11月20日

报告作者：赵冰, 分析师 | 执业证书编号: S1680519040001

徐浩瀚, 分析师 | 执业证书编号:执业证书编号: S1680520080002

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