90年代，日本决定中央财政加杠杆

先看日本的GDP增速——

可以看到1990-1994的5年，日本GDP快速下行，甚至陷入衰退。

日本宏观为了强力逆周期，在1992年推出了12万亿日元的基建刺激方案，然后在1995年又加推了17万亿的财政刺激方案——

同时搭配超宽松的货币政策，不断降息。

尽管日本宏观当时已经意识到了金融系统的不良风险（由于经济下行导致债务风险曝露），且计算出来规模有100万亿日元之多，但没有及时处理（即后来被诟病的僵尸企业拖累经济）。

我们可以看到1990开始，日本的财政赤字不断加大，日本国债发行额开始快速爬升——

因为一方面，经济下行导致财政收入不达预期，进而赤字加大，另一方面，基建作为逆周期模式也需要资本金（财政支出）。而原本作为经济债务承担者的企业和居民部门又纷纷去杠杆（丝毫不为降息所动），所以只有中央部门才能承担起加杠杆重任。

1990年的时候，日本国债/GDP的比值只有60%多，到1995年，就攀升到了91%，并于1997年突破100%——

导致了10年的债牛（国债利率不断下行）——

受益于财政刺激+企业出海（获得利润），日股同期取得了几次像样的反弹——

比如1992-1995年，在财政+货币强刺激之下，日本经济于1996年再次回升到了3.6%的水平，日经指数也回到了2000点以上。

而此时，日本宏观认为赤字货币化（中央举债）这个短期非常规策略不能一直下去，于是决定化债，不是名义化债，是真的想提税化债（优化财政赤字），但不巧又碰到97亚洲金融风暴，内外因素一合力，经济增速再次衰退。

经济学家发现，为了使得宏观付息压力减小所采取的低利率政策（for财政），却保护了僵尸企业继续瓜分资源。

叠加90年代日本人口基本面（老龄化、少子化）不断加深，于是其生产率不断下行——

这意味着日本的就业市场的普通人越来越难——

也就是虽然日本宏观逆周期一直想要把宏观数据做起来，但个体几乎没有从财政/货币刺激中获得实际利益，即日本前央行行长后来书里所提到的——浪费了中央举债空间，但用错了地方。

另外中金首席彭文生也在书里写道——

综上，在各种喧嚣背后，当我们重看本质，或许，真正的利好还需要等待。

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（转自：不跪的世界）

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