又一波光伏企业密集冲击IPO。
日前，光伏组件接线盒厂商江苏泽润新能科技股份有限公司（下称“泽润新能”）递交招股书，拟创业板上市，募集资金7.2亿元用于光伏组件通用及智能接线盒扩产项目、新能源汽车辅助电源电池盒建设项目、研发中心建设项目及补充流动资金。
光伏接线盒作为连接器件，是光伏组件的关键辅材之一。借着新能源发展的东风，这一“小众”赛道步入黄金发展期，通灵股份、快可电子分别迎来了成立以来最快的业绩增长，并先后抢滩上市，泽润新能同样拟用“3年利润涨10倍”的成绩叩开资本市场的大门。
不过，在股改半年后便匆匆冲刺上市的同时，公司依赖单一产品、客户集中度较高、应收账款占营收比重过半等问题依然显然。此外，报告期内，劳务派遣人员比例严重超标、实控人曾多次向公司拆借资金、曾存在“票据找零”情形等，或侧面反映出公司内控管理薄弱。
昔日“冷门”赛道渐热，豪华股东突击入局
光伏接线盒是光伏组件的“电流调控中枢”，主要起到连接和保护的作用。但与光伏玻璃、胶膜、背板等辅材相比，光伏接线盒仅占组件成本的3%左右，此前在资本市场上的存在感也偏低，并未诞生大市值公司。
目前，A股仅有2家主要聚焦光伏接线盒的上市企业。被称为A股市场光伏接线盒“第一股”的通灵股份，2018年曾闯关主板折戟，转战创业板后于2021年末登陆资本市场；快可电子同样经历了“二进宫”，2022年8月才如愿上市。
随着光伏热“烧”到了辅材环节，光伏接线盒这一“冷门”环节也获得了更多产业资本的青睐。透过泽润新能的招股书可以看出，2022年以来，公司可谓是狂追猛赶跑步IPO。
2009年，陈泽鹏与黄福灵创办了东莞市泽润电子科技有限公司，后更名为江苏泽润实业投资有限公司（下称“泽润实业”）。考虑到光伏组件主要在华东地区，2017年3月，泽润实业独资泽润有限，注册资本为1000万元，并筹建常州工厂，逐渐将主要生产经营活动转移至泽润有限。
2021年7月，泽润实业首次对泽润有限进行增资，注册资本由1000万元增资1亿元；同年12月，由于泽润实业不再从事具体经营业务，为提升管理效率和减少持股层级，泽润有限吸收合并了母公司泽润实业，泽润实业随即被注销。
在吸收合并母公司后，泽润有限的资本运作动作明显加快。2022年4月，泽润有限引入了刘俐雅、柴育中、常州苍龙科技有限公司等多位外部股东；员工持股平台鑫润创投对泽润有限进行增资，泽润有限注册资本由4000万元增至4363.64万元。
同期，润峡招赢、招赢科创、成长共赢以12.6元/出资额对泽润有限增资，公司注册资本由4363.64万元增至4561.99万元，本次增资后，泽润有限估值约5.7亿元。
紧接着，2022年8月，泽润有限进行第二次股权转让，厦门TCL、李何燕、天津中环以16.44元/注册资本的价格受让何燕林所持部分股权，投前估值为7.5亿元。
2022年11月，泽润有限整体变更设立股份公司；1个月后，公司又通过增资引入合肥阳光、江山、海宁华能、海宁慧仁、天津中环、天津晟华、邵建雄等股东，按照公司整体投前估值10亿元定价，增资价格为21.92元/股。
图片来源：泽润新能招股书按照入股时间来看，2022年8月及以后入股的股东都构成“突击入股”，而这份股东名单也称得上“星光熠熠”。
其中，厦门TCL、天津中环的实控人均为TCL集团，天津晟华是天津中环的员工跟投平台。报告期内，TCL集团旗下的TCL中环一直是公司前五大客户，贡献销售收入占比均在20%以上。
海宁华能、海宁惠仁背靠华能集团，合肥阳光、江山则与阳光电源关系匪浅，前者是由阳光电源、曹仁贤分别认缴出资2.8亿元、1亿元，出资占比29%、10%的新能源投资基金，后者是合肥阳光普通合伙人合肥仁发投资的实控人。
自然人股东邵建雄为“微逆双雄”之一禾迈股份的实控人，另一自然人股东李何燕是北京智新传媒科技有限公司（下称“智新传媒”）的实控人，同时也是光伏行业最资深媒体之一索比咨询的创始人。
图片来源：泽润新能招股书招股书显示，2020年，泽润新能前五大预付款对象中，智新传媒位列第5名。另外值得注意的是，报告期内，泽润新能所取得12项证明公司在研发方面取得的荣誉资质中，有4项颁发单位为索比光伏网。
产品结构单一，毛利率走势异于同行
估值“三连跳”的同时，泽润股份业绩也实现跨越式增长。
泽润新能的主营业务为光伏组件接线盒产品的研发、生产和销售，公司超9成收入来自光伏组件接线盒，产品结构较为单一。
据东兴证券研报，在全球光伏装机快速增长的大背景下，假设组件平均功率以每年2%的增速增长，预计2022-2025年接线盒和连接器的市场需求分别为5.8、7.9、9.1、10.4亿套，2025年接线盒的市场规模将达208亿元，连接器的市场规模将达26亿元，行业年均复合增速约24.4%。
随着光伏装机量稳步增长，泽润新能业绩一路飙升。2020-2022年，公司分别实现营收1.49亿元、2.97亿元、5.22亿元；归母净利润747.62万元、3771.68万元、8630.51万元。
从出货量来看，泽润新能目前的销售规模不及通灵股份、快可电子两家企业。2022年，通灵股份、快可电子光伏接线盒的销售数量5843.35万套、4905.36万套，泽润新能的出货量为2977.17万套。
图片来源：泽润新能招股书另外，财经网注意到，泽润新能报告期内毛利率与同行走势相悖。2020-2022年，公司综合毛利率分别为19.21%、27.11%、26.5%；同期同行企业毛利率均值分别为20.83%、13.55%、17.99%。2021年同行企业毛利率普遍大幅下降的情况下，泽润新能毛利率却保持增长。
图片来源：泽润新能招股书据了解，光伏接线盒的主要原材料为电缆线、二极管、连接器、塑料粒子，且直接材料占营业成本比重在8成左右，因此铜材价格、二极管价格和塑料粒子的价格变化对行业影响较大。2021年，因原材料价格大涨，包括通灵股份、快可电子、谐通科技毛利率均有不同程度的下滑。
据招股书披露，2021年，泽润新能原材料采购价格亦有所上涨。例如，电缆线平均单价从2.55元/米涨至3.1元/米，涨幅21.56%；二极管由0.89元/个涨至1.48元/个，涨幅66.29%。但泽润新能并未披露其产品售价。
对于毛利率的大幅增长，泽润新能解释称，主要系公司2020年起推出的客户A接线盒在2021年和2022年实现较大规模的供货，由于该产品属于公司为客户ODM开发的产品、市场上无成熟替代产品、同类供应商较少等原因，该款产品毛利率较高，拉高了公司光伏组件接线盒整体毛利率。
尽管泽润客户并未直接指出神秘客户A的名称，但其在招股书中指出，公司外销收入占比分别为27.80%、58.28%和 46.40%，销售区域包括越南、马来西亚、泰国、美国等国家及地区，主要客户包括客户A、Maxeon、客户B和Runergy等。可见，神秘客户A为境外客户。
由此可见，若该境外客户终止与泽润新能的合作，对公司毛利率和盈利能力或将有较大影响。报告期内，已有一位境外客户“掉出”公司前五大客户名单。
2020-2021年，客户B均为公司第三大客户，但在2022年却退出了前五大客户的行列。
应收账款占营收比重过半，总经理曾在大客户处任职
当前，光伏组件市场集中度较高。据PV-tech统计，2022年全球光伏组件前十供应商出货量为245GW，占供求供应量的75%以上。
作为光伏组件的配套产品，光伏接线盒厂商的客户集中度也相对较高。报告期内，泽润新能前五大客户的销售收入占比分别为74.5%、80.08%和73.54%。大客户名单中包括TCL中环、亿晶光电、润阳股份、尚德电力、海泰新能等。
面对下游较为“强势”的头部光伏组件厂商，光伏配件企业对下游的议价能力偏弱，从应收账款中或可窥见。
2020-2022年，泽润新能应收账款及应收票据的账面价值分别为0.93亿元、1.37亿元、2.83亿元，占营收比重分别为62.5%、46.12%、54.29%，呈先降后升趋势。2022年，公司营应收账款及应收票据账面价值的增速为107.07%，已超过营收增速75.92%。
正因此，2022年，公司实现净利润8630.51万元，同比大增128.82%，但同期经营性现金流量净额仅3032.15万元，仅较2021年增加456.32万元。业绩繁荣的背后只是“纸面富贵”。
另外，报告期内，泽润新能的主要大客户还曾出现回款困难的情况。
2020-2021年，尚德电力分别位列公司第二、第四大客户，销售金额分别为2474万元、1579.79万元，销售占比分别为16.56%、5.32%。
招股书显示，公司2020年及2021年末曾存在票据到期未能承兑的情况，金额分别为105万元和650万元，主要系无锡尚德因自身产能大幅扩张导致短期资金压力较大，从而造成部分应收商业承兑汇票逾期，公司将已到期但未能承兑的汇票转入应收账款，按照金融工具会计政策计提坏账。相关款项已分别在2021年及2022年收回。
2020-2021年，尚德电力分别为公司应收账款余额第一、第二客户，应收账款余额分别为1896.19万元和1088.92万元，计提坏账准备分别为94.81万元、97.83万元。
在该客户出现回款困难的情况后，2022-2023年，泽润新能继续与其签署了销售合同，合同到期日为2024年末。
财经网注意到，泽润新能的总经理曾在尚德电力任职。
2014年12月至2021年10月，公司总经理张卫曾任尚德电力运营副总裁，201年10月起加入泽润有限，2022年11月至今，任公司董事、总经理。
内控或存瑕疵，劳务派遣比例曾严重超标
“突击上市”的背后，泽润新能在财务内控方面存在诸多不规范行为，劳务派遣比例也曾大幅超标。
报告期内，公司存在使用个人卡收款，以及支付工资、费用的情况。其中，2020-2021年，公司通过出纳个人卡代收部分废料款涉及金额分别为188.66万元、190.50万元，对应不含税收入金额分别为166.95万元、168.58万元，占当期营业收入的比例分别为1.12%、0.57%。
期间，泽润新能还曾直接转款至实控人陈泽鹏及其兄弟陈锦鹏，2021年曾7次向泽润新能拆借资金，拆借金额5万至42万元不等，涉及金额87万元。
图片来源：泽润新能招股书另外，2020年3月至2021年1月期间，泽润实业、泽润新能与部分客户存在“票据找零”的情形，金额共计432.1万元。所谓票据找零，即客户因持有票据金额较大，背书支付票据金额大于所需支付的货款，泽润新能、泽润实业将多支付的部分款项通过票据背书予以退还。
上述情况不符合《票据法》第十条“票据的签发、取得和转让，应当遵循诚实信用的原则，具有真实的交易关系和债权债务关系。
“票据找零”也易被监管关注。过往在对壹连科技的审核中，深交所曾在审核问询函中要求其说明是否存在通过票据往来与客户、供应商进行利益输送的情形，是否存在被相关主管部门处罚的风险。
不仅如此，泽润新能还曾存在劳务派遣人员占比超标的情形。2020-2021年，泽润新能劳务派遣人数占用工总量比例分别为44.41%、29.97%。
图片来源：泽润新能招股书根据《劳务派遣暂行规定》第四条：用工单位应当严格控制劳务派遣用工数量，使用的被派遣劳动者数量不得超过其用工总量的10%。
泽润新能解释称，主要因日常经营需要工人数量较多，部分时期会面临工人不足且自主招工难的情况，公司根据业务情况选聘部分劳务派遣人员作为补充用工方式。公司后续逐步对劳务派遣用工进行规范，包括增加劳务外包用工、与派遣员工签订劳动合同、增加自主招工的途径等，逐步降低劳务派遣用工比例，截至2022年末，公司已无劳务派遣人员。
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