信托公司控股股权变更研究|信托公司_新浪财经

华融信托的76.79%股权以底价61.52亿（折合每股2.64元）在北交所公开挂牌出让再度将信托公司的控股股权转让引发大家的讨论。自信托行业涅槃重生直2018年（即：各家信托公司重组新开业，信托金融牌照红利释放期），相比较信托公司的财务投资股东，信托公司的控股股东（战略股东）在转让信托公司股权方面并不活跃。2018年以后，在信托行业的变革与分化的背景下（信托公司自身兑付危机案例增多、在融资额度、贷款额度、房地产额度、非标额度、同业通道等多重业务约束），信托公司控股股东转让控股权的案例也有所增加。本文首先分析一下近几年信托公司控股股权转让概况，然后剖析信托公司控股股权价值及价值约束，最后分析信托公司控股股权转让的投资机会。

一、信托公司控股股东变更概况

信托公司控股股权通常指信托公司第一大股东或者对信托公司的经营有所控制或者有重大影响持有的信托公司股权。与信托公司财务投资股权相比较而言，能够委派绝大多数董事或者选聘核心经营管理层，进而对公司的经营战略和业务经营起决定作用。根据公开资料显示，自2013年以来共发生13家信托公司控股股权发生变化或拟发生变化（2018年以前发生5起，2018年以后发生8起）。具体股权转让信息如下：

信托公司控股股权转让呈现出如下特征：

1、控股股权变更常规特征：（1）通过股权转让方式为多数情形（仅2例为增资入股的方式，安信信托和山西信托）；（2）控股股权比例51%以上的占据绝大多数11家，剩余2家持股比例低于50%（但是转让后或者增资后为第一大股东）；（3）受让方多为国企或者央企；（4）控股股权变更绝对价格超过50亿的7家公司，最高的上海信托163亿；每股价格为1.91~8.46元/股（天津信托每股转让价格最高8.46元/股），PB在1~4左右，PE7~68（差异较大）（5）信托公司控股权变更无法实现的案例也在增加。（6）信托公司控股股权转让相比较财务投资股权转让存在较大溢价（天津信托2次股权转让，价格相差近50%）。

2、控股股权变更动机特征：从转让方的视角来看，信托公司股东（或者集团）、信托公司本身经营陷入困境需要（通过转让控股权化解危机）、所经营的信托公司无法达到预期要求（需要引入新的战略方，增强信托公司的竞争力）、信托公司集团自身战略调整（打造金控平台或者信托公司曲线上市获取更多资源等，进而实现资源整合）。从受让方的视角来看，除集团企业之间或者国企平台之间信托公司股权转让之外，新进入信托行业的主体多考虑获取信托公司金融牌照，也有少部分为化解风险的政策导向接盘。

二、信托公司控股股权价值分析

虽然信托行业遇到的转型的新时期（从传统的依赖信托金融牌照优势，到依赖于专业化在细分领域形成特色竞争力），但是信托公司控股股权无疑还是价值不菲的，这也是投资人获取的一个重要原因。本节将重点分析信托公司控股股权价值，同时也分析制约信托公司股权的因素，供投资人决策参考。

1、信托公司控股股权的价值

信托公司控股股权的价值主要体现在如下几方面：第一，根据银保监会的网站公布目前信托公司金融许可证仅71张（目前开业经营的仅68家，均为历史整顿或重整遗留的产物；）并且新批的可能性比较小；在有限供给的情形下，信托公司股权价值凸显。第二，信托公司是金融机构中唯一可以横跨资本市场、货币市场和实业基金的金融机构，并且可以跨区域经营业务，能够帮助地产企业、工商企业及其他金融机构等不仅仅解决资金融通问题，还可以解决相应资源整合服务，进而能够实现公司收益。第三，信托公司盈利水平相比较其他实体行业，盈利水平好（根据2021年61家信托公司披露年报平均净利润7.4亿、排名前10的信托公司净利润均值23亿）、资产回报率高（净资产收益率中位数为8.2%，最高可高达20.2%）。第四，信托公司控股股东可以帮助股东实现金控平台打造，且集团体系内企业之间可以发挥巨大的协同效应。信托公司控股股东利用其决定信托公司的经营战略和经营细节，更好发挥信托公司的稀缺性、灵活性、盈利性、协同性，进而实现控股股权价值实现。

2、信托公司股权的价值约束

信托公司公司虽然具备价值，但是也有一些因素制约着其价值实现。第一，由于绝大多数信托公司未上市（目前仅陕国投信托、安信信托、山东信托，间接上市：爱建信托、江苏信托、中融信托、英大信托、浙金信托等），这直接导致信托公司的股权转让（尤其控股股权转让）缺乏流动性（目前信托公司境内上市难度较大，香港上市缺乏国际投资人的价值认可）。第二，信托公司的股权转让需要监管审批（目前受2020年发布《信托公司股权管理暂行办法》、《信托公司行政许可事项实施办法》，如：如取得控股权，应最近3个会计年度连续盈利、年终分配后净资产不低于全部资产的40%、入股资金为自有资金）、涉及国资挂牌转让等手续，整个过程相对较长；并且正常情形下，信托公司股东自取得股权之日起5年内不得转让所持有的股权。第三，信托公司股东需要承诺不得质押信托公司股权或以股权及其受（收）益权设立信托等金融产品；这直接限制信托公司股权再融资的功能，相比较其他金融机构如银行、保险、券商等约束没有如此严苛。第四，信托行业发展到转型时期，信托公司未来发展战略方向具有不确定性。

三、信托公司控股权机会与风险

由于经济环境的变化、行业周期的切换，市场上也涌现出诸多信托公司控股权转让或者变更，这也给潜在投资人投资机会。本节将剖析当前市场上呈现的控股股权出让机会以及针对潜在的风险进行揭示。

1、市场上呈现的投资机会

市场上呈现的投资机会主要有如下几类：（1）四大资产管理公司由于监管要求或者自身战略调整（回归不良主业，剥离非主业业务），旗下的信托公司控股权的出让（包括本次挂牌的华融信托公司的控股权、潜在的长城信托、金谷信托及大业信托）；（2）地方国有企业混合所有制改革或者信托公司自身发展需要，相关的信托公司控股权转让（包括山西信托、北方信托、HA信托、GM信托、ZT信托、JL信托等）；（3）由于信托公司自身经营存在困境（包括兑付危机、违规经营等问题），原来股东无力实现改变现状的信托公司控股权转让（包括SC信托、XH信托、XSD信托、HX信托、XS信托）；（4）由于前期重整尚未完成，再度开业未被批准的信托公司（包括广州国际信托投资公司、吉林泛亚信托投资有限责任公司、金新信托投资股份有限公司）。整体上，市场上关于信托公司控股权转让的机会较多。

2、投资机会中隐藏风险

虽然市场上有着诸多信托公司控股权投资的潜在机会，但是机会当中也蕴藏着诸多风险。具体风险表现为：（1）由于信托公司的主要业务为信托业务，需要考虑潜在资金兑付风险，若信托公司原来业务风格激进，必定存在诸多潜在对的兑付风险（比如：雪松信托的收购对价近百亿，但是股东额外承担兑付投资人的资金不少于79亿，实际收购成本将大幅提升；安信信托额外需要解决的兑付问题近800亿）；（2）信托公司存量信托产品中可能发生风险或者已经发生风险项目（尤其需要关注TOT项目）底层资产的实际价值，能否覆盖信托计划本身的本金及相应的利息，这也是信托公司信托业务的终极风险（广州国际信托投资公司虽然破产清算，但最终资产升值解决资金问题）；（3）信托公司固有资产的最终资产状况，是否存在过度举债兑付信托计划的情形（这也是信托公司过往刚性兑付留下来的隐患；其中：安信信托最终通过给金融机构资产抵债解决其自身部分融资问题，但是其每股净资产确已经低于1元）（4）信托公司与股东之间的关联交易而导致可能无法回收的潜在风险。

信托行业和改革开放的发展轨迹基本一致（但也是几起几落），2001年以前经历高歌猛进和迎头棒喝；2007年再度重整旗鼓发展黄金12年。现如今和经济周期再度进入一个低谷，这也是为未来资管行业大发展的起点。潜在的投资者可以考虑低谷时刻投资信托公司的控股权（尽可能规避困境中信托公司控股权的机会，优选考虑地方国企控股且多年未充分经营的信托公司控股权），组建一支全新的业务团队，进而获取未来行业发展的门票。