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原标题：IPO超募之辩：不到三成公司足额使用超募资金，数千亿元超募资金如何合理配置？
记者 杨坪 深圳报道
自2021年9月询价新规实施以来，A股市场超募情况越来越多。
21世纪经济报道记者整理Wind数据发现，截至3月23日，注册制下存在超募资金的企业达到313家，超募总金额为2060亿元。
随着IPO超募现象愈发平常，关于超募资金的使用却成为部分投资者的一道“心结”。
记者统计了2019年存在超募资金的51家科创板上市公司，三年过去了，已足额使用超募资金的企业仅15家，占比不到三成；5家企业超募资金全部闲置，用于银行理财；已经使用超募资金的上市公司中，大多数都将资金用于“永久补充流动资金”（36家）或“偿还银行贷款”（2家）。
“大部分超募资金暂时没有找到合适的投资路径，躺在银行通过理财产品吃利息，是对市场资源的一种浪费。”上海一名私募机构人士受访指出。
不过，基于监管层对于上市公司募集资金管理和使用的严格限制，也有市场人士认为，不应对上市公司超募资金的使用进行过多干涉。
“钱进了企业，是企业发股票换来的，属于企业的财产，如何使用应当由企业自己决定，外界的干涉未必会有好效果，强制使用更不可取。”资深投行人士、前保荐代表人王骥跃对记者说道。
从科创板、创业板，到新三板精选层改革和北交所成立，多层次资本市场建设成绩斐然。符合条件的各类企业都有了触达资本市场的渠道，然而硬币都有两面，一方面是符合资本市场上市条件的企业融资路径日益顺达，而另一面则是，数千亿元超募资金怎样使用才是资源的最佳配置？
超募资金最终“归宿”：补流居多
从现有上市公司的超募资金用途来看，现金管理、永久补充流动资金、偿还银行贷款、投建新项目和用作公司股权收购是主流。
整体来看，超募资金闲置比例较高，前述51家科创板公司中，有23家企业三年时间里使用的超募资金不足60%，大部分闲置的超募资金被用于购买理财产品，如中微公司超募4.46亿元，使用6.53亿闲置募集资金用于现金管理；超募48.48亿元的禾迈股份使用最高不超过45亿元（含本数）的暂时闲置募集资金进行现金管理。
超募资金用于具体项目投资的企业合计26家，但项目投资金额能覆盖超募资金的企业也仅6家，如安恒信息2020年8月，将近2亿元的（含利息）超募资金全部用于安全运营能力中心建设项目、博瑞医药（维权）8000万超募资金全部用于公司位于苏州工业园区的海外高端制剂药品生产项目；嘉元科技5.4亿元超额募资用于建设年产1.5万吨高性能铜箔项目等。
大部分能在3年内使用完超募资金的企业，都会在项目投资之外搭配“永久补流”或“偿还银行贷款”等项目。如安集科技，在2021年4月先使用1.3亿元超募资金用于扩大升级研发中心项目，随后又将剩余4842.85万元用于永久补充流动资金。
更多的企业由于没有找到合适的投资渠道，为了缓解企业流动性不足的局面，并减轻银行还款压力，将超募资金均用于归还银行贷款或永久补充流动性资金，超过七成企业超募资金曾被用于永久补流或偿还银行贷款。
较典型的是如乐鑫科技连续三年（2019年8月、2020年8月和2021年8月）分别将3500万元超募资金（不超过总额的30%）用于永久补流；晶丰明源、航天宏图也在三年时间里分批将超募资金永久补流。
进入2022年以来，随着超募情况逐渐增多，企业使用超募资金永久补流或用于闲置资金理财的情况更为频繁，2022年1-2月上市并且存在超募情况的新股中，已有14家企业宣布将超募资金永久补流或偿还银行贷款。
“注册下，证监会对IPO募投总额中补充流动资金不超过30%的限额已经放开了，随着超募现象增加，的确造成了部分发行人闲钱多、银行理财多、资金效率低的现象，但站在监管层角度，为平衡监管压力，在注册制下适度放松募投管制或者让募投按真正的注册制来操作，是明智的。”资深证券人士李稷文对记者说道。
整体来看，现有的监管规则对于上市公司募集资金使用确实给予了一定的自主空间，对于实际募集资金净额超过计划募集资金的部分——即超募资金，监管规定，超募资金可用于永久补充流动资金和归还银行借款，但每十二个月内累计金额不得超过超募资金总额的30%。
不过，为了防止上市公司“滥用”这一规则，监管层对于“超募资金用于永久补流”的情况也出台了配套的风险管控措施。
沪深北交所规定，发行人超募资金用于永久补充流动资金后的一年时间内，不得进行高风险投资及为控股子公司以外的对象提供财务资助。
早前，创业板公司朗特智能，就因为违反补流后不进行高风险投资的承诺，被深交所出具监管函。
科创板企业聚辰股份在上市4个月后，也曾计划使用5600万元的超募资金永久补充流动资金，占超募资金总额的比例为29.84%。但2020年6月，聚辰股份却突然撤回了这一安排。
聚辰股份表示，根据公司最新的战略安排，公司目前正在考虑通过与私募基金合作投资的方式寻求股权投资的机会。为避免构成将超募资金变相用于进行高风险投资的情形，影响全体股东利益，综合考虑公司当前的资金使用状况后，公司取消了此前使用部分超募资金永久补充流动资金事项，并将上述超募资金退回至募集资金专户进行专户储存与三方监管。
资金利用低效：投资者、企业皆受损
站在上市公司的角度，超募资金虽然在预期之外，但属于上市公司正常发行股份获得，而发行价格由投资者根据自身专业判断而定，在不违反现有监管规则的情况下，超募资金的用途并不应该受到过多的“非议”。
但为何还有部分市场人士对超募资金“闲置理财”或“补充流动资金”等现象颇有微词？
“如果发行企业财务和业务不扎实，在发行价畸高等情况下，应当适当控制超募规模，因为太多超募资金会造成公司EPS、ROE急速摊薄、市场投资价值阶段性甚至永久性丧失。”李稷文指出。
一名资深市场人士对记者分析指出，如果既定参数为——机构给予发行人发行PE为50倍，A股无风险利率为3%，企业未来五年整体归母净利平均增长率为15%，未来五年A股整体ROE为8%，国别风险溢价为20%。
“根据既定参数不严谨推算，50倍PE对应公司未来五年业绩增速为50%，对应的ROE=8%*（1+50%）/（1+15%）=10.43%，考虑到国别风险溢价和无风险利率，调整后的ROE应该为14.5%。超募资金是企业净资产的一部分，其应该产生的回报，也就是ROE对应的最低回报至少是14.5%，而不是理财回报的区区2.8-3%。”前述资深市场人士指出。“这意味着，大量资金闲置实际上对投资者和上市公司本身都是不利的。”
面对补充流动资金、闲置资金理财等行为逐渐频繁的现状，如何提升超募资金使用效率成为市场关注的话题。
“超募资金使用效率不高，这么多资金躺在账上是很浪费的，也不能说这样就是支持实体经济发展了，除了企业正常经营需求以及企业应对风险的安全资金需求之外，大量闲置资金是个问题。”王骥跃直言。
对此，王骥跃曾建议，“这些钱应该要回到市场去，可以用于专项申购网下配售IPO的公募基金，可以用于股票回购（需要避免最低社会公众股比例红线），可以超额分红直接还给股东。监管部门应该开通政策通道，让这些资金回归市场的通道便利，但具体使用还得企业自己决定，不宜干涉。”
今年1月初，上交所为了优化上市公司自律监管规则体系，规范上市公司回购股份行为，修订发布的《上海证券交易所上市公司自律监管指引第7号——回购股份》，允准超募资金用于股份回购。
随后，光峰科技、震有科技、圣湘生物等多家上市公司响应，成为科创板“首尝”使用超募资金用于股份回购方案的企业。
3月21日，光峰科技发布股份回购方案，拟使用不超过2000万元超募资金用于股份回购。
光峰科技负责投资者关系人士对21世纪经济报道记者解释称，公司上市以来致力主业运营，目前资产健康度良好、现金流稳健。但由于目前国际环境复杂，因此公司综合考虑，为积极应对各种不确定性，保证企业的健康运行，充分判断公司的自有资金情况和超募资金情况，公司决定在合规的范围内，启动用超募资金回购公司股份。
“因为超募资金本身就不是公司可以随意动用的资金，我们选择用超募资金用来做回购，自有的资金在账面上维持运营。”前述投资者关系人士进一步指出。
不过，考虑到发行股本的限制，王骥跃认为，用于股份回购也面临一个问题，“就是很多公司是压线发行的，社会公众股比例只有25%，所以没有了回购空间。应该允许这类公司送转股，转股到4亿股以上。”
钱太多或也成负担
值得一提的是，除了资金使用效率争议，在部分市场人士看来，过多的超募资金，对于企业发展亦是一把“双刃剑”。
回顾资本市场三十余年的发展历史，“现金”扮演的角色并非全然正面。常言道，过犹不及，对于部分企业而言，过多的资金反而会造成负担。
“发行人应该是一个通过主业持续、稳定地为股东创造价值的组织。既然是持续、稳定，那么他对于自身主业的发展应该是清晰的、渐进的、审慎的，所以，未来几年所有的资金需求都应该且已经反映在募投项目中，而不是先有钱再有项目。在当前实业贷款利率非常低的背景下，疯狂超募这种看似没有成本，其实是成本最高、潜在代价巨大的选项。”李稷文直言。
在李稷文看来，过多的资金容易造成发行人管理松懈，也容易造成其盲目扩张，比如上新项目或并购，如果后者属于盲目扩张，极易导致企业走上万劫不复之路。
事实上，以往的市场案例中，“超募资金”盲目投资拖垮企业的现象并不算少。
较典型的如2010年创业板上市的世纪鼎利，该公司IPO合计募集资金11.73亿元，其中超募资金高达9.6亿元。据记者不完全统计，上市后，世纪鼎利的超募资金曾七度收购行为：
2010年7月，其分别以超募资金8000万元、560万元收购广州市贝讯通信技术有限公司51%的股权和广州市贝软电子科技有限公司；2013年，董事会又批准了公司使用9906.07万元募集资金收购贝讯通信剩余49%的股权；
2011年5月，世纪鼎利再度使用超募资金1530万元对全资子公司增资，用于收购瑞典AmanziTelAB公司，随后经过更变，该项目实际使用超募资金1505万元；
2014年7月，世纪鼎利董事会批准公司以发行股份及支付现金相结合的方式购买上海智翔信息科技股份有限公司100%的股份，其中使用超募资金1.11亿元用于支付现金对价；
2017年1月，公司又使用超募资金2350万元以收购及增资的方式取得北京佳诺明德教育咨询有限公司55.74%的股权；
2017年7月，公司董事会同意使用部分超募资金及利息支付发行股份及支付现金购买一芯智能100%的股权的部分现金对价，实际使用1.085亿元。
2017年9月，世纪鼎利再度以3.6亿元的价格收购上海美都管理咨询有限公司（以下简称“上海美都”）100%股权，加码公司在职业教育领域的布局，其中1.44亿元为超募资金。
然而，从后来的走势来看，世纪鼎利的一系列收购行为成功者寥寥。上海美都在收购首年就未能完成约定的业绩承诺，一芯智能在2022年1月拟被世纪鼎利以1.44亿元“贱卖”（世纪鼎利2017年买入时的价格为6.66亿元。后于2018年以自有资金增资1亿元，投入金额增加至7.66亿元），不过，最终因交易方“未有把握有效管理一芯智能现有核心骨干人员”，交易终止。
2021年，世纪鼎利预计亏损11至15亿元，其中，对收购一芯智能、上海美都等公司所形成的商誉进行了初步评估和测算，预计2021年度计提商誉减值金额约7.7亿元。
事实上，在部分市场人士看来，对于超募资金使用的情况，监管层无需过多干涉，但发行人募集资金可注意量出为入，主动缩减超募规模，投资者也应该保持理性，谨慎报出高价。
值得一提的是，连日来，随着新股破发“常态化”，超募过度的情况或有望缓解。
“从去年11月份以来，A股的发行价格逐渐趋于理性，即使个别仍出现高价发行情况，但上市首日就破发的行为已经引发市场警惕，这是一个非常好的信号，（超募问题）完全可以交给市场化去调节。”联储证券投行业务负责人尹中余受访时指出。
（作者：杨坪 编辑：张玉洁）
责任编辑：张熠
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