目标价6.59元/股！业务发展成效显现，东吴证券首予天风证券买入评级|转型_新浪财经

近日，东吴证券发布研报，首次对天风证券予以买入评级，2021年对应目标价 6.59 元/股。报告指出，天风证券近年发展迅速，以大投行服务能力和财富管理能力为抓手，主营业务发展迅速，机构业务跃居行业上游。

经纪业务：机构分仓高增，量价逆市齐升

从经纪业务收入结构来看，2016年后天风证券机构分仓收入大幅提升、交易单位席位租赁收入占比快速增长（2020上半年占比已高达 42%），驱动公司经纪业务净收入同比高增 32%至 4.68 亿，增量机构客户贡献量价齐升，由于机构客户交易需求相对刚性，且交易席位租赁佣金率高于个人客户，因此弱势行情中仍可贡献稳定收入，有望保障公司经纪业务韧性。

2020年以来，天风证券财富管理转型步伐加快，大财富管理体系已初见雏形。据悉，当前天风证券财富管理转型已经有了实质性动作：一是完成组织架构搭建，成立财富管理总部，从客户、产品、分销渠道、数字化平台搭建等方面重塑业务逻辑，实现内部资源二次产出。二是请招商银行财富管理负责人王洪栋加盟天风，操盘公司财富管理转型工作。借助优秀人才的经验，公司将在更高起点上推进财富管理转型，搭建大财富管理体系。

此外，恒泰证券的收购及业务整合，将为天风证券经纪业务实现弯道超车带来现实的可能性。数据显示，恒泰证券已有 122 家营业部，以上营业网点已覆盖我国境内外20余个重点省份城市，可将客群资源及品牌服务经营覆盖至京沪、长三角、珠三角等经济发达地区，可助力天风证券有效客户数量实现稳步增长。

资管业务：扩大产品规模，高价值率模式领先行业

近年来，天风证券资产管理业务积极回归资管业务本源，继续提升主动管理能力，在受托资产规模、产品服务类型和经营业绩等方面继续保持稳定态势，2020上半年资管业务净收入 4.56 亿，同比+21%，成为仅次于自营、投行的的第三大收入来源。从业务分类来看，公司集合资管规模自2015年后迅速扩张，以ABS为主的专项资管规模不断扩大。截止 2020年上半年，公司资管业务总规模 1495 亿，其中集合资管、定向资管和专项资管规模分别为 589 亿、298 亿、559 亿，产品线涵盖股票、债券、基金、货币、量化、非标等多个系列。从费率上来，受市场整体资管规模低迷的影响，2020 年上半年公司资管业务年化综合费率为 0.28%（以资管业务净收入/受托管理资金总规模测算），但仍大幅领先行业均值 0.139%。

截至2020H1天风证券资管业务综合费率领先行业

截至2020年Q1~3天风证券资管业务收入

投行业务：投行业务：进入行业第一方阵，聚焦中小客户群，收入稳健增长

投行业务方面，天风证券长期处于行业第一方阵，发展势头良好。截至 2020 年 Q1~3，投资银行业务净收入达 7.56 亿元，同比增长62.58%。同时公司市占率有所提升，定增市占率从 2018 年 0.15%增至 0.94%（截至 2020 年 Q1~3），债券承销市占率从 2018 年 0.95%大幅提升至 2.3%（截至 2020年 Q1~3）。同时，天风证券投行业务立足武汉东湖高新技术开发区，积极开拓开发区内有上市融资与并购重组需求的优质高科技企业。此外，天风证券作为东北振兴金融合作机制秘书长单位，积极拓展东三省客户资源，并在大湾区、长三角等重点地区，部署常驻业务团队。数据显示，截至2020年12月31日，天风证券辅导备案登记受理项目10家，在会项目2家。

在债权融资领域和并购业务方面，天风证券亦保持着强劲的市场竞争优势。在激烈的市场竞争中，2020年天风证券公司债、企业债承销金额和只数分别居于行业第 12 位和第 6 位（Wind 统计）。未来在注册制和资本市场改革的大背景下，券商投行的承做能力、承销能力、风控能力、研究能力及资本金能力等各方面均面临更高的要求。未来，天风证券投行部门将与研究所和其他部门展开积极合作，推进投行业务转型。

自营业务：投资策略稳健，盈利呈现高弹性

自营业务方面，天风证券持续打造一支在债券交易、衍生品交易、策略分析等领域具备行业先进水平的专业人才队伍，截至 2020Q1~3实现自营业务收入 12.91 亿元，同比增长 41%。公司不断开拓新的业务细分品种，获得首批国债期货做市商和债券通报价机构两项重要的业务资格。截至 2020 年 Q1~3，自营资产全部以金融资产为主达到269亿元，总投资收益达到了12.9亿元。

天风自营业务在2020年采用以高夏普率、宏观驱动为主导的管理思路。在资产配置层面，以股票、债券、衍生品、场内外期权、境外投资动态调整配置；不断开发新业务方向，逐步实现多元化投资体系；重视科技、医药、成长类股票长期投资机会；严格要求业务开展合法合规、重视风险、遵守交易纪律。2020 年 9 月以来市场行情大幅震荡，公司自营条线以稳健防守为主要管理方式，在控制风险曝露的基础上稳健经营，以宏观交易为抓手，驱动各类资产的动态调整，主动降低信用风险，降低了收益波动率。

2012~2020Q3 天风证券自营业务收入及同比增速

根据东吴证券预测，天风证券2021年、2022年营业收入将达到64.64亿元及63.30亿元。当前国内券商同质化严重，头部效应明显。对比与天风证券同时间上市的券商，如中信建投、中金公司、南京证券、长城证券与华林证券，其平均估值为4 倍 PB，而天风证券估值为 1.87 倍 PB，明显低于可比公司平均估值。因此东吴证券认为，基于天风证券未来聚焦主业，加速财富管理转型和大投行业务布局，业务将呈现高增长性，故予以买入评级，目标价为 6.59 元/股。