如何理解易纲发展直接融资的建议?|资本市场_新浪财经

原标题：如何理解易纲发展直接融资的建议?

易纲发长文再论金融，针对过去十年中国宏观杠杆率上升过快，他提出了三点建议：1、稳住宏观杠杆率，2、发展直接融资，3、管理好风险。请就发展直接融资这个话题做一个解读。

发展直接融资需平衡三个方面关系

曹中铭

近日，央行行长易钢在《再论中国金融资产结构及政策含义》(下称(金融资产))中谈及我国金融资产等方面的问题，其中就涉及到发展直接融资的话题。在此之前，高层曾多次谈及要扩大直接融资。个人以为，发展直接融资，需要平衡好市场、上市公司、投资者三者之间的关系。

在《金融资产》一文中，易钢对我国2008年至2018年金融资产结构及其变化进行了分析。数据显示，从金融资产结构看，2008-2018年间，主要呈现银行贷款占比显著上升、直接融资占比不升反降、债券融资取得长足发展、表外和资管业务快速发展和宏观杠杆率上升较快等特点。在1991年至2007年期间，我国直接融资占比总体呈现上升态势，其中股票市场的发展起到了关键带动作用。2008年后，受内外部多种因素影响，股票融资占比下降。2018年末，股票市值与GDP之比为44.6%，较2007年末降低了75.5个百分点。

金融资产结构出现的变化，特别是银行等金融机构贷款占比的上升，也意味着金融资产的风险也明显向银行等金融机构集中。金融机构的风险，相当部分最终需要由政府承担。实际上，像银行等金融机构的风险，也会波及到存款人等个体上。

此次易钢表示要发展直接融资，既有缓解银行贷款占比上升的因素，也是资本市场发展的一大诉求。对于一家企业而言，获取资金的方式主要有股权融资、债权融资、借贷融资等。相对于债权融资与借贷融资往往有高昂的融资成本，股权融资无疑是最佳的方式。而且，如果拥有了资本市场这个融资的平台，企业今后还可进行多次的融资。这对于企业而言，无疑是非常有益的。

发展直接融资的重点，无疑是股权融资，其中股票市场又是重中之重。但是，发展直接融资，平衡好市场、上市公司、投资者三个方面的关系又是不可或缺的。

对于资本市场而言，本身就具有融资、资产定价、优化资源配置三个方面的功能。其中，融资功能又是排在第一位的，本身就说明了融资的重要性。发展直接融资，对于发展资本市场本身意义重大。一个融资功能缺失的市场，无疑将会变成一潭死水，B股市场即是最好的证明。发挥好融资功能，市场才能获得发展。否则，离开融资谈发展，对于资本市场来讲，也只能是一句空话。

上市公司无疑是发展直接融资的主体，每年上市的企业越多，那么直接融资的金额就越多，直接融资在金融资产结构中所占的比重就越高。上市公司融资金额的多少，无疑又与市场的发展密切相关。我国股市曾经多次出现IPO暂停的现象，即与其时的市场低迷密切相关。因此，上市公司融资金额的多少，须建立在市场健康发展的基础上。

但是，发展直接融资，维护好投资者的利益也是非常重要的。市场要发展，上市公司需要融资，这本无可厚非。但如果把发展直接融资作为头等大事，而忽视了投资者的利益，显然又是值得商榷的。事实上，发展资本市场也好，上市公司加大融资力度也好，背后均离不开投资者这一群体。如果不能平衡好三者之间的关系，投资者就有可能对上市公司的融资说“不”，反过来既影响到上市公司的融资，也会影响到市场本身的发展。

让直接融资成为源头活水

黄湘源

直接融资应该是实体经济源源不断的源头活水，而不应该是时断时续时旱时涝的灾祸触发器。稳定提高直接融资水平是我国资本市场始终不渝的历史使命。

尽管沪深两市的总市值比十年前扩张了1.8倍，扩容的速度比这些年的GDP增速还快一些，但是股指却一直涨不起来，跟走出了十年牛市的美国相比更是瞠乎其后，这里面到底有什么不为人知的原因没有呢?

有人认为，中国股市之所以涨不起来，也许并不说明我们不重视实体经济。一方面，我国的实体经济如果没有大部分来自银行的贷款支持，是不是还能像现在这样保持连续十多年的持续增长，恐怕也是没有把握的，而银行之所以能够源源不断地保持对实体经济的支持，与拥有超过200万亿企业和居民储蓄存款也是分不开的。这部分资金的宁愿滞留在银行也不进入股市，从根本上来说，它不仅是股市在功能定位上缺位或错位的结果，同时，也是投资者对股市“重融资轻回报”倾向极为反感的必然表现。而这，恰恰也正是股市所需要反思的关键之所在。

我国国民经济的发展在全球可谓一枝独秀，可是股指的走势却糟糕得简直让国人抬不起头来。美国过去十年的GDP增速虽然还不及我国的十分之一，道琼斯指数却在这十年里涨了1.5倍。日本经济在这十年里基本上是原地踏步，也没有妨碍日经225指数在这十年里同样也涨了1.5倍。就连印度、巴西在这十年里也分别涨了一倍以上或50%，而我国在GDP增长方面虽然无人可比，股指却就是不涨，非但不涨，一不小心说不定还会倒退几步。究其原因，就是股市光顾着扩容融资了。在增量资金都分摊给了满足扩容融资需求的情况下，股市的增长乏力当然也就不难理解了。

沪深股市之所以涨不起来，也是对上市公司质量的提高重视不到位的必然结果。在缺少资源优化配置功能的条件下，市场一方面对技术创新、产业结构调整的支持和推动不足，另一方面，对财务造假或业绩变差的劣质企业、僵尸企业和壳公司却又舍不得马上淘汰。优胜劣汰机制的缺位不仅拉低了上市公司的整体质量，也在不同程度上造成了股市炒低炒差炒壳的投机炒作之风的常盛不衰。这对于股市的长远健康稳定发展显然也是极为不利的。

此外，公司上市之后，控股股东、董监高以及各类机构投资者一有机会就减持，也是严重打击投资者信心并造成上市公司股价走势不稳的一大重要因素。随着今年IPO融资规模的迭创新高，伴随IPO而来的首发限售股，也会在未来不同的时机逐渐解禁。重要股东和相关人员这种一上市就着急减持的倾向性行为，不仅说明了他们的上市动机本身就不是没有问题的，而且，也有违企业寻求上市发展的初衷。这对于相关上市公司在实业上寻求更大发展，为发展实体经济作出更大贡献和给投资者带来更好地投资回报，也是有百害而无一利。对此，决不能等闲视之。

党中央国务院高度重视资本市场的发展。随着注册制改革由点到面的铺开，中国股市有望进入一个供需两旺的新时代。提升直接融资比例，对于实体经济来说是源源不断地源头活水。而提高上市公司质量，则既是提升直接融资比例的前提，也是使直接融资的资金物有所值和用得其所的基础。

发展直接融资≠支持圈钱

皮海洲

发展直接融资已成为某些国人的口头禅。只要有合适的场合，也不论自己与资本市场搭边不搭边，就总会有人抓住机会，竭力鼓吹发展直接融资。发展直接融资已经深入到某些人的骨髓里、血液里。

这也难怪，谁叫中国资本市场就是为支持实体经济发展服务的呢，所以，中国资本市场必须以发展直接融资为己任，包括不久前出台的“十四五”规划也明确表示要“提高直接融资比重”。可见，发展直接融资是中国股市最主要的历史使命。

近日，央行行长易纲也在自己的论文里谈到了发展直接融资的话题。易纲是从银行风险的角度来谈论发展直接融资的。易纲认为，国际金融危机以来的十多年里，中国金融资产的风险向银行部门集中，向债务融资集中。之所以出现这种情况，主要有两方面原因：一是直接融资尤其是股票融资增长较慢;二是大量贷款以房地产为抵押品投放，房地产价格上升会通过抵押品渠道撬动更多的贷款，两者之间会相互强化。为此，易纲表示要大力发展直接融资，只有发展好直接融资尤其是股权融资，才能够减少对银行债权融资的过度依赖。

中国金融资产的风险向银行部门集中，这是一个现实问题。但因此甩锅资本市场，这个锅中国股市不能背。易纲认为直接融资尤其是股票融资增长较慢，这显然是不符合事实的，中国股市用30年的时间走过了美国股市230年走完的历程，中国股市的发股数量堪称是世界之最，最近几年，每年股票的发行数量少则200多家、300多家，多则超过400家。这样的发股速度举世无双。目前A股上市公司已经超过4000家。因此，易纲认为股票融资增长较慢，这显然是站不住脚的，是对中国股市所作贡献的一种否定。其实，中国金融资产的风险向银行部门集中，这是银行业的咎由自取。就易纲说的“大量贷款以房地产为抵押品投放”一事，不能不说，这是银行业近十几年来推高房价的一个“铁证”。在这一点上，银行业是自讨的。

至于说到发展直接融资的话题，在某些人看来，就是让企业到股市来圈钱，股市仿佛就是一个公众牧场，谁都可以将自家的羊群赶到牧场上来喂养。而这种观点显然是错误的，实际上，发展直接融资不等于支持企业到股市圈钱。这至少表现在三个方面

首先，发展直接融资所要发展的是理性融资，而不是让企业狮子大开口，更不是鼓励企业胡乱花钱。发展直接融资的目的是要让更多的企业到市场上来融资，而不是让企业虚报融资项目到市场上来骗钱。更不是让企业把钱融回去之后放在银行里睡大觉，或拿去送给大股东。

其次，发展直接融资需要规范股东减持行为，并从根本上规范上市公司股权结构。因为目前的发展直接融资，在很大程度上是被股东减持抑制了。比如，A股市场每年IPO融资也就两三千亿元，而股东减持金额却达到了六七千亿甚至更多。股东减持金额远比IPO融资大得多。因此，目前的A股市场与其说是发展直接融资不如说是发展股东减持。

此外，发展直接融资需要保护投资者利益。发展直接融资不是让企业来掏空投资者荷包，若果真如此，这市场就支撑不下去了。所以，发展直接融资还需要注意保护投资者利益，要给投资者提供必要的投资回报。对于那些长期不回报投资者的企业，则应限制其再融资行为。

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