让央行和财政部“吵架”的“财政赤字货币化”是什么?

让央行和财政部“吵架”的“财政赤字货币化”是什么?
2020年05月22日 13:45 金融界

原标题:让央行和财政部“吵架”的“财政赤字货币化”是什么? 来源:吴晓波频道

最近,学界对货币政策和财政政策的讨论逐渐升温,“财政赤字货币化”引起热议。

4月27日,中国财政科学研究院院长刘尚希在一次会议上谈到,“在疫情,也包括全球的低增长、低通胀、低利率、高债务、高风险的‘三低两高’新态势下,是否可以考虑财政赤字适度货币化?”

随后,中国人民银行原副行长吴晓灵、中国人民银行货币政策委员会委员马骏等纷纷反对。

中国财政科学研究院是财政部直属科研事业单位,自然站在财政部的立场;而央行系学者同样也为央行发声。

“财政赤字货币化”是什么东西?为什么会引起经济学家们的争论?让小巴给你捋一捋。

首先,所谓的“财政赤字货币化”,是与“财政赤字债务化”相区别的一个概念。

当一个国家实行积极的财政政策时,就会出现财政支出大于财政收入的情况,也就是财政赤字。

解决财政赤字有三个方法:第一个是节流,减少支出后财政自然能实现平衡;第二个是开源,加更多的税;第三个方法是借钱,发行国债。

现实中,财政支出被用于教育医疗等各个领域,易增难减;征税则容易引起民众反感,所以发行国债成了较优的选择。

对普通人来说,政府发行国债是多了一项安全的投资产品,也乐见其成。

民众排队抢购国债的新闻

可是,由于购买国债的对象不同,就出现了财政赤字货币化与财政赤字债务化这两种概念。

我们知道,现代的货币体系是央行印钱发行基础货币,然后商业银行用基础货币发放贷款派生出广义货币。

为了区别描述,我们可以把基础货币叫“钱”,把广义货币叫作“货币”。

财政赤字债务化:中央政府发行国债让居民购买。在这种情况下,钱只是在居民和政府之间换手,央行没有印钱,最后市场中的货币不增加。

居民排队购买国债

财政赤字货币化:国债让央行购买。对央行来说,是印了一笔钱去买国债,经过商业银行的放贷,最后市场上的货币增加了,可能导致通货膨胀。

具体来说,央行购买国债有两种方式:一种为国债直接向央行发售(下文中的财政赤字货币化指的是这种方式);一种是国债先向市场发行,然后央行在市场上买。采用后者时央行的独立性与自主性更高。

那么,经济学家们支持和反对财政赤字货币化的理由各是什么呢?小巴在尽量保持原意的基础上摘述了双方的观点(原文来自澎湃新闻、金融时报等媒体)。

刘尚希

中国财政科学研究院院长

支持:财政赤字适度货币化是当前条件下很现实的出路。

财政到了非常困难的地步。疫情冲击下,各地的税收大幅度下滑,半数以上省份的地方财政收入下降幅度超过10%。同时又有大量的刚性支出,如抗击疫情、救助企业和贫困家庭,部分地区为了恢复经济发放消费券等等。

另一方面,2020年是偿债高峰,不少地方的偿本付息规模今年达到了千亿级。违约会形成一连串的市场反应,对市场信心形成打击,影响一个地方的投资环境。

所以,财政赤字适度货币化是当前条件下很现实的出路。

小巴翻译:强调财政有很大困难,需要解决,借钱很难,最好的办法是央行印钱。

接下来是反对者的意见。

吴晓灵

央行前副行长

反对: 央行从一级市场买进,缺乏主动权,对财政纪律的制约有限。

中国市场有容纳政府债券的充足余地。从宏观上看,中国是高储蓄率国家,储蓄率位列世界前茅。

2019年政府债券(国债+地方政府一般债+地方政府专项债)发行量为4.8万亿元,其中银行持有4.0万亿元,占银行资产增量的18.8%。

(经计算,)2020年银行至少有能力买入5万亿元政府债券。银行之外的机构2019年买了0.8万亿元,假设2020年购买规模不变,两者合计可买入5.8万亿元政府债券。

如果有需要,央行可以通过多种方式提供流动性,也包括买入政府债券提供流动性。假如从一级市场买进,央行缺乏主动权,对财政纪律的制约有限。

小巴翻译:市场可以消化,没必要让央行直接买。杀鸡不用牛刀。

站在各自立场上,支持与反对的观点都是正确的,可现实中的问题需要得到解决。地方债务负担重不重?继续发债是延缓、化解问题还是堆积问题?财政政策和货币政策应该如何配合,才能更好地稳就业、保民生?

政策的理想目标,是既要、又要、还要,可决策时往往面临权衡取舍。财政赤字是否货币化,大概也是如此。

那么,财政赤字货币化是否可行?会带来哪些问题?来看看大头怎么说。

从学理上讲,如果无所顾忌而不对货币数量加以某种调节控制,相关政策的存在就没有了意义。

不能因为美国无上限的量化宽松,就以为全世界都可通行无上限量化宽松政策。美国完全不是中国可以仿效的一个做法,美国有所谓全球硬通货的霸权,当今世界上还没有哪个国家能与美国的情况相比。

财政赤字货币化的概念过去一直就有,并不新鲜,关键是货币化的机制怎么理解?是无所顾忌的,还是合理因而合意的?

关于机制的优化,我们可以回顾一下中国实践中的一个先例。

在改革开放进行了一段时间以后,财政陷入非常困难的境地,当时解决办法是允许财政在发生赤字的情况下,向人民银行透支,即央行允许以透支的方式来弥补赤字。

这样做是一种“连裆裤”思维,央行把钱直接给财政,形式上什么也得不到,因为反正都是一个国家的钱。

后来发现财政、银行“穿连裆裤”,并不是一个好的约束机制,就在形式上改为借款,财政可以向央行借款来弥补赤字,那么借款就得还,看起来这就形成了约束——借款借得合算不合算,还得有经济综合效益的考量,当然也是绩效的约束。

再后来发现“借款”的形式也会引发问题,因为如放开让财政借款,在借款长期不还、没有还款预期的情况下,“借款”和透支实际上没有什么差别。最后,朱镕基同志下定决心,切断这个途径,不允许财政再向央行借款。

1995年出台的《中央人民银行法》中的规定

所以,以后财政弥补赤字,除了可动用的结余外,就得靠在市场上发行公债,不再以原来透支、借款方式直接形成央行基础货币的投放,这个约束就比较有制度进步的意义了。

央行和财政一样,都是要努力做好对宏观调控的管理。要说负担,两家的负担其实还都不是“钱”的问题,实质性负担都是调控责任履行得好不好的问题。

如果以适当方式推行财政赤字货币化,两大政策协调的机制与水平就应力求高一些。要掌握好财政赤字货币化的机制和方案设计,要坚持基本的制度建设取向,服务全局,有约束、讲综合效益。

从赤字的角度,如果有财政盈余,对货币政策(的操作空间)是一个支持。如果有财政赤字的话,对货币政策是一个反作用。

上世纪90年代的俄罗斯金融危机和1997年的亚洲金融危机,大家讨论最多的是货币政策和财政政策的匹配。财政政策要有盈余,货币政策要灵活。所以美国这些年货币和财政政策最好的时期是1998年克林顿时期,因为它实现了财政盈余。

数据来源:萝卜投研,负数表示财政盈余

对货币来说,信用非常重要。人民币的信用体现在哪?它只是一个本地的形式,不是自由兑换货币,用什么向社会、向市场承诺,是很重要的一块。还是要注意币值稳定,不稀释购买力。

第二,我觉得财政赤字没有那么严重,我们过去几年一直都是财政盈余,今年一季度属于一个特殊的阶段,才出现财政赤字的问题,而财政赤字占GDP的比重最多是2%-3%,所以没有那么严重。

一季度疫情来了,财政政策第一是救命,第二是救急,是极其特殊的一个阶段。不能用一个特殊的阶段去应对常规的改革和发展,还是不能开这个口子。

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