徐工混改进行时：挖掘机上市与资本的狩猎|混改_新浪财经

原标题：徐工混改进行时：挖掘机上市与资本的狩猎

经济观察网记者李紫宸 5月19日，徐工机械总裁陆川、副总裁、财务负责人吴江龙等公司高管出席一季度业绩说明会。

就眼下的工程机械市场形势，徐工机械对外表示：“从3月份以来，各产品线满产高产，出现个别产品供不应求的局面，目前来看上半年将延续这种趋势。”

就正在进行的集团层面的混改，上述高管透露，根据计划，混改要在今年年底前完成，目前，包括战略投资者引进、公司治理、员工持股和职业经理人选聘方案等工作正在进行中。

徐工机械母公司徐工集团，为国内规模最大的工程机械综合制造商之一。经济观察网记者获悉，混改将使得挖掘机、塔机、混凝土机械等资产均将注入上市公司，徐工集团旗下工程机械业务届时也将实现整体上市。

伴随着工程机械行业过去三年的牛市启动，徐工机械及其母公司徐工集团，营收规模也呈逐年增长之势。2019年，仅徐工机械即实现营收591.76亿元。根据公开材料，整个徐工集团在2018年营收规模即已突破1000亿元，为全行业第一。

机制体制的改革，产品结构的补全，优质资产的注入.......尽管混改的细节和具体进展难以获知，但资本现在已经充满想象。

3月之后的转暖

2020年一季度，徐工机械实现营收138.46亿元，同比下滑3.98%，净利润6.11亿元，同比下滑41.95%。

这一业绩的背后，是此前一年业已实现的高增长。2019年，徐工机械实现营业总收入591.76亿元，同比增长 33.25%（其中海外收入74.45 亿元，同比增长26.31 %）；归属于母公司所有者的净利润36.21 亿元，同比增长76.98 %；经营性现金流净额为51.36 亿元，也创下历史最高水平；加权平均净资产收益率则同比提高4.28个百分点，达到12.56%。

根据华创证券的数据，2019年，整个工程机械板块上市企业营收合计为2458.43亿元，同比增长27.85%，归母净利润合计为238.47亿元，同比增长74.29%，综合毛利率达到27.89%，比上年提升0.92个百分点，净利润率9.89%，比上年提升1.80个百分点，存货周转天数为比上年同期增加2天，应收账款周转天数减少10天，经营活动现金流净额合计达到323.74亿元，同比增长38%，创历史新高。

对一季度的业绩，徐工机械表示：“受疫情影响，2020年一季度国内工厂停工、复工延迟、重大施工项目延期，国内GDP同比下降6.8%，公司经营也受到了一定影响。”

尽管一季度营收利润双下滑，但徐工机械高层认为：“一季度经济虽短期承压，但中国经济长期向好的基本面没有改变。随着疫情得到控制、上下游复工复产有序推进、以及逆周期稳经济的相关政策逐步加码，公司认为全年仍可期。”

这样的预判，很大程度上源自过去两个月工程机械市场的大热行情。根据公司高管介绍，从3月份以来，徐工机械各产品线满产高产，出现个别产品供不应求的局面，目前来看上半年将延续这种趋势。

对于海外市场，上述高层预计，受新冠疫情影响，海外经济受到影响，今年公司海外业务和商务活动受到一定影响。目前来看，行业出口出现一定程度上的下滑，但预计下半年随着全球新冠疫情得到缓解，工程机械市场将迎来好转。

基于良好预期，徐工机械表示，2020年主要经营预算目标营业总收入640亿元，同比增长8.2%。

开源证券则在近期的研报中预测，该公司在2020-2022年可实现归母净利润为45.89/52.25/60.06亿元，预计分别同比增长26.7%/13.9%/14.9%

华创证券在近期研报中分析认为，2020年受疫情影响经济承压，逆周期调节发力，以挖掘机为代表的工程机械的需求取决于下游施工需求，而施工需求主要来源于基础设施建设、房地产投资、矿山开采等。工程机械需求与宏观经济形势紧密相连，历史上挖机销量的增速也与基建投资增速、房屋新开工面积增速高度相关。且当前需求中叠加了更新换代需求、机器换人需求、挖机对其他机械的替代需求都扩大了单位工程量对挖掘机械的需求。基于基建投资加快，工程机械行业自身更新周期尚未结束，对全年挖机销量增速不悲观。

混改：有望年底完成

作为工程机械乃至整个装备制造领域都举足轻重的一家企业，徐工集团的混改进展一直广受业内的关注，同时也受到资本市场的瞩目。

混改大致什么时间完成？对此，徐工机械表示：“大股东徐工有限是双百行动试点企业之一，根据双百行动整体指导计划要求，要求2020年底完成，徐工有限将根据其实际情况积极开展相关工作。”

根据徐工机械高层在本次业绩说明会上介绍，2020年4月，徐工有限混合所有制改革的审计、评估工作已经完成，评估结果已在徐州市国资委备案。

2019年7月，徐州市国资委审批通过《徐工有限混合所有制改革试点实施方案》。徐工有限作为徐工集团旗下工程机械资产整合平台，计划将徐工集团旗下工程机械资产划转到徐工有限，同时将徐工有限非工程机械资产剥离至徐工集团。在资产梳理完毕后，混改对应的股权结构变化将在此之后完成，徐工有限也将实现整体上市。

此前，徐州市国资委通过徐工集团间接持有公司控股股东徐工有限100%股权，预计通过混改，徐工有限将引入社会资本以及员工持股，国有股权比例将大幅下降但仍保持绝对控股地位。根据《实施方案》，徐工有限拟通过存量转让和增资扩股方式引入战略投资者。其中，存量转让的股份占徐工有限混改后总股本约17%，增资扩股的股份占徐工有限混改后总股本不高于（含）49%。

2019年，在整个徐工集团，仅上市公司徐工机械营收即达591.76亿元。目前，徐工集团尚有挖掘机、混凝土机械、塔机和矿山机械还不在上市公司徐工机械体内。

徐工机械高层介绍，目前，徐工集团将按照上述《实施方案》的要求，积极开展徐工有限战略投资者引进，进一步完善徐工有限公司治理、员工持股和职业经理人选聘方案等工作。

“挖机、塔机、混凝土机械等资产目前归属于大股东徐工有限，目前徐工有限正在混改，未来徐工有限如资产证券化，其资产当然属于资产证券化的范围。”对此，徐工机械高管在此次业绩说明会上说。此外，根据徐工有限混改方案，徐工重卡将无偿划转至徐工集团，不在本次混改范围内。

徐工挖掘机是混改中资本较为关注的内容。目前徐工在国产挖掘机中市占率第二，仅次于三一重工。2019年上半年，徐工挖机营收86亿，根据国金证券据此测算，徐工挖掘机2019年收入超160亿元。

国金证券分析，混改后的“新徐工”被资本来说，有着三个期待，即混改、挖掘机、盈利能力提升。

与业内极具竞争力的友商相比，“老徐工”目前存在着机制、产品结构以及盈利能力上的差异。通过控股股东混改，或有望激发上市公司活力，打好机制基础。

其次，作为徐工集团旗下工程机械第一大板块的挖掘机，待注入上市公司后，有望提升上市公司盈利能力。

挖掘机等工程机械资产的整体上市，也将补全上市公司的产品结构。目前，母公司旗下的挖掘机、矿机、塔机、混凝土机械尚不在上市公司，待这些资产注入后，“新徐工”——也即徐工集团工程机械板块的营收规模将再上一个台阶。

国金证券认为，目前净利率、ROE等指标方面，徐工机械明显低于另外两家工程机械制造商三一重工、中联重科公司，其盈利能力具备较大提升空间。

该机构预计，目前的徐工机械，2020-2022年净利润为46/52/56亿元，增长28%/13%/7%；PE为9.4/8.3/7.7倍。如未来挖掘机等工程机械资产整体上市，测算未来的“新徐工”整体收入、市值有望逐步接近1000亿元（未考虑相应成本）。