邹琳华：从“四万亿”经验看“新基建”投资计划对房价的可能影响

　　原标题：从“四万亿”经验看“新基建”投资计划对房价的可能影响

　　近来受新冠肺炎疫情影响，全球经济联系度迅速下降，众多行业的生产经营活动难以常态化进行。各国股市下跌，人们对世界经济的前景普遍产生忧虑。为提振经济信心，2020年3月3日，美联储宣布将联邦基准利率下调50个基点。美联储率先决定降息后，澳大利亚、巴西等国央行也先后跟进降息，以应对可能出现的全球经济衰退。

　　从我国情形看，各方也在设法走出疫情对经济影响的阴影，尽快恢复就业和经济增长。其中，“新基建”投资计划作为举措建议之一，被多方频繁提及。据相关解释，“新基建”是相对主要投资方向为“铁公基”的传统基建而言。其主要投向集中于5G网络、大数据中心、人工智能、工业互联网、智慧城市、教育医疗等新型基础设施。

　　这些“新基建”项目代表了未来产业发展的方向，能够对未来新兴产业发展形成有力支撑。它并不是简单重走政府扩张投资的老路，相对传统基建更不易导致投资过剩现象。“新基建”被寄予厚望，有人认为它不仅有助于对冲疫情给中国经济带来的影响，还将为我国下一个经济周期的长期性经济增长打下基础。

　　以基建为主导的经济振兴计划人们并不陌生。说起应对经济减速的大规模的基建投资计划，人们仍很容易联想起2008年末开始推出的“四万亿”投资计划。单从对房地产市场的影响看，“四万亿”投资计划实施之后，虽然在一定程度上防范了经济的硬着陆，但中国城市房价也由此出现连续飚升。

　　当前被多方提及的“新基建”投资计划，与“四万亿”投资计划相比，其“新”体现在何处？如果此次“新基建”投资计划得以全面实施，其对房价的影响与近十二年前的“四万亿”投资计划有何不同？

　　据相关历史回顾资料，“四万亿”投资计划推出的缘由是，2008年9月国际金融危机全面爆发后，中国经济增速快速回落，出口出现负增长，大批农民工面临返乡。为了应对可能的经济硬着陆的风险，政府于2008年11月推出了进一步扩大内需、促进经济平稳较快增长的十大项措施。在此基础上通过完善和充实，逐步形成一揽子投资计划。因为据初步估算实施十大稳增长措施到2010年底约需投资四万亿元，因而使得这些一揽子投资计划也被称为“四万亿”投资计划。

　　根据国家发改委对从2008年四季度到2010年底的四万亿元投资重点投向和资金测算，四万亿中铁路、公路、机场、水利等重大基础设施建设和城市电网改造约1.5万亿元，灾后恢复重建约1万亿元。可见，“四万亿”投资计划的主要资金投向是“铁公基”，除了需要投入大量资金及劳动力外，消耗的主要原材料是钢铁和水泥。投入能耗相对较高，环境影响较大。

　　关于四万亿元新增投资的资金来源，据2009年5月国家发改委有关负责人说明，其中新增中央投资共11800亿元，占总投资规模的29.5%，主要来自中央预算内投资、中央政府性基金、中央财政其他公共投资，以及中央财政灾后恢复重建基金；其他投资28200亿元，占总投资规模的70.5%，主要来自地方财政预算、中央财政代发地方政府债券、政策性贷款、企业（公司）债券和中期票据、银行贷款以及吸引民间投资等。从以上资金来源结构看，地方政府举债和政策性贷款可能是“四万亿”投资计划的主要资金来源。

　　“四万亿”投资计划实施后，虽然在一定程度上有效对冲了全球金融危机的冲击，但对房价的推进作用也是显而易见的。2009年上半年开始，各大城市住房成交量急剧放大。到2009年下半年，随着住房库存量的探底，大城市房价开始快速上涨。而此时，离世界金融危机的全面爆发仅时隔一年多。由于房价上涨过快，2010年4月30日北京被迫在全国率先首次出台住房限购政策，规定“每户家庭只能新购一套商品房”。随后，其他一线城市迫于房价压力也跟进了限购措施。2010年10月，“限购令”已经在北京、上海、深圳、广州全面实行。在一线城市全面限购后，2010年四季度开始二三四线城市房价又大幅上涨，部分二三线城市由此也跟进了限购政策。到2011年1月，中国已有北京、上海、深圳、广州、三亚、海口、天津、杭州、苏州、温州、南京、福州、厦门、宁波、舟山、大连、兰州、太原、武汉、昆明、南昌、郑州、济南、合肥24个城市出台“限购令”，其中在2011年后颁布“限购令”的城市有7个。时至今日，北京等城市限购令实施已经近十年，限购这一平抑房价的短期政策由此成为稳定大城市楼市不可或缺的“长效制度”，“四万亿”对楼市的影响可谓深远。

　　从这些年来各方总结的“四万亿”投资计划推出的经验教训看，一个基本共识是由政府主导、通过举债或增发货币推进的大规模基础设施投资计划很容易推高房价。其机制也并不复杂，在产能大量闲置的背景下，大规模投资计划也许并不会引起消费品价格的普遍上涨。但政府大规模的举债或增发货币，会稀释存量财富，引发巨大的财富再分配。为了避免财富缩水，人们会对资产进行重行配置，比如增加房地产持有比重，增量货币也会顺势大量流入房地产领域，从而造成房价迅速上升。

　　此次多方建议的“新基建”，其相对于传统基建而言科技含量更高，单位投资能耗低，对环境也相对友好，更重要的是其代表了未来产业的发展方向。因而，相对“四万亿”投资计划为代表的传统基建“铁公基”，这次其对房价的影响是否会有所不同？

　　遗憾的是，如果单纯从投资方向的新旧差别推测“新基建”会对房价更加友好，可能只是一厢情愿。新旧基建的说法，只是基于当前产业发展战略的考量。从市场角度看，基建新旧并不重要，重要的是有效（投资不足）与无效（过剩）。基建无论新旧，只要有现实需求强烈、乘数效应巨大，就是值得推进的项目。

　　作为 “四万亿”主要投资方向的“铁公基”，一般指的高速铁路、高速公路、机场、城市轨道交通、桥梁等当时的经济短板项目。新基建则主要投向5G网络、大数据中心等代表未来产业发展方向的基础性项目。二者从技术含量上看显然确实是有代际差别。当然，这只是从今天的眼光来度量历史。在“四万亿”推出的约12年前，大数据中心、5G网络这些概念还没有兴起。如果从12年前的眼光看，高速铁路、高速公路、机场、城市轨道交通等项目也是不折不扣的“新基建”。特别是高铁、城市地铁等的大规模建设，对此后数十年的经济推动作用绝不可小视。高铁更可以说在一定程度上改写了中国经济版图。放在今天，有些传统基建项目如机场、特大城市地铁、繁忙线路高铁等，仍然存在结构性短缺，仍需要加大投资。

　　另一方面，“新基建”项目也同样存在过剩或无效的可能。由于部分“新基建”项目成果难以观察，其资金监督也更为困难。所以，单从项目技术的“新旧”来看，目前的“新基建”与传统基建对房价的总体作用没有本质差别。如果要说二者对房价影响的结构性差别，这还是可能存在的。传统基建劳动力及原材料消耗更大，产生的有形投资成果更显著，“新基建”则反之。这可能也会影响其作用于房地产市场的模式，比如传统基建对房价的作用偏向于全面开花，“新基建”对房价的作用偏向于大城市。因为新基建技术门槛高，直接受益企业和产业分布以大城市为主。

　　进一步看，“新基建”投资计划对房价的影响能否显著区别于“四万亿”投资计划，关键在于其资金来源上与传统模式是否不同。

　　“新基建”与“四万亿”投资计划同样需要面临的另一个重要问题，这就是大规模投资资金从何处来？如果“新基建”继续采取政府大规模举债或增发货币的方式，必将会形成更巨大的财富再分配。居民为了避免财富缩水，仍然会将资产进行重行配置，增发的货币也可能会再度设法变相流入楼市，从而形成房价的大幅波动。

　　换言之，如果新基建继续由政府主导，资金来源主要是政府举债或央行发钞，“新基建”投资计划和当年的“四万亿”投资计划对房价的影响不会有本质的区别，有所不同的只是大城市房价受影响更大。可以说，如果“新基建”投资计划的资金来源模式没有创新，则“新基建”引发房价的大幅波动可能是其必须承受的代价。

　　另一方面，如果“新基建”资金来源能采取政府引导、市场投资的方式，则在对房地产市场的影响上，与“四万亿”投资计划可能会有本质的区别。比如政府主要通过土地、能源、政策、融资渠道等方面的配套优惠政策，引导市场资金投入这些关系未来产业发展的新兴领域，因为没有显著的货币增发和直接的财富再分配效应，因而对资产市场的冲击也将相对较小。2020年3月4日，中央政治局常务委员会会议强调要“加快5G网络、数据中心等新型基础设施建设进度”，从投向上肯定了“新基建”的意义，但政策层面尚没有对“新基建”推进方式有明确的界定。如果将“新基建”投资计划升级为“新基建”投资引导战略，放弃政府计划推进的传统投资方式，而采取政府引导市场资金的投资方式。则“新基建”将真正成为“新的基建”，对房地产市场的平稳增长将更加有利。

　　（邹琳华为中国社会科学院财经战略研究院研究员，经济学博士）

责任编辑：鲍一凡