2020年基建投资怎么看？|中基建_新浪财经

原标题：2020年基建投资怎么看？来源：陆家嘴大宗商品论坛

一、2020年基建投资增速预测

我们预计2020年基建投资同增7%。1）基建资金来源一直是拆解基建投资增速的重要方法，2017年基建资金来源共计15万亿元，其中国家预算内资金（占比16%）、国内贷款（占比16%）、自筹资金（占比59%）是基建资金的重要组成部分。2）考虑2020年经济下行压力仍大，还需“基建稳增长”继续发力，专项债仍是重要抓手。2019年9月4日，国常会决定专项债资金不得用于棚改、土地储备项目，考虑2019年专项债资金用于棚改、土地储备项目的比例高达65%，用于基建项目的比例仅为28%，预计未来专项债投向将进一步向基建投资倾斜。3）根据测算，我们预计2019、2020年基建投资增速为3.4%、7%。

一个值得注意的“背离”：2019年微观指标（基建企业营收增速）的复苏远好于宏观指标（基建投资增速）的复苏，实际的基建投资增速可能比我们预想的更好。从微观数据来看，2019年1-9月SW基建企业的营收同增15%，较去年同期提升8.7pct，远高于同期的基建投资增速3.4%和提升幅度（3.2pct）。考虑垫资施工是基建企业提升市占率的主要途径，2019年SW基建企业在营收快速增长的同时，经营活动产生的净现金流仅小幅增长，我们认为微观基建企业营收增速和宏观基建投资增速的背离并不能仅以“市占率提升”的逻辑简单解释，实际的基建投资增速可能比我们预想的更好。

国家预算内资金：稳健增长。1）基建资金的国家预算内资金由全国公共财政支出的基建项目构成，对应全国公共财政支出中的交通运输、城乡社区事务、农林水事务三大类别。2）从公共财政支出的绝对额来看，2018 年公共财政支出达22万亿，同增8.7%，较2017年提升1pct；2019年1-10月公共财政支出达19万亿，同增8.7%，较2017年提升1.1pct。预计2019、2020年公共财政支出同增9.4%、9%。3）从公共财政支出中基建项目占比来看，自2011年以来，基建占比逐年提升，我们预计在基建补短板的作用下2019、2020年基建占比将有所提升。

国内贷款：下调基建类项目资本金要求+专项债可作为最大项目资本金，推动国内贷款中基建项目占比。1）从国内贷款的绝对额来看，2018年新增人民币贷款达16万亿，同增19.5%；2019年1-9月新增人民币贷款为13.6万亿，同增3.7%，增速较去年同期下滑14pct。考虑国内经济较为疲软，预计2019、2020年新增人民币贷款增速为5%、0。2）我们通过四大银行公布的贷款数据来看，2019年基建贷款占比略有提升。2019年6月中办与国办联合下发《关于做好地方政府专项债券发行项目配套融资工作的通知》，首次允许将专项债券作为符合条件的重大项目资本金；2019年11月国常会决定，下调基建类项目资本金要求。我们预计这将带动国内贷款中基建项目的比例提升。

自筹资金-政府性基金支出：专项债支撑增长。1）从政府性基金支出绝对额来看，近几年全国政府性基金支出呈现高速增长，2018年政府性基金支出达8万亿元，同增32%，较去年同期下滑0.6pct；2019年1-10月政府性基金支出达6.2万亿元，同增23%，较去年同期下滑17pct。从政府性基金收入的结构来看：①国有土地使用权出让金是政府性基金支出主要资金来源，但受土地交易量增速下行的影响，2019年1-10月土地出让金收入安排的支出同比下滑3.4%至4.69亿元，较去年同期下滑46%；②地方政府专项债也是政府性基金支出重要资金来源。2019年政府性基金支出保持高增长主要系地方政府专项债大幅增长，2019年1-11月新增地方专项债净融资额达2万亿元，同增68%。2）从政府性基金支出中基建占比来看，预计在基建稳增长的政策下，2019年基建占比略有提升。从2019年新发行的专项债投资方向来看，专项债主要用于棚改、土地储备项目，基建项目占比仅28%；2019年9月4日，国常会决定专项债资金不得用于棚改、土地储备项目，预计未来专项债中的基建项目占比将大幅提升，对应2020年政府性基金支出中基建占比将达49.5%。

自筹资金-债券：大幅增长。1）债券主要包括投债净融资、专项建设基金、产业债、铁道债、发改委专项债等。具体估算方法上，城投债净融资是根据Wind口径城投债发行到期数据计算，产业债是从三大行业中扣除城投平台发债的部分，铁道债、发改委专项债是根据Wind债券概念分类中的对应指标统计，不考虑专项建设基金工具使用。2）2019年1-11月城投债净融资额达7457亿元，同增110%，大幅改善。得益于城投债大幅改善，预计2019年各类债券融资总额将大幅改善。3）考虑2020年经济下行压力仍大，基建作为重要的逆周期调节因子，将获更多资金支持，预计2020年债券募资额同增20%至1.8万亿。

自筹资金-非标：非标资金的大幅萎缩是2018年基建增速回落的重要原因，2019年边际改善。1）非标资金包括信托贷款和委托贷款两部分，2018年受资管新规影响，非标融资大幅萎缩，2018年新增信托贷款-6901亿元，新增委托贷款-16067亿元，我们以新增信托项目中基建产业占非金融类信托比例来估算非标资金中流向基建的部分，预计2018年非标资金对基建资金的贡献约-2800亿元，相较于2017年的非标资金流向基建金额（4745亿元），非标资金是2018年基建增速大幅回落的重要原因。2）2019年非标资金有所改善，2019年1-10月新增信托贷款-1701亿元（去年同期为-5925亿元），新增委托贷款-7121亿元（去年同期为-12546亿元），预计2019年全年非标资金将大幅改善。保守估计2020年非标资金与2019年持平。

其他资金：假设2018、2019、2020年企事业单位自有资金、其他资金与2017年维持不变。

资金缺口：大幅收窄。1）2015年以前资金缺口的绝对值不足1000亿元（占基建投资额的比例不足3%），但2015年后缺口不断扩大，2017年资金缺口超23000亿元（占基建投资额的比例达14%）。2）我们认为资金缺口的形成主要有两个原因：①固定资产投资的买方对卖方的“资金占用”；②以“形象进度法”统计的固定资产投资存在一定“水分”。3）考虑2018、2019年在“清欠民企应收账款行动”和“政府投资项目禁止施工单位垫资”两大政策驱动下基建企业应收账款改善、“形象进度法”改为“财务支出法”挤出数据“水分”，预计2018、2019年资金缺口将大幅缩窄，2018、2019年资金缺口为1.34万亿、0，保守假设2020年资金缺口为0。