良品铺子 逆市高增长背后有隐忧

原标题：良品铺子 逆市高增长背后有隐忧 来源：《金融投资报》

资产负债率显著高于同业、毛利率不断下降、子公司亏多赚少……

　　号称要以“高端零食”为中国零食代言的良品铺子股份有限公司（简称：良品铺子）于11月28日上会。尽管公司口号很响亮，不过现实却有一点“骨感”。《金融投资报》记者查阅良品铺子招股说明书发现，近年来在同行业上市公司业绩纷纷走下坡路的情况下，良品铺子业绩却逆市大增，其背后却是子公司亏多赚少、资产负债率显著高于同业、毛利率不断下降以及长期不按规定为员工正常缴纳五险一金的现实，这不得不令人质疑其超出同业的增长水平含金量到底有多高，其高增长能否延续，似乎也需要谨慎看待。

■ 本报记者 刘庆华

多家子公司处于亏损状态

　　招股说明书显示，2015年至2018年上半年，良品铺子实现营业收入31.49亿元、42.89亿元、54.24亿元和30.35亿元，归属于母公司股东的净利润分别为4536万元、9896万元、11346万元、11208万元。其中，2016年和2017年营业收入同比增长36%和26%，净利润同比增长118%和15%，按2018年上半年的数据推算，2018年全年业绩高增长是大概率事件。

　　而在A股上市公司中，主营业务与良品铺子较为相似的有来伊份、三只松鼠、盐津铺子。从公布的定期报告来看，最近几年这3家公司业绩无一例外走下坡路，不是业绩增速大幅下滑，就是业绩由正增长变为负增长。

　　财报数据显示，三只松鼠2016年-2018年归属于上市公司股 东 的 净 利 润 同 比 增 幅 为2335.44%、28.7%和0.61%，来伊份同期净利润同比增幅为1.92%、-24.42%和-90.03%，盐津铺子同期净利润同比增幅为30.89%、-23.25%和7.27%。显然，虽然这3家公司与良品铺子的业务模式略有差异，但3家公司业绩同时下滑，至少在一定程度上反映了行业的现状和趋势，但良品铺子逆市增长，令人心生疑虑。

　　尤其是作为一家以湖北为大本营的企业，在开拓省外市场时遇到了明显阻力时，这种疑虑可能会进一步加重。招股说明书显示，良品铺子共有18家子公司，其中有15家分布在湖北省外。2017年-2018年上半年，包括江苏良品铺子、江西良品铺子等在内的5家公司为盈利，河南良品铺子、深圳良品铺子、重庆良品铺子等6家公司亏损，陕西良品铺子2018年上半年亏损24万元以上。与此同时，还有3家公司未实际经营。整体来看，良品铺子处于亏损状态或未盈业状态的公司合计达到10家，一定程度上证明良品铺子在开拓省外市场方面仍然压力重重。

未按规定缴纳五险一金

　　更为值得关注的是，良品铺子长期未规范地为企业员工缴纳五险一金，不仅反映了其管理的不合规，未按规定缴纳的五险一金则增厚了其业绩。

　　据招股说明书，截止2018年6月末，良品铺子拥有员工总数为9294人，但缴纳社保人数仅有7838人，有1456人未缴纳；缴纳住房公积金人数仅为5632人，占总人数的比例只有六成，有3662人未缴纳。在前两年，这一情况更为严重。2016年末，公司员工总数9757人，但缴纳住房公积金人数只有992人；2015年末，公司员工总数8532人，缴纳社保人数只有5928人，缴纳住房公积金人数只有728人，可以说，仅有不到一成的员工缴纳了住房公积金。

　　针对应缴未缴社会保险和住房公积金的主要原因，公司披露为：一是处于试用期暂未缴纳；二是因员工重视个人当期收入，对缴纳社会保险和住房公积金的认识相对不足自愿放弃。

　　根据《社会保险费征缴暂行条例》第十二条，“缴费单位和缴费个人应当以货币形式全额缴纳社会保险费。缴费个人应当缴纳的社会保险费，由所在单位从其本人工资中代扣代缴。社会保险费不得减免。”此外有业内人士指出，用人单位和劳动者必须参保是法律的强制性规定，是不可以通过当事人约定予以排除的，即使劳动者出具自愿放弃参保的声明，也无法仅仅因此免除用人单位依法为员工办理五险一金的法定义务。

　　自2016年至2018年，公司测算补缴的社保公积金合计金额分别为1369.91万元、1067.82万元、460.66万元及248.78万元，合计补缴金额将超过3100万元。2017年全年，良品铺子的利润总额为19005万元。如果未来公司将要补缴这部分金额，显然不是一笔小数目，也将对公司业绩造成一定影响。

高负债模式增大运营风险

　　此外，良品铺子资产负债率显著高于同行业上市公司，高负债运营的模式加重了运营风险。同时，随着线上平台销售的扩大，良品铺子的毛利率将不可避免地下降。

　　根据招股说明书，2015年至2018年上半年，良品铺子的资产负债率为83.88%、83.9%、71.05%和64.94%，显著高于同期来伊份、收购了百草味的好想你、三只松鼠、盐津铺子的资产负债率水平（如图所示）。对此，公司给出了三个理由：一是在经营规模及收入规模快速增长，使得公司资产负债率较高；二是对供应商主要采取先货后款的结算方式；三是公司线上业务收入占比较高，其销售季节性及备货时点特征所致。显然，如果线上业务收入占比较高推高了其资产负债率，那么全部采用线上渠道销售的百草味（好想你）和三只松鼠的资产负债率应该会高于良品铺子，事实却与之相反。但不论原因是什么，当前良品铺子高负债运营会增加其运营风险。

　　另据招股说明书，良品铺子毛利来源主要是直营模式、加盟模式和线上平台销售，2015年末，毛利贡献占比分别为65.32%、19.51%和14.89%；2018年6月末，毛利贡献占比分别为34.57%、29.93%和40.72%。可以看出，线上渠道贡献的毛利越来越大，已经排名第1；线下渠道中，加盟模式贡献的毛利也与直营模式越来越接近。可以说，加盟模式和线上渠道是未来公司扩张的趋势。

　　然而，就毛利率水平而言，虽然是直营>线上>加盟的情况，但随着线上休闲食品市场规模不断扩大，公司通过价格手段扩大市场份额，线上业务规模增长迅速，同时加盟店数量占比越来越大，未来的整体毛利率不可避免地要出现下降，从而将影响公司的净利润水平。来源:《金融投资报》 http://jrtzb.com.cn/

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