个股表现分化 选股逻辑分层

原标题：个股表现分化 选股逻辑分层

一、需求继续底部波动

板块19年第三季度单季整体收入同比+3%，较 19年第一、二季度的+5%、+7%的增速水平出现一定环比放缓。但考虑到格力18年下半年经营节奏有一定的逆周期调节，对板块真实经营情况有一定扰动，所以剔除格力来看，19年第一至第三季度板块收入规模同比+5%、+6%、+4%，单季增速随家电零售规模增速回落小幅下降。家电需求、板块仍处弱周期，继续维持中低个位数同比增速。但底部特征明显，后续存边际改善预期。19年第三季度家电零售规模、板块收入分别同比-6%、+4%，收入增速维持中个位数水平。18年第三季度以来，板块需求经历4-6季度低速增长，当前已现底部企稳特征，企业经营收缩下，库存也处于底部周期。后续竣工改善叠加适度补库存，板块收入增速有望稳中有升。

二、收入增速有望见底回升

零售和库存均处底部，收入增速有望见底回升，后续格局仍是重点。竣工托底需求，空调、厨电零售有望逐步回暖。19年第三季度在零售低基数下，增速并没有出现对应回暖，一方面来源于经济压力，另一方面是因为地产调控周期中，地产商因资金压力竣工周期进一步拉长，竣工增速的回暖低于预期。但竣工交房环比改善的方向未变(19年9月单月商品房竣工面积同比增速转正)，需求有望逐步回暖。

库存去化充分，企业轻装上阵。本轮周期中企业经营均随需求的下行快速收缩，以空调为例，悲观预期下，18年第四季度至19年第二季度内销出货端增速低于整体零售端增速。19年空调旺季结束后，部分企业的库存水平甚至同比出现下降，故而9月主要企业均进行了一定程度的补库操作。而厨电板块前期除了需求偏弱之外，经销商提货意愿亦有大幅下降，经过一年多的调整观望后，库存去化情况良好。所以叠加零售改善和库存底部，后续板块收入表现有望见底回升。但相比较需求增速的波动，竞争格局是对个股投资影响更大的因素。

空调是 19年以来竞争格局导致龙头和其他企业表现分化的代表性行业。而从监测数据来看，前期表现相对温和的冰洗行业，随着龙头海尔竞争策略转向全价位段布局，追求份额增长，整体竞争格局也有逐步收紧的迹象。

三、龙头确定性领先

行业增速中枢下移，投资逻辑回归个股，龙头确定性领先。19年第三季度板块在整体需求承压的背景下，依旧实现了稳定增长，而成本红利支撑下，利润端增速继续领先收入端。主要系龙头主动收紧格局，凭借制造端和品牌端的优势，在享受了部分成本端红利的基础上，获得了收入和利润率的同时提升。考虑后续竣工和库存的底部反转，板块增速有望逐季回升。但中长期来看，行业增速中枢下行的大趋势下，投资将从行业的逻辑过度到个股逻辑，所以格局和份额才是更重要的关注指标。龙头壁垒深厚，掌控竞争格局，弱周期中稳定增长的确定性领先。

虽然家电行业整体进入低增长阶段，但反而逐步迎来最好的投资阶段。从标的供给端来看：经济增速降档，人口红利淡化，优质资产、确定性投资机会稀缺性愈发凸显;从资金需求端来看，追求稳定确定回报的海外、长线资金配置比例持续增加。

对于逐步步入成熟阶段的家电企业来讲，高增长，快扩张并不是公司的核心价值。其核心价值在于制造和品牌护城河下持续创造高额稳定现金回报的能力。结合供给和需求两端共同的变化，将推动投资逐步回归现金流本质，从过去PE-G框架逐步回归到成熟消费品所适用的 PB-ROE框架，家电龙头有望逐步迎来自身价值回归。

“余粮”充足，龙头业绩确定性更显。进一步的，结合资产负债表来看，龙头现金资产充沛，预提费用充足(格力年第三季度其他流动负债624亿元，美的19年第三季度其他流动负债419亿元)，在紧格局中拥有更多的“余粮”储备，将进一步确保了后续业绩增长的确定性。

四、投资建议

龙头主导格局，高回报优质资产价值重估。单季板块基本面表现底部特征明显，随着竣工改善+适度补库，需求有望逐步回暖。弱周期下龙头主导竞争，收入利润表现阶段性超越行业，增长韧性领先。长期看，经济增速换挡+资金结构变动共同作用下，优质资产有望迎来价值重估。结合短期业绩表现和长期估值方式切换，个股推荐分为三条主线：

1、弱周期中增长确定性最强，把握长期估值方式切换的优质资产：格力电器、美的集团、海尔智家。

2、当前估值较低，短期边际改善可期的：华帝股份、海信家电(中央空调)、老板电器、欧普照明。

3、经营能力提升，经营边界扩张的小家电龙头：新宝股份、九阳股份。

链接：个股分析

海尔智家(600690)

市占率持续提升

根据中怡康统计，公司在零售端份额持续提升，2019年1-9月海尔洗衣机、空调、热水器、厨电零售额份额分别提升1.4、2.7、0.7、1.9、0.8个 pct，作为冰洗龙头，公司冰箱、洗衣机保持行业市占率第一，并持续扩大领先优势。卡萨帝在高端品牌市场持续发力，第三季度收入同比增长42%，环比上半年15%增速大幅放量，同时公司不断完善卡萨帝品类矩阵，未来有望在厨电空调等领域持续发力。(天风证券)

新宝股份(002705)

多品牌矩阵发力

公司营收净利维持高速增长，销售商品现金流入亮眼。报告期内，公司经营现金流量净额为11亿元，同比增长716%，其中 第三季度单季度经营现金流量金额为5.9亿元，同比增长147.1%。公司已经形成东菱、摩飞、莱卡等多品牌矩阵，国内自主品牌高速增长，产品布局成效显著。同时，公司加强了与互联网公司的合作，包括小米、名创优品和拼多多等，预计未来丁订单量持续增长。(西南证券)

老板电器(002508)

多元渠道调整优化

面对低迷的行业环境，公司多渠道调整优化，推动业绩增长。零售渠道上，公司优化专卖店体系以对冲KA低迷影响，同时积极挖掘一二级存量市场;电商渠道上，公司加快线上线下协同发展，优化运营效率，积极调整线上品类以适应客户需求;工程渠道上，公司继续加深与恒大、万科、碧桂园等房企的合作，中央吸油烟机为工程渠道战略客户的开拓提供助力。(中信建投)