监管就公募侧袋机制征求意见，应对基金流动性和投资者公平性问题

原标题：监管就公募侧袋机制征求意见，应对基金流动性和投资者公平性问题

近年来，各类资产风险爆发事件频出，进而引发基金净值大幅波动、持有人巨额赎回，基金流动性风险愈趋严重。

为了进一步丰富证券投资基金流动性风险管理工具，更好地保护投资者，尤其是中小投资者的合法权益，借鉴境外市场基金管理人流动性风险管理工具的成熟经验，近日，证监会起草了《公开募集证券投资基金侧袋机制指引(征求意见稿)》(以下简称《征求意见稿》)，并于8月16日正式公开征求意见。公募基金“侧袋账户”呼之欲出!

《征求意见稿》共十七条，对“侧袋机制”的定义、内控要求、主体责任、启用条件、账户份额确认、申赎和投资安排、持有人大会表决权、费用支出、估值核算和信息披露等方面作出了规定。

“侧袋机制”有什么用?

侧袋账户(side pocket)机制，指的是将难以合理估值的资产从基金组合资产账户中独立出来、形成侧袋账户进行独立管理，其他基金组合资产存放在主袋账户的机制。放入侧袋账户的资产主要包括三大类：

一是无可参考的活跃市场价格且采用估值技术仍导致公允价值存在重大不确定性的资产;

二是按摊余成本计量且计提资产减值准备仍导致资产价值存在重大不确定性的资产;

三是其他资产价值存在重大不确定性的资产。

好买基金研究员雷昕向蓝鲸财经解释道，侧袋账户其实在海外是一种很普遍、成熟的做法，主要解决的是资产爆雷后基金流动性和投资者公平性两大问题，可以更好、更公允地保护持有人利益。

具体来看，一方面，在打破刚兑的大背景下，资产爆雷后一般会进入一个较长的资产清算过程，这一过程中产品净值会发生异常波动，基金持有人也会因为恐慌而巨额赎回，这将进一步加剧产品的流动性风险，导致基金管理人不得不变卖其他资产应对巨赎，爆雷的这部分资产占比就会越来越大;而另一方面，基金公司多会采取调整估值的方法应对爆雷的资产，但估值是否准确还需等资产清算完成后才能确定，这就导致后来的申购资金可能并没有享受到公允的基金净值估值。

实行“侧袋机制”就可以解决前面两个问题。基金管理人可以将这部分爆雷的资产单独放在侧袋账户，那么未来所有的申赎都不会牵扯到这部分资产，而其他的资产可以在主袋正常估值，这一方面保证了基金估值的公允性，另一方面也可以慢慢等待这些资产清算后再归还给相应的持有人，这一做法对各方都会公允许多。

光大证券在《建议在公募产品中使用侧袋账户机制》一文中表示，在侧袋机制下，侧袋中的资产并不急于变现，这为投资组合的流动性提供了缓冲，不仅可以让基金经理更专注地管理主袋账户的资产，而且保护了所有投资者的利益，避免让最后一部分赎回的投资者全部承担低流动性资产的损失，并且将新增投资者与不确定性高的侧袋账户资产隔离开来;同时，侧袋账户机制也避免了不合理估值对于投资者公平性的影响。

“侧袋机制”的风险与应对

当然，侧袋账户机制并不是毫无缺点。

安信国际在《海外基金专题:基金流动性神器—Side Pocket条款》一文中指出，侧袋账户确实存在限制投资者赎回其全部权益、增加投资者机会成本等弊端;此外侧袋账户还有可能会被滥用，在一些实例中，非流动性资产被分离放入侧袋账户中以保障投资策略中流动性较好的那部分资产的管理费用。

对此，证监会起草的《公开募集证券投资基金侧袋机制指引(征求意见稿)》对“侧袋机制”的启用条件作出了规定。《征求意见》指出，当基金持有特定资产且存在或潜在大额赎回申请时，基金管理人经与基金托管人协商，并咨询会计师事务所的专业意见后，可以依照法律法规及基金合同的约定，对除货币市场基金与交易型开放式指数基金以外的开放式基金启用侧袋机制。当特定资产占前一估值日基金资产净值 50%以上的，基金管理人应采取暂停基金估值等相关措施，不可启用侧袋机制。

光大证券也在《建议在公募产品中使用侧袋账户机制》一文中指出，侧袋账户虽然很好地解决了组合流动性和投资者公平性的问题，但同时也可能带来新的潜在风险，例如挪用侧袋账户资金、利用侧袋账户机制阻止持有人赎回、恶意收取更高的管理费用等。

例如，2010年10月，美国证券交易委员会就曾指控Palisades Master Fund的Paul T. Mannion, Jr.和Andrew S. Reckles通过将World Health Alternatives, Inc.的投资置入侧袋账户以此来逃避损失和投资者的赎回，并且他们故意高估侧袋账户中资产的价值，从而向投资者收取更高的管理费用。

对此，《征求意见稿》中也对侧袋账户的费用进行了明确规定：基金管理人对侧袋账户的管理费应进行合理减免，不得计提或收取业绩报酬;侧袋账户的费用合计占比不得超过主袋账户的费用合计占比。

目前国内外均已有侧袋账户的应用实例，但国内公募基金管理公司的侧袋账户应用寥寥，首个使用侧袋机制的案例为兴业全球基金旗下的一对多专户产品“兴业全球趋势1号特定多客户资产管理计划”(以下简称“趋势1号”)。该产品曾在2011年打开赎回时，对尚在继续停牌中的紫鑫药业采用侧袋账户机制，2012年1月紫鑫药业定向增发股份解除限售后，“趋势1号”将所持股份卖出并对侧袋资产进行了结算。

证监会表示，公募基金引入侧袋机制，一是对《公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理规定》中“特定情形下基金管理人流动性风险管理的辅助措施”进行细化，进一步丰富基金管理人的流动性风险管理工具，促进公募基金行业平稳健康发展;二是有利于防范先赎占优等行为，最大程度保障投资者合法权利;三是为公募基金探索产品创新，更好服务实体经济、更好满足公众投资需求提供制度保障。

《公开募集证券投资基金侧袋机制指引(征求意见稿)》全文如下：

第一条 为加强对公开募集证券投资基金(以下简称基金)流动性风险的管控，保护投资者的合法权益，根据《证券投资基金法》《公开募集证券投资基金运作管理办法》《公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理规定》及其他有关法律法规，制定本指引。

第二条 【定义】本指引所称侧袋机制，是指将基金投资组合中的特定资产从原有账户分离至一个专门账户进行独立管理的机制。原有账户为主袋账户，独立账户为侧袋账户。 前款所称特定资产包括：(一)无可参考的活跃市场价 格且采用估值技术仍导致公允价值存在重大不确定性的资 产;(二)按摊余成本计量且计提资产减值准备仍导致资产 价值存在重大不确定性的资产;(三)其他资产价值存在重 大不确定性的资产。

第三条 【内控要求】基金管理人应将侧袋机制纳入流动性风险管理工具，针对侧袋机制的实施条件、发起部门、决策程序、业务流程等事项，制定清晰的内部制度与明确的授权分工，确保侧袋机制实施的及时、有序、透明及公平。 基金管理人管理层应当对侧袋机制的启用与实施承担主要责 任。

第四条 【主体责任】基金管理人在启用和实施侧袋机制过程中应当以保护基金份额持有人利益为原则，公平对待 各类投资者，不得当用而未用或者滥用侧袋机制。

第五条 【启用条件】当基金持有特定资产且存在或潜在大额赎回申请时，基金管理人经与基金托管人协商，并咨询会计师事务所的专业意见后，可以依照法律法规及基金合同的约定，对除货币市场基金与交易型开放式指数基金以外的开放式基金启用侧袋机制。 当特定资产占前一估值日基金资产净值 50%以上的，基金管理人应按照《公开募集开放式证券投资基金流动性风险 管理规定》第二十四条的有关要求，采取暂停基金估值等相关措施，不可启用侧袋机制。

第六条 【侧袋账户份额确认】启用侧袋机制当日，基金管理人应以基金份额持有人的原有账户份额为基础，确认基金份额持有人的相应侧袋账户份额。主袋账户沿用原基金 代码，侧袋账户使用独立的基金代码。

第七条 【侧袋账户运作安排】侧袋机制实施期间，侧袋账户应当停止办理申购赎回申请。特定资产恢复流动性后，基金管理人应当按照基金资产利益最大化原则将特定资 产予以处置变现，并及时向侧袋账户份额持有人支付款项。

第八条 【主袋账户运作安排】基金管理人应当依法保障主袋账户份额持有人享有基金合同约定的赎回权利，并根据主袋账户运作情况合理确定申购政策。基金的各项投资运 作指标以主袋账户资产为基准，基金管理人应当在侧袋机制启用后十五个工作日内对主袋账户的组合投资比例进行调整。

第九条 【持有人表决权】侧袋机制实施期间，基金份额持有人大会表决事项涉及主袋账户和侧袋账户的，召集人应当对侧袋账户份额按侧袋账户份额净值与主袋账户份额净 值的比例进行折算;表决事项未涉及侧袋账户的，侧袋账户份额无表决权;表决事项未涉及主袋账户的，主袋账户份额无表决权。

第十条 【费用要求】基金管理人可以按照法律法规及基金合同的约定，将与侧袋账户有关的费用从侧袋账户中列支，同时应遵守以下规定：(一)对侧袋账户的管理费进行合理减免，不得计提或 收取业绩报酬;(二)侧袋账户的费用合计占比不得超过主袋账户的费用合计占比。

第十一条 【估值核算】基金管理人应对侧袋账户进行独立核算，审慎确定特定资产的参考估值，分别披露主袋账户和侧袋账户的份额净值，并在显著位置注明侧袋账户的份 额净值不作为特定资产最终变现价格的承诺。

第十二条 【信息披露】基金管理人应当对侧袋机制实施期间的基金简称进行特殊标识，在启用侧袋机制、清算特定资产、终止侧袋机制以及发生其他可能对投资者利益产生重大影响的事项后及时发布临时公告，并在基金定期报告中披露特定资产运作情况。 启用侧袋机制的临时公告应当包括启用原因及程序、特定资产流动性和估值情况、对投资者申购赎回的影响、风险提示等关键信息。 清算特定资产的临时公告应当包括特定资产变现价格和时间，向侧袋账户份额持有人支付的款项、相关费用发生情 况等关键信息。

第十三条 【备案要求】基金管理人应当在启用侧袋机制后五个工作日内向中国证监会及主要运营地中国证监会派出机构备案。备案材料应当包括启用侧袋机制的具体情况、 内部决策程序、基金托管人意见书、审计报告、后续风险防范和处置预案等。基金管理人应当在监察稽核季度报告和年度报告中持续跟踪分析侧袋机制实施情况。

第十四条 【法律文件】基金管理人应当在基金合同、招募说明书等法律文件中针对侧袋机制明确约定以下事项：(一)本基金启用侧袋机制的条件和特定资产范围;(二)主袋账户和侧袋账户的申购赎回和投资安排;(三)侧袋机制实施期间基金份额持有人大会表决权安 排;(四)侧袋账户费用安排;(五)侧袋机制相关风险揭示;(六)其他对投资者权益有重大影响的事项。对已经成立或已获核准但尚未完成募集的开放式基金，应当在本指引施行之日起 6 个月内，修改基金合同并公告， 基金份额上市交易的开放式基金除外。

第十五条 【基金托管人和基金销售机构职责】基金托管人应当加强对基金启用与实施侧袋机制的复核和监督，切实保护基金份额持有人的合法权益。基金管理人、基金销售机构应做好投资者服务工作，提供主袋及侧袋账户的份额及份额净值查询服务，对侧袋机制实施期间申购或者赎回的投资者做好信息传递和解释工作，不得误导投资者。

第十六条 【法律责任】基金管理人、基金托管人、基 金销售机构等相关机构违反本指引规定的，中国证监会及相关派出机构可依法对有关机构和人员采取行政监管措施;依 法应予行政处罚的，依照有关规定进行行政处罚;涉嫌犯罪的，移送司法机关，追究刑事责任。

第十七条 本指引自公布之日起施行。