桥水创始人瑞·达利欧:帝国兴衰与民粹主义根源

桥水创始人瑞·达利欧:帝国兴衰与民粹主义根源
2019年04月03日 12:44 新浪财经综合

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  来源: 中国发展高层论坛微信公众号

  CDF Talk(论坛演讲)是第二十届中国发展高层论坛推出的创新演讲环节。活动以“我与中国共未来”为主题,邀请十二位中外杰出人士代表,分享他们与中国的故事。以下是美国桥水投资公司董事长瑞·达利欧的精彩演讲。

  瑞·达利欧(Ray Dalio):

  经济原理 + 我们所处的位置

  Economic Principles + Where We Are

  “贫富差距已经成为全球民粹主义抬头的一个重要原因,而且是最重要的原因。富人和穷人之间有冲突,左翼和右翼的民粹主义之间也有冲突。民粹主义者更好斗,各国出现问题之后,民粹主义者会更容易指责其他国家。 现在中国和美国形成了一种竞争关系,其他国家也迅速发展,全世界的格局都发生了改变。到底我们如何来应对中美之间的竞争?这成了一个十分重大的问题。 中国也会有一个国际的金融中心,现阶段来看这是中国进步必经的一个过程。我们看到中国在开放资本市场,这是一种命运,也是一种必然。”

  ※ 以下来自演讲内容节选

  大家好。 从很多年前开始,我就有个习惯:在每次要做决策时,都把我用到的标准和原则写下来。

  今后,当同样的情况反复出现时,我就会参考这些写下来的原则,这也有助于我不断地细化它们。和其他人共事时也是一样,这样大家都遵循相同的原则。   

  我认为人生有三个阶段。在第一阶段,我们依赖他人,同时努力学习。在第二阶段,你成为其他人的依靠,并且工作,努力争取成功,在这个过程中你会学到很多东西。   

  现在我大致处于从人生第二阶段迈向第三阶段的转换期。我有必要把这些原则和这一阶段掌握的经验传递给他人。 

  今天在这里,我想给大家介绍的是我在经济和投资方面的原则,以及相关的背景。   

  首先我想给大家提供一个模板,说明我认为经济机器是如何运行的。

  四大力量:生产率、短期/长期债务周期、政治   

  首先,我要提到的是,经济有四大力量。  

  一是生产率。通过不断学习和改进,一个人在单位时间内的产量就会提高,这样你的生活水准就会得到提升。   

  第二和第三个力量分别是短期债务周期和长期债务周期。短期债务周期大体上就是我们所谓的商业周期。   

  何谓经济周期?我们都知道,当一个经济出现疲软的时候,央行会降低利率来刺激经济。提供信贷会使经济加速,信贷变成债务,经济状况好转。信贷代表着购买力,而债务需要偿还。   这本质上就是一个循环的周期。到了这个周期的后期,我们再踩刹车,这就是周期。一般来说,这种周期会持续5到10年。我们已经看到这样的周期反反复复地出现。   

  但人们对于长期债务周期的认识往往就没有这么清晰了。长期债务周期就是在短期债务周期过程临近结束的时候,货币政策变得没那么有效了,我们可以看看调低利率还有多大空间,量化宽松的效果如何,来衡量货币政策的效力。我们稍后会提到这部分内容。   

  当然,最后还有政治。政治会影响经济,反之亦然。比如发布一个降低企业税的政策,就会改变资产的价值,带来一系列其他的改变。  

  三大均衡:债务/收入、经济、资本市场   

  除了四大力量之外,接下来我还会关注三个非常重要的均衡。我会不断去观察,我们在这三种均衡中处于什么样的位置。   

  第一个均衡,是债务增长和偿债所需要的收入增长必须保持均衡。这就是说,如果债务增长太快,超过了偿债能力的增长,那么经过各种计算,我们就会认为经济会出现泡沫,局面会变得不可持续。这就是债务增长和收入增长的均衡。   

  另外一个非常重要的均衡是经济均衡。经济既不能太强劲,也不能太疲软。如果太疲软就要用一些方式刺激;如果太过强劲,就可能会产生通货膨胀,就会出问题。   

  然后是资本市场的均衡。资本市场购买力来自于信贷和资本市场股权,它在系统中流动,这种流动就带来了经济活动。这其中也有一个均衡,就是短期利率应该比长期利率低,也就是债券收益应该低于股权的预期收益。我非常关注这个关系,因为它很能说明问题。如果利率调高到与长期债券收益率相当的水平,那么经济就会减速。   

  以上就是我所关注的几个重要均衡。   

  两大杠杆:货币和财政政策   

  除此之外,我还发现有两个重要的杠杆。一个是货币政策,一个是财政政策。它们像永动机一样,会不停地推动三种均衡的变化。比如当经济出现衰退,我们会用货币政策来刺激,调低短期利率相对于长期利率的水平。这就像一个永动机在推动均衡。   

  在这里我想给大家看几张图表。  

  这张图是从1900年到2020年美国人均GDP的增长情况。你可以看到,人均GDP其实是推动人们的生活水平提升的主要力量。   

  这个周期当中,我们其实没有看到太大幅度的变化;但当你身在其中的时候,你会觉得好像波动非常大。即使是在金融危机发生的2008年,也并没有看到明显的下降,只是稍微降低了一点。这就是说长期来看,影响生活水平的最重要因素其实是生产率,而中国就是生产率提高的一个很好的例子,证明了生产率的提高能够带来什么。   

  那么接下来的问题就是:债务周期到底是多长呢?   

  我们可以看到美国、欧洲、日本的生产率提升速度都是不断放缓的。虽然还有些其他因素,但总体来说国家的债务水平越高,生产率的提升速度就会越慢。我们可以看到中国从1980年代到现在的平均生产率增速是9.5%;过去10年的平均增速是7.9%,有一定程度的放缓。   

  下面我们要看一下长期的债务周期,看看它是怎么样的,它对我们理解目前的局势有何重要意义。

  一个长期债务周期在利率降为零的时候结束,此时央行已经没有手段再维持这个周期了。因为我们都知道,央行有两种工具,通常情况下他们会使用利率。

  当债务危机遇上零利率   

  如果你看一下1929年的情况,债务和收入的比例,可以看到当时债务水平非常高。美联储就开始采取宽松的政策,它把利率降到了零。所以之后就无法再使用利率手段来刺激经济了。   这个时候央行又印了很多钱,去购买金融资产,于是金融资产的价格高企,信贷流入市场,经济开始扩张,这和我们近期的状况是非常类似的。   

  从1932年到1937年,经济经历了一轮重要的扩张,股市上涨,经济增长,我们很快就看到由此带来的后果。  

  同样的事情在2008和2009年又出现了。本世纪只出现了两次是吧?这种状况大概人一辈子只会经历一次。这个和短期债务的周期是不一样的。短期债务周期会一次一次不断地循环,而长期债务周期我们很少经历,所以我们很不适应。  

  后经济危机时代:贫富差距扩大,民粹主义抬头

  2008年时,我们的利率为零,债台高筑,债务危机碰上了零利率。央行没有办法,就印了15万亿美元的钞票,买金融资产,使得金融资产的价格上升,向系统注入了大量信贷,刺激了经济的复苏,这就是我们从债务危机以来,到现在所看到的情况。  

  购买金融资产的做法,使持有金融资产的人相对于不持有的人获利更多。同时,技术的发展使得技术取代了人。 

  这张图表(左边)显示的是收入前1%的群体与余下90%的群体的收入差距。

  贫富差距和收入差距的情况是差不多的。现在收入最高的1%的群体的净值——我再说一遍,是前1%——他们的净值,相当于后90%的群体的净值之和。   

  贫富差距的问题,是一个巨大的经济问题,也是一个重大的政治问题。我们说到经济问题,就不得不提这一点。贫富差距已经成为全球民粹主义抬头的一个重要原因,而且是最重要的原因。   

  这是1920年以来,我测算的一个民粹主义指数的情况(上图右边的图表)。可以看到民粹主义抬头都发生在什么样的时候。这里有左翼的民粹主义,也有右翼的民粹主义;富人和穷人之间有冲突,左翼和右翼的民粹主义之间也有冲突。特别是在美国、欧洲,我们现在已经感觉非常明显了,这会影响到我们接下来的经济政策。   

  民粹主义者会更好斗,无论在国内还是国外都是如此。各国出现问题之后,民粹主义者会更容易指责其他国家。  

  这张图我不准备细讲,只是给大家一个大致的概念。这是从1900年以来参众两院,共和党和民主党的情况。大家可以看一下,红线表示共和党有多保守,而蓝线表示民主党是多么地不保守。 目前共和党是最保守的状态,而民主党是最不保守的状态,差距非常巨大。第二个表是两党的投票情况。我们可以看到,现在是两党自1900年以来最不合作的时候。这是按党投票最严峻的时刻。冲突就发生了。  

  此外,还有一个影响因素是中国的不断崛起。中国的能力在增强,生产率大大提升,成绩斐然。这跟中国的开放,以及其他方面因素都有关系。   

  中国的生产率相当可观。生产率,也就是每个人单位时间的产出。这是GDP的增长情况,从1978年到2018年,也就是改革开放40年的时候,上升了24倍。 现在中国的GDP占全球GDP的份额也是从2%增长到了22%,翻了11倍。另外,中国已有88%的人脱贫,平均预期寿命提高了10%。我们可以明显地看到,生产率提高使人们的生活水平显著改善。   

  现在中国和美国形成了一种竞争关系,其他国家迅速发展,全世界的格局都发生了改变。到底我们如何来应对中美之间的竞争?这成了一个十分重大的问题。  

  帝国兴衰:什么塑造了伟大的经济体?   

  在这里我还想说一下储备货币的兴衰。   

  在过去500年当中有四种主要的储备货币。我们都知道,现在美元是储备货币,之前是英镑,再之前是荷兰的货币作为储备货币的。

  要分析这些储备货币,我就去做研究。我看到了很多因素,这些国家的经济情况、他们的国力、在世界上的位置,是决定储备货币的关键因素。所以我们实际上要研究的是各个帝国的兴衰。   

  帝国兴衰的背后,到底是哪些因素在起作用呢?   我有很好的研究助理,他们收集了很多很多的数据,一直追溯到很多年前。我们做了一些指数,反映各个方面的情况,也包括中国的。这些指数可以告诉我们长期来看,什么因素创造了健康的、伟大的经济体。   

  在所有的案例当中,我们看到的是一个标准的情况,有6个不同的维度:   

  第一是技术,主要是技术和教育。技术来自于教育,一个国家的人口所接受的教育的质量;   

  第二是经济产出;第三是贸易;第四是军事力量;第五是金融体系的实力,市场资本化的程度和金融部门的重要程度;   

  第六是储备货币地位,也就是别的国家会不会拿这个国家的货币来进行储备,会不会拿这个国家的货币作为主要的交易货币,它是不是一个主要的储蓄手段。   

  各国的情况大同小异,这里面可以找到一个规律。什么样的规律呢?   

  首先是一种技术的发明。 比如说荷兰,他们发明了造船,可以到全世界各个地方去,这就像是抵达了许多不同的星球,都是以前完全不可能到达的地方,可以带去自己的军事力量,所以荷兰就占到全球贸易的50%——那么一个小国,可以占到全球贸易量的50%。

  他们到世界各地,他们把自己的货币也带到了全球,成为全球储备货币,他们需要有军事力量来保护他们的贸易路线,所以就发展军事。还发展了全球性的金融部门。  

  所有这样的国家都有一个世界金融中心,比如阿姆斯特丹当时就是全球的资本市场,包括债券市场、股票市场,各种各样的金融市场。还发展出了合资公司,都是那时候诞生的。后来,伦敦成为全球的金融首都。接下来是纽约,成为全球的金融首都。   

  中国也会有一个国际的金融中心,现阶段来看这是中国进步必经的一个过程。我们看到中国在开放资本市场,这是一种命运,也是一种必然。当然,成为全球储备货币会有一个滞后,崛起和衰落都有滞后性,我认为这就是我们目前所处的周期。   

  这六大维度,我给它们的权重是一样的。我把所有的六个指标合在一起,做了一个平均,得出一个国力指数。这个指数的值就是六大经济指标的平均值,从1500年开始。  

大家看,这条蓝线是美国,红线是中国。我们能看到中国崛起的过程。大家看,这条蓝线是美国,红线是中国。我们能看到中国崛起的过程。

  从历史上来看,中国经常是世界第一大国,或者第二大国,在历史上非常强大。比如中国比美国早500年就发明了印刷术。中国在很多方面都有自己独特的实力,所以现在我们看到了中国的崛起,也看到了大国面临的挑战。这是一种动态趋势。   

  我认为,目前的情况和20世纪30年代非常类似。 

  20世纪30年代的情况是充满风险的。现在和那个时候有很多共同点。更早之前也有很多跟现在类似的历史时期。不过我们还是主要来讲一讲30年代。   

  30年代出现了债务危机。利率降为零,加印钞票,贫富差距加大,因为无法再降低利率而导致货币政策失效。   

  我们也遇到了相同的问题:一个崛起的国家,成为当时占据领先地位的大国的对手,向其发起挑战。我认为这种历史比较是恰当的。  

  最重要的问题:如何处理冲突?   

  我认为,我们最应当思考的问题是如何处理冲突。  

  因为接下来,我们在国内会面临左翼民粹主义与右翼民粹主义之间的冲突、精英和非精英间的冲突。   

  这会是一个很大的政治问题,未来几年会非常突出,因为未来几年会有多次大选。在一个民主国家,革命的方式就是大选。在这方面我们能预见翻天覆地的变化。我们将会看到一场经典之战。之后还会有美国和其他国家之间的冲突或者竞争,会有很多的机会和财富。  

  如果冲突各方能够将构筑双赢的关系作为首要目标,无论是在国内还是在国与国之间,那么我们将有机会形成很好的局面。但我认为同时也有很大的风险。如果各方不能通过合作来实现双赢,我们的生活水平将受到严重影响。   

  如果能实现双赢,那会是一个非常好的结果。   我想说的就是这些。谢谢。 

  简介 

瑞 · 达利欧    美国桥水投资公司董事长兼联席首席投资官瑞 · 达利欧    美国桥水投资公司董事长兼联席首席投资官

  瑞·达利欧是美国桥水投资公司的创始人、董事长兼联席首席投资官,美国桥水投资公司是一家成立于1975年的全球宏观投资管理公司。     

  在他的指导下,桥水开创了若干具有行业革命性的投资方法,例如风险均衡、阿尔法与贝塔分离以及货币外包,《aiCIO杂志》因此称瑞为“投资界的史蒂夫·乔布斯”。桥水获得过超过20次“年度资产管理公司奖”。瑞个人获得过三项“终身成就奖”。由于他对经济政策制定者的思维产生了巨大影响,美国《时代周刊》将他评为“全球100位最有影响力的人物之一”。    

  达利欧先生还是一位活跃的慈善家。作为达利欧基金会的主席,他计划将自己一半以上的财富捐赠出去。在中国,他担任北京达理公益基金会和中国国际公益学院的创始理事。   

  达利欧先生于1971年获纽约长岛大学C.W. Post College金融理学学士学位,1973年获哈佛商学院MBA学位。

责任编辑:张玉洁 SF107

金融资产 信贷 达利欧

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