理解新兴市场 把握港股机会

　　中国证券报：如何理解A股与港股市场之间的异同以及A/H的估值水平？

　　毕凯：从投资者构成而言，港股是机构市，市场中大约80%的资金都来自机构投资者，这使得港股整体选股体系相对趋同，都是偏价值导向的选股模式。同时港股的做空机制比较成熟，因此市场估值不太容易泡沫化，会框在估值上下限范围之内波动。A股则是个人投资者较多，主题性、风格性资金轮动更明显，阶段性也会有一些板块明显脱离基本面。

　　与此同时，在A股是小市值公司反而获得高估值。港股并非如此，相对来说，市场更愿意给大公司溢价，主要还是流动性的原因，而且港股市场比较偏重于基本面，站在基本面的角度，一般都是大公司的周期性更弱，即抵御周期的能力更强。如果市场不好被挤出，首先是尾部公司被挤出，大公司估值会更高。但是反过来，小公司赚钱的机会也会更多，因为小公司市值小，会导致研究不充分，这给予了勤奋研究者找寻阿尔法的机会。

　　至于A/H估值，沪港通开通三年多以来，我感觉A/H折溢价并没有特别显著地收敛，规律性也并不强。但是从非常长的维度来看，A/H估值收敛应该是长期趋势，尤其是价值型的公司。如果两地投资者选择标的时都不是短期炒作，而是基于现金流和股息率来投资，价差越大，我们越会格外关注H股的配置价值。

　　中国证券报：外围环境与国内基本面对港股的影响如何？

　　毕凯：从宏观来看，港股与内地的关联度更大，很多上市公司都来自内地，市场对于香港市场的认知，也是沿着中国宏观经济的逻辑去看待的。但在资金层面，港股受外围市场影响比较明显，因为很多资金来自欧美。如果资金流回欧美市场，港股就会被“抽血”；如果他们不看好欧美市场，香港市场等新兴市场就会受益。这也符合香港市场的离岸市场特征，宏观顺应国内走势，资金受外围影响更大。

　　因此，从外围影响来看，美联储加息进程紧密程度与港股的相关性也较为明显。

　　中国证券报：如何看待去年港股IPO频频破发？

　　毕凯：港股市场相对更市场化，IPO向全市场询价，2018年很多企业上市时定价都比较高，但全年市场走势不佳，造成了后来普遍杀估值的情况。然而，在比较市场化的环境中也会进行再平衡，正常而言，2019年很多公司的发行定价会更合理。同时，市场大环境较去年改善，而且今年发行总量应该比去年小。总体而言，2019年破发比例应该比去年有明显改善。

　　中国证券报：如何规避港股中可能被做空的企业？

　　毕凯：一般而言，企业是否有被做空风险，有几个特征：

　　第一，从财务角度观察，如果明显发现其财务报表上有瑕疵，比如三张表有不吻合的情况，那么风险就比较大。这是很常规的逻辑。

　　第二，公司盈利及估值水平与行业的差值。正常来说，同行业内存在竞争，因此同类型企业的利润率水平不应该有特别大差异，如果有较大差异，则应该能找到合理的理由来解释，如果研究后发现其逻辑并不成立，而股价水平又明显与行业不一样，此时就要保持警惕。

　　第三，是偏短期的因素。如果发现某一公司空头的量短期内快速抬升，很可能是有机构准备做空。

责任编辑：曹婕