奥巴马签署史上最严厉金融监管改革法案约束创新但专家认为中国的情况与美国不同 创新不足导致国际投行欺诈中国
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21日，经美国总统奥巴马签署，被称为美国金融史上自“大萧条”以来最严厉的金融监管改革法案正式生效。这个被看做清算金融危机根源的法案，不可避免地将改变美国乃至世界的金融秩序。华尔街将大受限制，场外衍生品交易被严格监管，而对冲基金和私募股权基金亦被纳入严格监管之下。
与此相应的，关于金融创新和金融监管的话题、关于要不要金融衍生品的话题，在万里之遥的中国也一直炙手可热。金融衍生品在这次危机当中究竟是魔鬼还是天使，引起了普遍的关注。
本期南方经济圆桌有幸邀请到耶鲁大学金融中心教授陈志武、中欧国际工商学院教授许小年、康乃尔大学金融学终身教授黄明、与中国银行间市场交易协会国际部副主任万泰雷、中投证券金融衍生品部总经理张晓东一起探讨金融创新和金融衍生品“罪与罚”的问题。专家认为中国的情况与美国不同，创新不足导致了监管失位，这才是导致一些央企和投资者在国际市场上，从国际投行手中买入欺诈性金融衍生品导致巨额亏损的根源。
本期嘉宾
陈志武(耶鲁大学金融中心教授)许小年(中欧国际工商学院教授)
黄明(康乃尔大学金融学终身教授)张晓东(中投证券金融衍生品部总经理)
万泰雷(中国银行间市场交易协会国际部副主任)
■观点陈述
金融衍生品是社会发展的必然
陈志武:金融市场深化仍是社会发展大趋势
在这次金融危机以后，不只是在中国，还有很多国家都对金融创新非常怀疑，金融市场的深化发展包括衍生证券的发展对人类社会到底是好还是不好，这个话题可以谈很久。但我认为如果中国要建设市场经济，就必然需要很多金融工具，需要衍生金融品即能给我们提供安排生活、安排企业的未来、安排家庭未来的选择性工具。从长远意义上来讲这次金融危机尽管给我们带来了一些冲击，也带来了教训，但不改其本质和用途。金融市场的深化发展包括衍生证券的发展仍是人类社会发展的大趋势。
许小年:追溯金融危机根源美联储难逃其责
这次全球性金融危机到底是怎么引起的。我感觉我们现在有点像1929年美国纽约股市崩盘以后西方解决大萧条时所面临的情况，今天我们在这里谈金融史，在大萧条初期人们思考为什么会发生这种大崩盘，和今天是一样，大家千夫所指华尔街。在1929年之后出台一系列的法令，包括《银行法》、《证券法》、《分业经营》都是针对华尔街的，可是若干年之后弗里德曼用他非常详实的数据和深入的研究说明大萧条的产生也许跟华尔街有关，但是根本的原因是美联储错误的货币政策。在市场流动性紧缺的情况下美联储不但没有注资反而紧缩货币供应，造成大面积的银行倒闭，使一次本来是市场可改正的问题，演变成一场大萧条。
今天同样在问题报出来之后大家千夫所指华尔街，说金融创新过度了。但会不会过了若干年之后发现与事实相反?我认为，这次危机美联储在货币政策执行上同样犯了重大的错误:2000年开始货币政策过于松宽，偏离了“泰勒法则”，使基准利率长期保持在低位，造成社会上流动性过剩，制造了美国战后最大的资产泡沫。泡沫破灭把整个金融体系拖垮，美联储难逃其责，板子都打在华尔街身上是不公平的。
黄明:场外复杂衍生产品缺乏监管导致危机
最近一年多来，有人说美国华尔街走向衰弱了，美国的金融市场非常糟糕，又有人说中国的金融体系承受了这次危机的冲击，说明非常健康。我觉得这些说法都是极其有误导性的，会导致不冷静的思考中国金融市场应该怎样发展。美国金融危机这次出的问题在宏观层面，这方面我同意许小年教授的判断。微观层面上我认为场外一些比较复杂的衍生产品，的确是缺少监管和缺少透明度，导致了危机。但美国主流的金融市场是没问题的，这么大的危机没有听说股票和其衍生产品出问题，出问题的反而是复杂一些的场外衍生产品。从这个角度看美国主流市场还是健康的。
中国资本市场不光是创新的问题，成熟的市场，股票市场、债券市场发展都非常差，因为市场好不好不是看炒得多么热闹，而是看融资者和上市者是不是自由做到融资和上市，价格是不是跟基本面相匹配，从这几个条件看我们中国股票市场和债券市场是非常不健康的。我认为要走美国监管模式，短期让非法的行为得到抑制，这样长期价值投资才会成为主流。
万泰雷:中国市场过去三年的创新极其有限
中国市场过去三年做了什么创新呢?第一我们做了管理制度上巨大的创新，如果从激励机制上看，监管机构、政府机构必然有动力，而市场投资者也有动力，人民银行在2000年成立一个组织就是交易商协会，这个组织定律是自律组织，目的是保证这个组织在市场投资者这端有动力和研究机制，可以做贴近市场投资者需求的创新。
第二个是融资产品的创新，对于中国来讲SME没有适度的融资方式，只能靠银行贷款。发改委、证监会和人民银行交易协会一起研究推出集合票据。在二级市场方面做了基础设施和规范文件的创新，制定了符合中国市场法律特点的创新。市场操作实践人士就明白，没有任何一个产品从国外拿过来不需要创新的，必须要改良和加工以适合中国的环境。
张晓东:创新匮乏导致监管漏洞反而形成欺诈机会
中国金融谈不上创新，中国更多是学习的过程。中国金融市场这么缺少金融工具和金融产品，以至于很多新的东西弄不了，所以确实非常需要创新。由于创新缺乏导致了几个问题:
一是投资者在国际市场上遭受了巨额损失，包括一些央企在国际市场上做套期保值在内，所有的投资者无一幸免，因为国内没有这种产品，大家不知道怎么应用这个产品，所以出去就被欺诈了。
二是从监管机构角度来讲由于没有这个产品，所以也监管不到。以至于高盛等投行卖欺诈性的产品照样可以在中国出售不受任何影响，国航东航发生亏损就是这一，上了同一个产品和同一个公司的圈套。从金融机构角度来讲，没有金融创新，没有新的金融产品经验，所以金融机构也不知道怎么做。也不能给国内实体企业做顾问，造成了整个体系很容易被欺骗。
■观察
金融监管改革方案将改变华尔街
美国金融史上自“大萧条”以来最严厉的金融监管改革法案21日正式生效，在经历了几轮讨价还价之后，华尔街对于新法反应平静。然而在表面平静的背后，华尔街正在悄然改变。
作为监管改革的对象，华尔街面临更高的监管标准、更严格的薪酬规定、甚至是被强行分拆清算的风险。一家经济研究机构的分析师指出，在“沃尔克法则”(即把投资银行业务与商业银行业务分离，从根本上限制金融机构的规模和风险敞口，避免“大而不可倒”现象出现)之下，高盛、摩根士丹利等投行的自营业务将受到很大限制，而危机前带来丰厚回报的场外衍生品交易也将明显萎缩；对冲基金和私募股权基金更是从无监管的“影子银行系统”中被纳入严格监管的大框架之下。严格监管会提高交易成本，这本身会导致交易的萎缩，从长期来讲将对自营、场外交易等华尔街高利润部门造成影响。
本月以来，高盛等公司公布的财报显示，其今年第二季度利润明显下滑，新法会不会导致这些企业的利润进一步下滑，市场已经开始担忧。
这场改革最大的受益者理论上是美国的投资者和消费者，类似于住房按揭和信用卡贷款中的诈欺行为将受到严厉惩罚。但也有华尔街的评论认为，新的监管改革对消费者而言未必尽是福音，因为信贷审查将更严，贷款可得性将更低，消费者将负担更高的成本，面临更少的选择。
据新华社电
■圆桌共识监管关键是适度太严会损害金融机构和百姓利益
许小年:监管交给政府会导致金融创新匮乏
怎么避免金融危机重演，许多人第一反应是加强政府监管。我不同意这一观点。如果把创新交给政府监管，对监管者来说，创新如果成功了什么好处都没有，而创新出了问题监管者要负全责。所以政府去管金融创新是低收益高风险，这一机制会导致监管者卡掉所有创新。
这样的现象在中国我们已经看到了。市场金融创新非常稀缺匮乏，推出了一项股指期货还说是创新，那是什么创新啊?股指期货是成熟产品，全世界不知道多少地方都用过了。所以只要政府去管，就不可能有创新，这是经济的内在激励机制决定的，所以我赞成放松政府监管，交给市场。太强的监管也会导致市场失灵。
陈志武:监管太苛刻会让金融机构和老百姓受损
关于金融监管的话题，随着金融危机讨论越来越深、越来越多，金融监管的呼声也越来越高。一方面强调要更多的监管，另一方面监管越多金融行业越受害。过度监管将会带来金融机构创新的萧条，让金融机构丧失很多赚钱的机会，此外还会让更多中低收入家庭老百姓也受到了损害。
以住房按揭贷款为例，前些年住房按揭贷款做了一些证券化发展，当次贷危机之后这些活动停止了，所以这些金融创新不太容易放大，按揭证券化受到压制，中低收入家庭变成直接受害者。比如现在国内住房按揭贷款首付至少30%，很多年轻人想要买房子，特别是低收入家庭的人想利用更多的银行贷款或者其他机构贷款买房子变得越来越难，甚至于不可能。监管太多、太死以后表面上看好像金融家直接受到限制，要做出牺牲，但实际上广大社会可能更是最直接的受害者。
中国要说创新就是简单的指对社会有益的衍生产品。在这一方面中国的创新是极其匮乏的，做了这么多年股指期货才出来，按照这样的速度，什么时候才有像样的市场出来真的难说。
特别提一点，不是说中国所有方面都是远远落后于美国，其实中国市场上许多场外复杂衍生品投资行为比美国要热多了。比方说美国投行到中国给我们的企业、给我们的个人甚至给老百姓兜售很多复杂的衍生产品，而这些银行给个人兜售的产品在美国是找不到的。美国银行可以试图卖一个跟外汇挂钩不保本的复杂产品，在美国本土是不会卖的。尽管美国监管比中国松，但对于某些极度容易造成信息不对称或者欺诈的产品，销售的时候一定会要求银行把信息披露出来，这样才能做交易。但在中国，许多国际投行没有足够的信息披露仍可以兜售在美国很难找到的衍生产品。
总之，中国的资本市场发展还有很多改进的地方，尤其是金融创新做的步伐太慢。第二就是场外复杂衍生产品方面我们又管得太松。
张晓东:目前应该是辅助创新，而不是加强监管
中国金融没有严格意义上的创新，如果连创新都没有那还监管什么?这本身就是个逻辑悖论。创新本身是从实际金融企业中产生的，而不是自上而下推动的。股指期货推出之后普通个人投资者可以参与，但是金融机构没法参与，只允许做套期保值不允许做套利。但买一揽子股票是出于套利还是套期保值，只有操作者自己知道，所以监管应该给金融行业宽松的环境。目前应该是辅助创新，而不是加强监管。
南方日报驻京记者王雨吟
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