商报记者 张淑贤

　　在跌幅超过20％之后，Ａ股本周三盘中触及2604．20点低点后强势反弹，周四涨幅更高达2．06％，昨日则因受周末加息等传言拖累，沪指微幅收跌0．51％。业内分析人士指出，由于后市仍存在重磅利空因素，Ａ股仍将面临二次探底，是否创新低则要看利空消息的力度。商报记者获悉，目前主要存在的重大利空因素包括欧洲债务危机全面恶化和国内加息等更大力度的紧缩措施出台，以及地方政府融资平台坏账规模较大等。

　　欧洲危机或再重挫我国出口

　　希腊爆发债务问题至今已近半年，非但未能得到平息，反而愈演愈烈，大有在欧洲蔓延之势，“除了欧洲5国，英国的债务压力也非常大，这给世界经济复苏带来了巨大不确定性。”财富证券研究中心陈炳华在其报告中指出。

　　对于希腊及欧洲其他国家的债务危机问题，欧盟日前达成一项总额7500亿欧元的救助机制，其中4400亿欧元将由欧元区国家根据相互间协议提供，为期三年，600亿欧元将以欧盟《里斯本条约》相关条款为基础，由欧盟委员会从金融市场上筹集，此外国际货币基金组织将提供2500亿欧元。

　　欧洲央行的计划旨在支持欧洲经济结构改革与加强财政约束，建立持续防范危机的解决方案，“这些措施短期内或缓解了市场投资者的恐慌情绪，但由于当年欧洲失业率高、信贷状态紧缩，短期财政稳定计划并不利于欧洲持续强劲的增长。”业内分析人士称，“因此，这并非是所有国家都合宜的举措，严厉的计划措施或将带来再次衰退。”

　　作为补充，欧洲央行决定发起市场保障计划，以便允许其购买市场上的政府债券。欧盟援助计划有时滞性，是一项重要的补充与信心稳定计划。但是，从实质上看，购买计划是对欧洲央行的单一通胀目标制的否定，同时，也会降低一些国家实施财政稳定与改革经济计划的动力。

　　陈炳华还指出，欧洲救助机制后续问题仍然存在：首先，解决债务危机的根本还在于各国财政盈余的提升，需要各国缩减开支或扩大税赋，而希腊国内的罢工表明这是一件艰难的事情。其次，紧缩性的财政政策会对目前本就困难的欧洲经济增长带来压力，如果经济不增长，那财政收入就相当于无源之水；第三，7500亿欧元资金从何而来，如果是欧洲央行的资金，则意味着欧洲央行向市场投放货币，这将可能给通胀埋下重大隐患。

　　正因为此，连日来世界经济或二次探底的声音再次响起。业内分析人士表示，虽然该言论未免有所夸张，但欧洲债务危机对我国外贸行业而言，可谓是一则重磅消息，使得原本脆弱的外贸市场又蒙上了一层不稳定的因素。

　　中金公司研究报告指出，希腊债务危机及其蔓延风险可能会影响中国出口，尽管“欧洲5国”仅占我国出口的3．5％，但整个欧盟却占中国出口的17％，是我国最大的出口目的地。

　　“欧洲债务危机的影响将于未来6个月在中国显现。”摩根大通董事总经理李晶日前表示，“今年内地出口势必更多转向新兴市场。如果问题继续恶化，不排除放宽正在紧缩的财政政策，甚至放松调控房地产市场的措施。”

　　加息等紧缩措施仍然有空间

　　在欧洲债务危机大有席卷而来之际，国内经济也矛盾重重。4月份的工业增加值、固定资产投资增速均出现下降，这其中有基数原因也有管理层调控意图，应是正常现象，但是管理层要调控的房地产却异军突起，“虽然有政策滞后效应，但4月份房地产价格同比上涨12．8％，仍然让投资者担忧房地产进一步调控的概率较大。”业内分析人士称。

　　更重要的是，物价上涨与信贷投放超预期所带来的隐忧。由于食品价格（特别是蔬菜）上涨，导致4月份ＣＰＩ同比上涨2．8％，虽然仍然低于监管层3％的目标，但由于猪肉价格目前处于低位，后期物价上涨压力仍然存在。另一方面，在监管层严控信贷的背景下，4月份7740亿元的贷款规模超过2月份与3月份，这又给管理层带来了调控空间。

　　尽管管理层尚未开始加息或允许人民币升值，以减缓房地产及ＣＰＩ上行压力，但市场普遍预计此类紧缩措施将很快出台。“今年我国将允许人民币升值约5％，此外央行还将有三至四次上调贷款利率措施，每次加息幅度为0．27个百分点。”业内分析人士称。

　　摩根大通董事总经理李晶则预计6月底前央行可能就会加息27个基点，近期也会再加一次存款准备金。同时，在二季度末，人民币也会重新开始升值，她认为，5月下旬中美在北京举行战略经济对话，将是人民币重拾升势的一个好时机。

　　与此同时，房价也被认为是未来影响Ａ股的又一大因素。“房价目前看仅是有些松动，降价一说根本没有依据。”一位资深行业研究人员对商报记者表示，“一旦房价继续坚挺，管理层势必还会出台更严厉的楼市调控政策，而一旦房价降幅过大，对房地产行业及相关行业无疑是致命打击，因此无论哪种情况下，Ａ股都难言乐观。”

　　“虽然目前股价诱人入市，但现在仍不是抄底时机，因为市场在正式展开大反弹之前还可能进一步走低。”业内分析人士称，“投资者应等到政策立场改变之时，而这一天不可能很快来临，因为政府会拿出更严厉的措施，而不是在这一问题上开倒车。”

　　地方政府融资平台悬而未决

　　“相比较加息和欧洲债务问题，地方政府融资事件或更会导致Ａ股二次探底。”一位券商首席策略分析师对商报记者表示。4月20日，银监会召开了2010年第二次经济金融形势分析通报会议，特别提及地方政府融资平台，指出要按照“逐包打开、逐笔核对、重新评估、整改保全”的要求，扎扎实实做好地方政府融资平台贷款风险管控要求。

　　该通知特别强调，今年三季度末前必须做到准确分类、提足拨备，年内基本完成对坏账的核销，做到账销、案存、权在，并持续关注实效，在有效期内保全和回收。

　　“政策意图是要将相关风险量化并提前暴露、提前消化。”一位业内分析人士对商报记者表示，“9月底完成拨备、12月底完成坏账核销，此举无疑会加大2010年银行的信用成本压力，对其今年业绩增长构成一定负面影响。”

　　刘明康在通报会上透露，截至2009年年末，地方政府融资平台贷款余额为7．38万亿元，同比增长70．4％，占一般贷款余额的20．4％，全年新增贷款3．05万亿元，占全部新增一般贷款的34．5％。

　　上述业内分析人士称，由于具体细则等尚未出台，地方政府融资平台透明度对银行业绩的影响程度目前还难以准确测算。尤其是地方政府融资平台贷款的分类有若干口径，比如按政府级别、担保方式或者项目期限阿等。在重分类过程中将面临相当多的约束条件，这个过程中涉及到监管层和银行的博弈。

　　“地方政府融资平台一直是制约银行股估值的最重要因素。”光大证券银行分析师沈维认为，“唯有这一问题的透明化和提前消化，才有可能最终消除市场疑虑，银行股才可能真正轻装上阵。”

　　需要指出的是，从年报期间上市银行的对外表态看，“规模有限，风险可控”是主基调。如果政府融资平台贷款最终对银行业绩的冲击已大部分反映在目前的行业估值中，则相关风险温和消化的概率较高，后续冲击未必很大。

　　分析延伸

　　经济转型，新型产业被看好

　　市场系统性下跌，无疑带来了巨大的恐慌，但或许这就是市场的特性，在上涨过程中孕育着风险，在下跌过程中孕育着机会。

　　“世界再次出现经济危机的概率很小，其核心逻辑是在经历了危机之后，各国政府调控水平已有了较大程度的提升，各国间的协调程度也在提高。”陈炳华如此指出。

　　而在影响市场的各个因素仍然复杂的情况下，市场估值水平正在下降，或许目前的机会就是跌出来的。统计显示，目前沪市Ａ股的市盈率（整体法）只有15．63倍，较1664点时12．17倍差距已不大，作为市场稳定力量的金融服务板块目前市盈率（整体法）为9．36倍，较1664点时的8．74倍也已相差无几。

　　如果从股息率角度看，三大行建设银行（601939）、工商银行（601398）和中国银行（601988）目前的股息率分别高达3．92％、3．75％和3．42％，远超过一年期存款利率，投资价值已经非常明显。

　　“传统型行业或有估值修复与价值型投资机会，但战略上传统行业被看空已成定局，其很有可能长期维持较低估值状态。”陈炳华指出，这是因为我国经济转型已到了不得不转的地步，依赖于固定资产投资、资源高耗型的增长模式，不具备可持续性。

　　2007年，面临高通胀与经济过热压力，我国政府曾提出过转变增长模式，后因次贷危机，又重走回依赖投资的老路，从目前情况看，管理层已下决心进行经济结构转型。

　　就在本周四，国务院发布了“非公36条”，与2005年的“旧36条”相比，“新36条”对民间资本的态度由“允许”转为“鼓励”，这一政策表明目前的政策基调为结构性调整，而非全局性紧缩，也反映出管理层充分意识到后危机时代经济结构转型的必要性和迫切性。

　　在经济转型背景下，投资者战略上看好新型产业与稳定增长的消费类行业。需要指出的是，经济结构调整并非一蹴而就，“转型或有阵痛，市场不可避免将受影响，特别是目前Ａ股的权重股以传统产业为主。”陈炳华指出，“因此Ａ股市场的震荡可能是常态。”

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