撰写机构:申银万国 报告作者:罗鶄、应振洲

　　VE价格春节前将呈现稳定态势，预计10年4-5月份需求将重新旺盛。12月VE出口均价环比小幅上涨4.47%，出口量下滑13.79%，但仍处于历史高位。VE粉国内散单报价小幅下滑至170-175元/kg，国外大客户出口价格仍然维持高位。2010年春节前是VE需求淡季，价格将呈稳定态势，随着春节后畜牧和家禽的补栏，2010年4-5月份将再次迎来需求旺季。

　　VA价格企稳，出口量大幅提升；VC出口量12月创出09年新高，但价格趋势向下。12月VA环比出口量大幅上升32.58%，均价小幅上扬3.53%。目前国内VA粉最新报价稳定在160元/kg，下滑势头终止，2010年VA仍然有较大上涨空间。VC出口量继11月上升24.5%，12月份再次大幅上升45.8%；均价小幅上升5.58%。目前VC四大家产量格局为东北制药2.3万吨、石药3万吨、华北制药2.3万吨，江山制药1.5-1.8万吨产量。国内有多家企业正在进行VC的复产和扩建，国家发改委和工信部VC行业调查显示，全国已建、在建和拟建VC产能合计超过8万吨，预计2010年底全国VC产能将接近18万吨，而全球年需求只有11万吨，未来VC价格下调压力较大。目前VC主要企业2010年VC长单价格在8-10美元/kg区间，相比09年12-13美元/kg有明显下滑。

　　VB2、VB5量价稳定，价格上涨还需要时间，VD3价格继续维持高位。12月份VB2环比出口量下降6.7%，均价上升16.5%。VB2国内价格近期从140元/kg小幅下降至135元/kg，VB2国内产能过剩，BASF韩国工厂已经全面恢复对中国和其他地区的出口，价格中短期很难上涨。VB5环比出口量上升14.7%，均价小幅下跌2.2%，国内最新报价53元/kg，鑫富药业和山东新发很难短期和解，价格战还将持续。2010年1月VD3价格继续维持350-400元/kg高位，浙江花园和海盛化工的协议推动行业寡头形成默契，10年价格非常可能维持高位。

　　皂素价格继续上扬，对激素生产企业毛利回升将起到积极作用。12月份皮质激素主要产品地塞米松环比出口量上升30%，均价维持高位。地塞米松今年10月以来价格开始回升，上涨1000元至1.4万/kg，今年以来皂素价格不断上升成为推动地赛米松价格走强的重要因素。皂素价格近期继续上行至43万元/吨，并带动下游双烯价格上涨至70万元/吨以上，涨价将进一步向下游激素原料药传导，这将对天药股份和仙琚制药激素产品毛利率回升起到积极的推动作用。

　　投资建议：浙江医药、新和成估值很低，价值投资者可以积极配置；星湖科技、天药股份和健康元主要产品价格上涨，通胀预期下值得趋势投资者关注。VE两公司2010年业绩存在30%-40%的增长空间，而明年VA和VD3价格上涨将锦上添花。我们维持浙江医药09-11年预测EPS2.58、3.35、3.83元，6个月目标价格51.6元；维持新和成预测每股收益3.15、4.64、4.98元，6个月目标价格67元。星湖科技主要产品呈味核苷酸、利巴韦林、苏氨酸价格处于上升通道，09和10年业绩将大幅改善；天药股份主要产品地塞米松价格坚挺，明年皮质激素毛利率稳中有升，管理层更迭将有利于公司完善治理，精耕细作，预计2009年增长30%，而2010年将会有20%-30%的利润增速；健康元7-ACA酶法工艺逐步成熟，成本和环保优势开始体现，2010年产能扩大还将继续降低成本，建议趋势投资者关注。

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