21世纪经济报道记者 恒方

　　经济危机即将一周年。其实，我并不十分认可“遗产”这个提法，因为它有一个隐含的前提，那就是经济危机已经过去了。从哲学的角度来看，只要存在金融活动，金融危机就永远不会消亡，只会是潮涨潮落、周而复始。就去年9月发生的那场危机的个案而言，其实金融体系中的风险也并未获得充分释放。在全球主要国家政府和央行的协力“放水”刺激下，全球经济的确已经出现起色，但我们的所作所为到底是在消除还是延缓危机，恐怕尚未明确。

　　 去年所发生的危机，其实就像全球金融体系出现了一次短路式的“心肌梗塞”：美国房地产价格在经历了二战后最长的荣景后大幅下跌，导致次级房屋抵押贷款市场的泡沫破裂，将雷曼等不少涉足于房屋抵押贷款证券化产品的金融机构拉下水，进而通过错综复杂的信用违约对冲和其他衍生金融产品将损失迅速扩散到整个金融体系，导致金融交易的违约风险急剧上升到前所未有的水平，从而造成整个国际信贷市场的流动性几乎冻结，而由此所引发的信心恐慌，也导致投资者纷纷抛售或者被迫抛售各类证券资产，引发全球资本市场的全面崩溃。在目睹雷曼破产之后对整个全球金融体系所造成的巨大冲击之后，美国政府不得不出手救助美国国际集团（AIG）以及房利美（Fannie Mae）和房地美（Fannie Mae）等濒临破产的大型金融机构。而且，由联邦储备委员会将基准利率降到近乎于零的水平并向金融体系进行巨额注资。其他主要经济体的政府和央行也纷纷采取了类似运作。

　　 原因在于金融体系依然成为世界经济体系中全球化程度最高的关键环节之一，如果听任流动性危机继续恶化，蔓延到实体经济中去，“心肌梗塞”就可能演变成“心肌坏死”，因此必须采取电击式的非常手段，首先恢复金融体系中的流动性。另外，这次的危机其实危及了美英在金融领域的话语权，这就涉及了美国和英国在世界经济中的核心利益。因此这两个国家不得不做出非常应对，以免动摇了二战后在美英主导下所建立的以美元为基础的国际金融体系的稳定性。其他国家虽然未必愿意继续被绑在美元的战车上，但几十年全球经贸和金融实践所形成的美元独特地位，又一时难以被其他主权或者国际货币所替代。

　　 除了对市场和经济的冲击，这次危机还给大家都带来了一场非常大的信心上的冲击。过去二三十年近乎一帆风顺的全球化进程，以及建立在市场有效和投资者理性假说的主流自由市场经济理论基础上的对市场有效性的“信念”，使得绝大多数市场参与者（包括监管者）都下意识地不相信市场的缺陷和投资者的非理性。在这次危机之后，包括克鲁格曼在内的重量级经济学者都纷纷出来宣称，主张政府干预调节市场的凯恩斯主义才是最好的经济学框架。而奥巴马政府的上台也宣告了自里根和撒切尔以来的自由资本主义主流地位的一个阶段性终结。

　　 在各国央行“看得见的手”的作用下，在数以万亿美元计的近乎零成本的资金被注入金融体系后，我们在今年春季以来的确看到了所谓的经济复苏的“绿芽”，但更多的却是全球资本市场的飙升，从股票到债券，从黄金到石油，从房地产到艺术品，各类资产的价格在过去6个月内都出现了相当大的升幅。这种迅速回归的全面“牛市”，令许多人都大跌眼镜。而投资者对市场前景的判断也出现前所未有的迷茫，因为，这种全面上升的市场给出了许多自相矛盾的信号。比如最近美国国债价格和黄金的价格几乎在同步上升，而国债价格上升（收益率下降）通常显示投资者有通货紧缩的预期，而黄金价格的上升则通常意味着投资者希望对冲通货膨胀的风险。

　　 这种“牛市”全面重临的景象，并不能改变全球实体经济依然疲弱的事实。实体经济的确较去年年底和今年年初相比出现了一些复苏迹象，但所谓的“绿芽”在很大程度上依赖于政府财政刺激和企业重置库存，而非建立在消费需求和私人投资扩张上。支持这一判断的最有力证据就是不管在发达国家还是新兴市场国家，失业率还是在不断上升，企业并没有开始增加雇佣。美国7月的失业率已经达到9.7%，如果包括被迫自雇或者接受临时雇佣的人数，有人估测已经超过11%。而中国教育部发言人指出，截至6月20日的统计显示，全国普通高等学校的毕业生就业签约率为50%左右，也就是说，今年全国还有100万左右的大学毕业生还没有找到工作。这种失业的规模对居民收入和消费需求的影响是实质的，而想要改变它并不简单，因为大多数企业对于经济的前景预期尚未出现实质性改观。

　　 按照费沙的理论，利息率与投资的回报率相等是市场均衡的重要规律。但这条规律却被超低息利率和宽松货币政策给扰乱了，大量成本低廉的资本被注入金融体系中以刺激经济，但经济景气本身不足以吸纳消化这样大量的资金，结果其中相当一部分滞留在资本市场成为追逐短期回报的投资资金。这就好比经历了心脏复苏手术后的病人被注入大量的营养品，但身体无法接受而造成虚火上升一样。从这个意义上来说，我们很可能正在培育新的泡沫来接力已经破灭的泡沫。或许，我们也有可能进入一个不断以新代旧的动态泡沫阶段。