21世纪经济报道记者 旷野 谷重庆

　　又一场持久而激烈的争论开始了。

　　 美国东部时间6月17日，奥巴马政府正式向国会提交了关于金融监管的改革方案。政府希望借助危机形成的改革动力迅速推动该法案在国会的通过，但不少人则认为涉及如此广泛的一项重大改革应该遵循“事缓则圆”的态度。应该说，两方的观点都有一定的道理。

　　 这样一项影响深远的改革，假如没有社会公众的关注和推动，是很难在国会通过的。2007年爆发的这场金融危机使华尔街与美国经济的密切关系以一种极端的令人震惊的方式暴露出来，对于公众来说，华尔街绝不仅仅是另外一个世界的故事了。这样一来，公众推动以立法的方式进行金融监管改革的动力陡然增强，但以往的经验表明，公众很难长时间对某一话题保持关注，因此假如不抓住这个机会，那么等危机完全过去，美国再想通过类似的一个方案，困难度很可能会呈几何级数的增加。

　　 然而，如此重大的改革，操之过急也是公认的大忌。2001年安然破产之后，美国国会在群情激愤下通过了加强公司监管的《萨班斯-奥克斯利法案》。这给上市公司带来了更严格的监管标准，但关于其是否影响了美国资本市场效率和吸引力的争论时至今日都不曾消失。

　　 当然，这并不意味着目前的方案也是仓促之作。相反，早在多年之前，政府的监管部门就在酝酿改革计划，而且上任财政部长亨利·保尔森也曾提出过类似内容的监管改革。虽然现在方案中妥协的色彩很多，但其中仍凝聚了不少的业界共识，例如衍生品今后可能会更多的进入场内交易。为此，本报就美国金融监管的话题最近专访了美国哥伦比亚大学商学院的金融学教授大卫·贝伊姆（David Beim），请他来谈谈自己眼中的这场危机和对未来监管的看法

　　 “2008年是我第一次看到美国市场缺钱”

　　 监管放松并非金融危机爆发的根本原因，但我认为应该提高金融监管水平，因为人类为金融危机付出的代价太大了。

　　 《21世纪》：自2007年美国爆发金融危机以来，全球金融业几乎在一夜之间就扭转了之前多年的繁荣局面，现在很多人将此归罪为之前多年的监管放松，各国政府也在提出各自的监管改革计划，你怎么看这方面的问题？

　　 大卫·贝伊姆：监管放松并非金融危机爆发的根本原因，但我认为应该提高金融监管水平，因为人类为金融危机付出的代价太大了，谁也不希望眼下的危机以后再次上演，监管有效可能会减少危机造成的损失。不过有一点让我十分惊讶，经济学规律在金融领域似乎难以起效，例如生产皮鞋，如果生产得越来越多，皮鞋的市场价格会由于供大于求而变得越来越低，那么生产商因为利润下降最终会选择减产甚至停产，这是公认的经济规律，银行业却不符合这一规律。

　　 银行提供的贷款越来越多，消费者也会借越来越多的钱，这一循环不会停止，银行家并不认为贷款增多会影响利润，除非有一天银行的所有者提出异议，所有者决定不再向外提供贷款才会中止这一循环，而这也将触发灾难。类似的事件在某些国家、某些银行等发生过，1997年东亚金融危机是这方面最鲜活的事例，当时在韩国、泰国等亚洲国家，许多本土银行和公司都向国际银行借了高额贷款，这不是个人消费者的问题，而是银行和公司过度借债，甚至有些公司透支到连偿付利息都困难的境地，当债权人突然喊停不再提供贷款的时候，这些背负了沉重债务的银行和公司在经营上就会难以为继。所以在我看来，东亚金融危机实质上就是银行破产，国有银行、本土银行和公司的外债太多，放贷的跨国银行认为这些国家和企业的信用有风险，并因此停止放贷。

　　 而美国一些金融企业也犯下了同样的错误，例如贝尔斯登、美林等投行，这些投行的所有者即股东在当时的环境下认为风险过高，继续持有并不安全，这造成了这些投行走向破产，应该说它们并没有致命的经营失误，但股东对它们没有安全感、缺乏信心。如果监管层可以发挥适当的作用，也许可以避免这些企业最终破产，我们看到银行家们面对市场和经济上扬时，是不愿也不能主动控制自身速度的，它们会不断的提供贷款，而消费者会持续的向银行借钱消费，这好比恶性循环只会助长经济的泡沫，监管层要是能有方法在这一过程中提醒和帮助银行停止危险的行为，就可能降低危机的严重程度。

　　 《21世纪》：你认为银行家在经济上扬的过程中不愿也不能主动控制银行的发展速度，但这又可能造成金融危机，那这是不是意味着银行的自我监管不如大家设想的那么有效？

　　 大卫·贝伊姆：通常银行家们只会在同行之间指手画脚，自己比哪家银行更安全，比哪家银行赚钱更多等等，从监管层的角度则是关注哪家银行使用了过高的杠杆，哪家银行资本金充足率不够，所以没有人真正观察和掌握一家银行的全部情况。而且银行家们知道政府永远都会为金融危机买单，政府不会对银行袖手旁观，这场危机更加强化了这一观念。再加上银行家们的奖金是现金支付为主，这些都弱化了银行的内部风险控制。

　　 我们知道高风险对应高回报，银行家们在银行的资产负债表上引入了高风险自然有可能为银行赚得高利润，这样他们获取的奖金也变得丰厚，而且是现金形式立等可取。一方面，银行家们开展某些高风险业务，但是这一风险会潜藏数年之久，当年看起来这些业务是赚钱的，银行家的奖金也会因此受益；另一方面，潜藏的风险在以后爆发为银行造成损失，银行家们则可能不会因此而受罚。

　　 所以，我要是开银行，一定要为手下的银行家们支付股票期权形式的奖金，而且约定要在5年之后才能兑现，这一看似简单的方法能够有效的控制银行家们的激进冒险行为。另外，我还会要求那些发放贷款并将之证券化的人，在出售这些证券化产品的时候必须保留其中的5%或者10%在自己手上。这样一来，假如他们制造并发行的那些证券化产品出了问题，那他们手中的那部分资产也好不了。这可以迫使那些原始责任人想办法来解决这些问题，因为这是他们制造并发行的产品，而且他们自己手中也持有一部分这样的资产。反过来，这也会约束那些金融机构无所顾忌的制造和发行证券化产品的行为。

　　 《21世纪》：你认为金融监管并非此次危机的根本原因，那么你认为此次金融危机爆发的原因何在？

　　 大卫·贝伊姆：主要根源是以美国为代表的一些国家过度消费。过去25年中，美国人认为自己越来越富有，可实际上大部分财产是靠银行贷款买来的，由于可以持续的向银行借到钱，美国人肆无忌惮的增加消费。但这一切是不可持续的，因为民众的负债增速是超过收入增速的，老百姓的信用度也日益降低。假如把美国近年来消费者债务（consumer debt）占GDP的比例绘制成一张曲线图，那么你会发现这一比例在危机前日益升高。假如我们从更长远的历史角度来看这一数据，你会发现这一比例在1920年代也曾迅速上升，并于1930年代初达到顶峰，大概是100%左右。后来这一比例迅速下跌至二战时25%，多年之后又回升到45%-50%，并在这一水平上保持了数十年之久。1982年这一比例还只有50%，到2000年时这一比例就攀升到了70%，但到2007年时，这一比例已经达到了令人惊讶的200%。从图形上看，这条曲线有两个峰值，一是1920年代，一是2007年。这是一幅令人震惊的曲线图。

　　 核心问题是为什么会这样？我认为这是美国人过度消费长期透支的结果，现在这一体系崩盘了，美国目前消费下滑的原因正是美国人在过去消费太多了，消费者很难再像从前一样无限度的借钱消费，另一方面银行也不再愿意随意提供贷款。我们知道美国家庭储蓄率在上世纪90年代曾稳定在8-10%的水平，而后一路跌至零，因为人们看到持有的房产和股票价格上涨，个人财富似乎增加很快，没有必要存钱，而现在美国人又重新认识到储蓄的必要性并开始减少消费支出了。

　　 美国的银行放出过多贷款，同时美国人花了过多的钱，有人问钱从哪来，有一部分来自于中国等外汇储备高的国家，但这不是关键，当然还有部分原因是格林斯潘实行的长期低利率，但是美国从来就不缺乏流动资本，所以即使没有这些因素，2008年之前资本在美国也从来不是问题，2008年是我第一次看到美国市场缺钱。

　　 “我认为是巴塞尔II的不合理引发了这次危机”

　　 目前各方都在讨论加强金融监管，问题是如何做且如何做好。难道我们要将资本充足率提高一倍？银行真的需要储备那么多资本金吗？

　　 《21世纪》：你刚才也提到，没有人把握银行经营的全局，是否意味着在银行全能化、国际化的同时，监管也应该趋向于全球化国际化？

　　 大卫·贝伊姆：监管国际化并不必需也不现实，从政治角度来说，很难实现全球统一的金融监管。就美国而言，金融监管体系有6家机构组成，而要求6家机构的负责人及时地齐聚一堂来商量解决问题的方法，显然很荒谬，所以在我看来这6家监管机构应该合并成一家，但是华盛顿的回应是此举有政治上的困难，我不知道具体什么困难能和这场危机带来的高昂代价相提并论。如果我能做主，我一定会将现有的监管机构合并。

　　 由于监管是依靠政府的权力，而目前各国政府都是独立的，所以国际化没有可能。能够实现的所谓监管国际化只是各国监管层加强沟通，共同商讨更好的监管方法，例如巴塞尔协议的形式，但是真正的国际统一监管不会实现，就像是大家希望创造超主权的国际货币、全球化的政府管理一样，我认为那都只是美好愿望却无实现可能。

　　 《21世纪》：你认为监管国际化不现实，但危机发生之后，我们发现西欧银行在东欧有大量的风险敞口，而冰岛的银行突然崩溃会对英国产生的影响，这似乎进一步让我们看到了监管国际化的急迫性，你对此怎么看？

　　 大卫·贝伊姆：冰岛的金融崩盘我很了解，也被我当作在商学院的教学案例。冰岛遇到的问题有其自身的特殊性，冰岛拥有和美国模式相似的庞大金融业，其银行的规模大到不可思议的程度，冰岛前三大银行的总资产规模是该国GDP的9倍，哪个政府有能力去救助资产总量比本国GDP高出数倍的银行系统？所以监管层对于陷入危机的银行无能为力。

　　 另外，冰岛在2000年-2002年间对银行实行了私有化，这本来无可厚非，但是俄罗斯曾有过银行私有化的败笔，拥有银行的企业家随意贷款给自己及亲朋好友的企业，还有其他政客等关系户也能很容易的获取贷款，这使得银行背负了极大风险，这一情况同样发生在冰岛。银行业迅速发展带动了国民经济，冰岛人均GDP由2.5万美元增至2007年的6万美元，增加了一倍多，冰岛人觉得自己越来越富有，甚至超过了美国，所以他们毫不犹豫地消费并不惜借贷，于是隐患不仅存在于冰岛的银行系统，还存在于消费部门。

　　 所以冰岛发生的金融危机并不是由美国次贷产品造成的，冰岛银行几乎没有购买次贷产品，危机只是根源于其国内。这也给予世人深刻教训——不要让金融系统的膨胀速度太快，一旦失去控制将酿成恶果。显然这只是冰岛政府的失误，也只能由其独自承担责任和后果，至于其他国家监管层要做的和能做的仅仅是警告本国居民和企业不要投资于冰岛的银行。

　　 《21世纪》：危机发生之后，人们开始关注到了发达国家资本市场中的影子银行体系，尤其是雷曼破产之后，这一融资体系几乎遭受了灭顶之灾，你怎么看这个体系在金融业中的作用和角色？

　　 大卫·贝伊姆：影子银行体系仅有10年左右的历史，如今的资产规模却和传统银行体系不相上下，为什么？影子银行体系的迅速壮大主要是由于资本监管，即传统银行目前都要遵守巴塞尔协议关于资本金的要求，该协议规定无论何种资产，资本充足率水平都要维持在8%以上，而贷款质量有好坏之分，作为一家银行，可能对于有些贷款要求8%的资本充足率是必要的，不过有些高质量的贷款十分安全，完全可以降低资本充足率的要求，所以银行有动机将某些贷款、资产放到资产负债表之外，从而逃避巴塞尔协议的资本金要求，以更少的资本金维持业务运作，获取更多的回报，这就助长了影子银行的发展。

　　 因此，资本监管很重要，其中对资本金标准显得尤为关键，基于获取高回报需要承担高风险的经营原理，如果资本金要求很高，银行将不得不承担很高的风险以求获得回报。反过来，由于资本金要求银行可能不得不重新补充资本金，这并不是监管层所希望的。监管层要从根本上思考为何制定资本金标准，巴塞尔协议II制定的目的是提高资本质量，但是巴塞尔协议本身存在一些争议和问题。

　　 例如巴塞尔协议II中的资本金要求依赖于信用评级机构的评级，巴塞尔协议II规定交易对象为“AAA”的评级，那么资本金要求就少，交易对象评级为“BB”评级的，则资本金要求就相对高，但我们忘记了评级机构也存在失误，而且评级是由交易对象自身付费，有时候评级的公正性难以保证，且往往给人误导，如“AAA”评级的机构发行的债券一定比“BB”评级机构发行的安全，今后这一问题如何改善并不容易回答。

　　 巴塞尔协议II还有另一个不足，即偏爱住房贷款。住房贷款的风险权重为50%，这就不难理解银行为何对住房贷款蜂拥而上，而且进行证券化之后20%不被计入资产负债表，因此银行认为这是监管规则引导我去做的事情。

　　 在巴塞尔协议II的规则下，如果我是银行家，我还会购买大量号称“AAA”级的债券，而债券类型和发行机构并不重要，因为“AAA”级债券的资本金要求为0，于是许多雷曼等机构发行的债券在市场受到很大青睐。发放大量住房贷款，并发行贷款证券化产品，同时购买“AAA”级债券，这些都是符合巴塞尔协议II规定的，从某种意义上说，我认为是巴塞尔II的不合理引发了这次危机。

　　 短期来看，今后监管层很可能会对影子银行体系采取传统银行体系相同的标准和规则。

　　 《21世纪》：巴塞尔协议在此次危机爆发后公布了修改稿，正在向各国监管层征求意见，你的观点是什么？

　　 大卫·贝伊姆：其中内容很复杂，目前各方都在讨论加强金融监管，问题是如何做且如何做好。难道我们要将资本充足率提高一倍？银行真的需要储备那么多资本金吗？总之，如何加强有效监管是一个难题。

　　 “美国政府并没有特别加强对冲基金的监管，这并没有错”

　　 每一场金融危机无论严重程度，直接原因都是金融机构杠杆率过高。

　　 《21世纪》：在危机爆发之后，CDO（债务抵押凭证）和CDS（信用违约掉期）等金融专业名词越来越频繁的出现在媒体上，有很多人现在对衍生品充满了恐惧，监管部门也希望可以有效地规范这一领域，有人认为应该建立一个清算机构来处理以前在场外市场（OTC）交易的这些衍生品，有人希望增加其背后的资本金要求，但有人认为这会降低效率，你觉得这方面会怎么发展？

　　 大卫·贝伊姆：其实在巴塞尔协议II中已经有对于衍生品资本金要求的相关规定了，所以我认为资本金要求并没有太多意义。另外，CDS是一个受到广泛认可的衍生品，并没有造成麻烦。

　　 衍生品监管上亟待改善的是目前市场上的交易对手之间的连锁关系，我对你担保，你为他担保，他又为另一人担保，最终这一链条又回到我这儿，所以每个交易对手之间并不知道最终的风险敞口在哪儿、有多大，如果有一个专门的机构负责理清这种信用担保，每个交易对手就能知道各自的净敞口是多少，也就不会发生群体恐慌了。

　　 另外，就是将CDS担保合同设计为每天按市场计价，例如交易双方都通过交易所买卖，买方交一定比例的保证金在交易所，那么根据每天CDS的价格变化，追收或退还保证金，这样做将有效控制交易风险，如果CDS每天按照市场计价，AIG就不会拥有2万亿美元的CDS风险敞口了，AIG可能根本不会为CDS进行长期保险，最终也就不会深陷危机。

　　 《21世纪》：自危机发生之后，美国等国的政府对银行进行了大规模救援，但始终希望避免国有化。但英国已经对苏格兰皇家银行（RBS）和北岩银行（Northern Rock）等银行国有化，似乎美国政府不愿国有化的那些理由很牵强，有人认为这是美国的投资者利益集团游说的结果，你怎么看？

　　 大卫·贝伊姆：我认为政府对银行的正确态度应该是袖手旁观其好坏，对于状况稳定的银行政府不需要做什么，对于状况尚可但资本金相对缺乏的银行，政府可以要求其补充资本金，而对于缺乏资本金而又融资无门的银行，政府应该毫不犹豫地关闭。对于这种做法，美国早已熟悉，在上世纪80年代，美国关闭了约2300家银行，有些银行关闭之后没几天就被其他银行买下重新开业，这在美国历史上已经司空见惯。不过近期陷入危机的花旗银行规模太大，如果倒闭，没有哪家机构有能力买下，这也就是“太大而不能倒”（“too big to fail”）的理论，既然不能让其倒闭，政府只能出手相救。除非像冰岛那样，银行规模超出了政府能力范围，所以政府无法救助银行。

　　 另外，我们看到国有银行在亚洲、欧洲等国都有存在，但是长期来看，国有银行并不是好的模式，因为政府很有可能贷款给自己的支持者，而非出于经济利益的考虑。

　　 《21世纪》：由于银行是经济的核心，银行调整不好，经济也无法复苏。压力测试的结果显示美国银行业的总体状况尚可，但IMF和纽约大学的鲁比尼教授（Nouriel Roubini）的预测显示美国银行业仍然缺乏大量资本，而日本在1990年代，银行的呆坏账问题曾经拖了十年，结果经济也长期萎靡。你认为目前的措施下，美国需要多长时间才能解决好银行系统的问题？

　　 大卫·贝伊姆：我想银行系统恢复健康的前提是实体经济触底反弹，而目前看来美国经济回暖还需要一段时间，房价依然没有止跌，同时消费也没有回升的迹象，所以实体经济的恢复尚需时日，我无法判断未来结局更像1930年代的大萧条还是1970年代的危机，前者耗费了10年时间，后者则是较快恢复，我们只能等待看实体经济究竟何时触底且最坏的情况是怎样，然后才能判断走出危机的时间。

　　 《21世纪》：通常对冲基金等被看作是高风险的部门，然而这次危机并未发端于这些高风险部门，倒是投行的自营部门充当了起爆点的角色，为什么？

　　 大卫·贝伊姆：每一场金融危机无论严重程度，直接原因都是金融机构杠杆率过高，对冲基金没有成为危机爆发点的原因是对冲基金的信用不足以借到那么多钱，所以无法使用那么高的杠杆，通常金融机构要用自有资本金作为保证金来借到一定倍数的资金进行运作投资，而没有人对对冲基金有很高的信任，所以没有人会过多地借钱给他们。我想对冲基金酿成重大危机的只有1998年的长期资本管理公司(LTCM)，LTCM当时是零保证金就可以进行借贷投资，所以杠杆率达到100%，结果也就变得不可收拾。

　　 所以，我认为金融监管的关键是对保证金（margin）的比例进行要求和规范，例如债券市场，如果要求保证金达到30%或70%，那么效果是完全不一样的。而危机爆发前，这一市场的保证金最低只有2%-3%；而买一套住房的保证金即首付最低的为零，所以人们毫不犹豫地购房，这是监管层犯下的一个错误。

　　 在LTCM事件之后，美国政府并没有特别加强对冲基金的监管，这并没有错。对冲基金本身并不会引爆金融危机，金融危机永远是由大型的银行等金融机构破产而引发的，如果说监管上的改进，我想不应该是具体行为的监管，更应该是规范各种金融机构各种投资的权重，例如共同基金投资于对冲基金不得超过8%，例如银行投资某一类债券不得超过多少，如此一来也就不会发生1998年大家对LTCM的狂热追捧，以及2008年对雷曼的非理性行为了。

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