编者按：6月5日，第一财经日报读者俱乐部在北京华彬集团城市俱乐部举办讨论会，活动主题为“透市——如何看透宏观大势？”现场近百名来自产业界、金融界、政府部门以及学术机构的读者参加。现将活动嘉宾部分演讲内容、部分互动交流内容以及部分读者提问整理刊登，以飨读者。

　　主持人：徐以升(第一财经日报评论部主任)

　　嘉 宾：余芳东(国家统计局国际统计中心副主任)

　　张岸元(国家发改委经济研究所副研究员)

　　刘元春(中国人民大学经济学院院长、经济研究所所长)

　　刘元春：GDP止跌并不意味着经济回暖

　　中国经济是否已经进入复苏通道？

　　对于当前和今后的中国经济形势，在三个大的问题上，市场争论激烈。其一，本轮经济何时见底？有说2008年或今年一季度即已经见底；有说今年底反转并进入复苏通道；有说要到2010年见底；有说还要3~5年的持续低迷。

　　其二，本轮经济周期波动的模式，是V形、L形、W形还是U形。

　　其三，怎么看今年前5月的各项经济数据，有人从投资数据、工业增加值数据、采购经理人指数PMI、货币信贷供应、水泥汽车等重要工业产品数据、实际消费增速等数据中看出了乐观，有人则从进出口贸易、名义消费增长、物价指数CPI和PPI、财政收入、发电量、工业利润等数据中看出了悲观。

　　面对各异的分析和逻辑，我们应该以怎样完整的逻辑来认识和展望中国经济形势？

　　我认为，中国宏观经济所出现的相互冲突有的向好有的向坏的两方面，只是经济在政府强力刺激下出现分化的产物：一方面在靠近政策层面、靠近基础产业与大型投资项目的行业出现了强力回调；另一方面在靠近出口、靠近一般消费和市场的行业依然处于下行通道。

　　许多行业的数据回暖一方面是中国刺激性政策的产物，另一方面也是去年过度存货调整的产物，部分工业的小幅反弹尚缺乏坚实的需求基础，也没有相应足够的结构支撑，因此它难以从根本上启动中国经济的全局性回暖。

　　GDP增速的止跌，只是意味着中国宏观经济政策“危机治理”初步告捷，但它只是经济复苏的前提。目前政策刺激的市场反应并不明显，市场型投资和市场型消费的相对下滑趋势依然存在，产出缺口持续放大，物价水平持续下滑，这决定了中国宏观经济目前底部运行的模式。

　　目前在理论界，包括很多券商机构学者，广泛宣布的是去关注需求，认为需求出现上扬，就会带来整体经济的上扬。但我认为，我们要明确的是对于中国经济的观察，核心在于产出缺口问题，因为中国经济的核心问题是产能过剩。需求不足在总量与结构上都有问题，中国经济不是单纯的需求问题。总需求的提升并不意味着宏观经济总体的变化。宏观的根本性的逆转，必须要看产出缺口的变化。

　　也就是说，观察经济，一个很重要决定因素是供给管理，看供给方是否能调整得很好。

　　世界经济史上，任何一次大的经济危机带来的都是固定资产的重组。大规模的更新、破产，带来整个需求供给双方的全方位调整。如果我们将中国经济目前面临的环境不界定为危机的话，那么我们可以认为没有供给调整，通过需求的上扬就可以恢复到以往的轨迹上。但如果我们认为是一种真正危机的话，供给的调整将是非常核心的。

　　对于产出缺口，负缺口意味着总供给能力大于总需求。利用一些测算方法，把2004年到2007年投资形成的产能和潜在供给，通过时间的推移，我们可以观察未来几年的产出缺口，但测算发现，特别是2009年和2010年，将是产出缺口大幅放大的年份。从整体宏观层面上，潜在产能持续放大，决定了本轮经济周期调整的长期性。

　　政府的本轮强力干预将在短期缓和宏观经济总量上的下滑，但其投资主导型的救助计划与增长模式转变存在冲突，难以从根本上缓和投资-出口导向型增长模式的内在矛盾，反而可能会加剧宏观经济短期与中期的冲突，导致下行区间的期限延长、波动加剧、萧条反复。

　　我们还可以经常看到一种现象，就是当需求有小幅上涨的时候，供给上涨的能力可能扩大好几倍，从而使市场出现一个更深层次的下滑。比如钢铁行业，去年底的时候出现过降价、亏损、减产、停产等等，但进入今年初，随着政府投资带动的需求，出现了各大钢铁企业开工率上调甚至价格上调的景象，而进入到3月份，钢铁价格进一步下滑。虽然需求有一定的小幅回升，但发现供给扩大的比需求还要大。价格和利润水平出现了更大幅度的下滑。很多产业跟钢铁行业有类似的波动性调整状态，这就是整体经济底部震荡的关键来源之一。

　　对于目前来讲，中国GDP的季度变化，很多分析认为四个季度增长速度是6%、7%、8%、9%，如果看同比数据，存在很大的跳跃，这是有一定难度的。今年从GDP数据来讲，很可能会超过8%的水平，止跌回升。这是从技术层面来看，但回升的程度绝不像有些分析者所讲的那样，出现反转式增长，认为整体宏观经济已经摆脱了去年加速下滑的危机。

　　可以说，到目前中国针对经济危机的治理已经初步告一个段落。在第一个阶段，政府政策的目标核心是保持运行稳定，维持产业循环和资金链不断裂。但我们所度过的只是“危机救助阶段”，要想真正启动市场、推动经济复苏，还需要很长的时间。

　　张岸元：简单化的政策将难以覆盖诸多目标

　　我首先想要强调的是，目前我们已经难以复制1998年的政策模式。

　　目前的危机与亚洲金融危机的冲击有很大的不同，不同于当时的货币危机，现在是一场影响更深刻的银行危机，中国的对外依存度更高，在地产市场和基础设施建设市场等方面支撑经济增长的因素有所减少，而结构性矛盾更加突出。

　　在政策环境上也与1998年时期有很大的不同。经济总量和人均水平早已今非昔比，比如中国经济重心的东部地区，已经达到了比较高的水平，再实现以往的高速增长已经是勉为其难。另外，基础建设投资需求大幅下降，政府投资的效率堪忧；民生矛盾进一步突出；财政与货币政策的协调配合尚存困难。

　　对于目前的宏观调控政策，简单化的政策难以覆盖诸多目标。

　　首先，增长目标无法覆盖就业目标。对比其他国家出台的经济刺激方案，美国日本等方案里并没有提要使GDP增速达到多少，很多刺激方案只有一个指标，就是创造多少就业机会。欧盟提出的方案是把失业率控制在多少。经济增长最重要的是有就业。

　　其次，政府投资目标难以覆盖结构调整目标。经济调整的核心是结构调整，但仅仅靠政府投资，并没有能力实现结构调整。

　　第三，现有财政政策模式无法达到刺激消费的目的。

　　第四，鼓励出口与促进国际收支基本目标之间存在冲突。

　　从未来的政策方向来讲，外部政策空间存在，但权衡困难，比如汇率政策和补贴政策之间的权衡等等，但内部政策空间很大。

　　在货币政策方面，很多发达国家都已经陷入了零利率陷阱，但中国利率水平还相对较高。目前我国一年期存款利率为2.25%，贷款利率为5.31%，存款准备金比率在15%左右，与美欧日等发达经济体中央银行相比，价格性工具空间可观。

　　在财政政策方面，我国还有足够的财力水平，主要是财政赤字还处于相对低的水平。2008年，按照年初预算赤字规模计算赤字率约0.67%，远低于3%的水平；财政赤字占中央财政收入比重约为5.5%。两个指标均为1998年以来最低水平。此外从国际整体实践来看，实际上欧盟执行的3%的财政赤字率并没有客观的依据。我国财政政策扩张的整体空间是很大的。

　　余芳东：世界经济还没有出现实质性复苏迹象

　　自2008年下半年金融危机爆发以来，各国政府采取了空前的金融救援措施，出台了一系列经济刺激计划。到目前为止，政策效果正在显现，世界经济出现积极变化。

　　金融、房地产、消费、实体经济指标等方面都出现了一些复苏迹象。比如金融层面的全球短期货币市场逐渐解冻，信贷条件得到改善；全球股票市场在暴跌后出现反弹；金融风险降低，主要发展中国家货币止贬回升等等。在实体经济层面，美国与欧洲的建筑业、日本的工业生产、日本欧洲的出口、韩国巴西的工业生产等等，在环比增长方面都出现一些积极变化。

　　但是，从实体经济生产、失业率、物价CPI、全球贸易者四大宏观经济指标来看，当前世界经济衰退趋势尚未扭转，生产、消费和投资继续下滑，对外贸易大幅下降。而且从区域分布看，欧元区、日本、英国经济衰退程度要比美国更深，持续时间更长；在外部环境恶化的冲击下，发展中国家经济形势也更为严峻。

　　我们应该如何展望世界经济的前景？世界经济前景变化的不确定性很大，继续下行的压力较大，复苏将是复杂、艰难而缓慢的过程。

　　当前世界经济还没有出现实质性的复苏迹象，一些向好苗头仅仅是经济收缩期的触底回升，总体上仍处在衰退之中。一些信心和景气指标在临界值以下，还没有恢复到衰退前的水平。

　　综合来看，目前拉动世界经济继续下行的因素还很多。

　　其一，金融危机尚未解除，信贷条件依然偏紧。

　　在信贷供应方面，银行为避险，对企业和优质贷款条件有所放宽，但对居民住房抵押贷款和消费信用卡贷款条件紧缩；尤其是欧洲地区的银行亏损和负债率进一步上升，信贷资金不足。

　　在信贷需求方面，受经济前景不明和失业率上升的影响，企业和居民对信贷需求减少。今年2、3月，美国消费信贷分别下降3.8%和5.2%；英国消费信贷同比增长率从去年8月的5.9%降至今年4月的2.9%。

　　其二，房地产市场依然低迷，房价继续下跌的压力很大。

　　由于发达国家的失业率持续上升，住房需求的回升非常困难。另外，住房抵押贷款违约率和住房止赎比例也还在继续上升。二期目前待售房规模较大。4月份，美国待售现房月供量为10.2个月，待售新房月供量为10.1个月，远远高于历史平均水平。

　　其三，经济自主复苏动力依然不足。

　　当前世界经济的积极变化主要是政策刺激的结果，经济基本面仍十分薄弱。

　　在消费方面，由于失业率上升、股市和房市低迷，消费信贷紧缩等因素限制，消费者信心难以提振，可能进一步削减消费支出、增加储蓄。5月份，美国居民收入环比增长0.5%，而消费支出下降0.1%，储蓄率则升到5.7%，这是1995年以来的最高水平。去年四季度，欧元区12国储蓄率达15.1%，为1999年以来的最高。在投资方面，由于前期工业生产持续大幅下降，工业生产能力严重过剩，未来投资支出增长比较困难。

　　其四，国际初级品价格攀升阻碍世界经济复苏。

　　目前国际石油平均价格从1月初每桶40美元攀升到近70美元的水平。其他初级品价格也在回升，4月份非能源价格比1月上涨4.3%，其中粗金属和矿石产品价格上涨12.9%。

　　从以上信息综合来看，尽管世界经济衰退最严重的时期可能已过去，但复苏将是复杂、艰难而缓慢的过程。

　　初步预计，美国经济在去年四季度和今年一季度大幅下降之后，今年第二、第三季度经济将继续衰退，但第四季度可能有小幅增长。欧元区、日本由于对出口依赖较大，经济衰退的程度要比美国深、持续要更长，复苏时间要滞后于美国。主要发展中国家在内需的拉动下，逐渐扭转经济减速趋势，经济增长率开始回升。

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