联合证券王晓东张晶

　　 中国人民银行决定，从2008年10月30日起下调金融机构人民币存贷款基准利率，一年期存款基准利率由现行的3.87%下调至3.60%，下调0.27个百分点；一年期贷款基准利率由现行的6.93%下调至6.66%，下调0.27个百分点；其他各档次存、贷款基准利率相应调整。个人住房公积金贷款利率保持不变。

　　 全球经济放缓令前期尖锐的供需矛盾重新回归平衡点，通胀在此背景下，就显得远不如经济恶化趋势重要了。承接9月末以来的3次降息，中国货币政策的转向已经毫无疑问。

　　 不过与10月8日央行对称降息不同的是，此次降息幅度并不对称。从匹配的期限来看，6个月及以内的存贷款利差扩大了18个BP，3～5年的存贷款利差扩大了9BP，而5年以上的存贷款利差也扩大了18BP。这说明央行在动用利率工具时，考虑了商业银行的放贷结构，适当扩大利差水平以鼓励银行的放贷积极性。

　　 但是，我们难以期待在经济下行的过程中、在全球银行体系降低杠杆率的过程中，商业银行会因为当下的利差小幅过大而主动增加放贷的积极性。同样，我们也难以期待中国货币政策的转向能对经济恶化起到立竿见影的缓解作用。

　　 回想10年前，我国连续两年(1998、1999年)GDP曾低于8%，其主要原因是亚洲金融危机的爆发及人民币维持固定汇率政策。而目前我国面临的状况应较10年前更为严峻。

　　 更为重要的是，中国货币政策的转向将是多方面政策变量的改变，其不仅仅体现在利率政策以及流动性管理的数量化工具方面，还将同样体现在汇率政策方面。因此，可以预见人民币升值预期将在未来出口增长以及经济增长面临的严峻挑战下逆转。未来人民币停止升值或出现一定贬值，在我们看来也是不足为奇的。

　　 对于债券市场而言，收益率曲线由于中长期债券收益率迅速下降而趋于平坦，当前收益率曲线已隐含了100BP的降息预期。随着降息趋势形成，未来债券收益率曲线可能因中短端下移而出现陡峭的趋势。此外需要警示的是，通常在经济下滑过程中，信用产品的收益率与国债收益率的利差应当有一个不断扩大的过程，这个过程直至经济走出低谷方能结束。信用产品的投资机会也通常出现在经济周期从衰退步入复苏之际。因此，目前还需提防信用风险的发生以及信用溢价上升的影响。