借道定向增发 实现市场多赢

　　袁元

　　 进入7月，沪深股市的走势仍未有大的起色，沪指甚至还创出了2566点的本轮调整新低。很多个股的价位已经回到了2006年初的状况，有的甚至跌破了其在998点时的价位。而纵观2008年上半年的总体情况来看，沪深股市的跌幅创下同期全球股市跌幅之最。

　　 导致沪深股市快速下跌的原因很多，但在这些众多原因之中，大小非减持无疑起到了最为主要的作用。由于大小非所持股权的来源成本极为低廉，即就是在目前极为惨淡的市道之中，其将股份抛售后的获利空间依然极为丰厚，引发出来大小非股东强烈的套现欲望。在这种背景下，二级市场的唯一抵御方法似乎只能是下跌、下跌、再下跌，试图以非理性下跌来抵御大小非股东的套现欲望。

　　 而从近期盘面来看，诱发股指探出新低的因素是新股发行的加速。券商IPO事隔5年后的重启就需要从市场融资100亿元，而南车股份、中国建筑等大型央企的发行也是接踵而至，令市场本来紧绷的资金链陷入即将断裂状况。一方面是新股发行和大小非套现要从市场融取资金，一方面是新基金发行在如今这个炎热的夏季里似乎掉进“冰窟窿”，就连前些年风光一时的几家明星基金如今的新基金募集额也就4~5亿元，这点资金说实在的，还不够新股发行填牙缝的，更妄论去支持市场上行了。于是乎，在当今的市场环境下，形成了一个新怪胎。证券市场要想发挥资源优化配置的作用，就必须发行新股。因为如果不发行新股的话，很多具有上市潜力的公司尤其是央企将被迫重新走上从国际资本市场融资之路，3年前所谓的“建行贱卖论”一幕又将重演，只不过这一次不是建行罢了。但要是发行新股，则不仅意味着要从如今已是千疮百孔的市场上抽取资金，也意味着在未来的3年内还将有更多的大小非亮相二级市场，为二级市场的上行构成一道道新的阻碍，要想鱼与熊掌兼得，化解新股发行与大小非未来解禁的难题，还真是得动一番脑筋才行。

　　 又要维持一个基本的新股发行规模，又要防止更多的大小非减持，这横看竖看，总觉得是一件“不可能完成的任务。”但隐隐约约的在新股发行与大小非解禁之间，我们似乎看到了一座连接两者之间的桥，这个桥就是定向增发。

　　 根据近来的统计数据显示，目前我国沪深股市上市公司的市盈率整体平均已经回落到了17倍的水平，与目前周边股市如美国、日本、英国以及香港特区的股市市盈率十分相近。很多在内地和香港两地同上市的中国公司中，其A/H股价已经出现大面积倒挂现象。单纯从投资价值和估值体系水平来看，我国股市已经具备了良好的投资价值。尤其是像工行这样的大盘蓝筹股，其动态市盈率已经回落到10倍左右，理论上已经进入到跌无可跌的地步。考虑到目前我国经济的平稳增长，以及上市公司业绩的稳定增加，这个市盈率水平的确不算高。而透过这个整体平均市盈率来看，我们就会发现，有50%以上的上市公司市盈率高于这个平均市盈率，尤其是ST公司和一些业绩仅有几分钱的上市公司，尽管其股价可能只有2~3元，但其市盈率水平却高达50倍，甚至上百倍以上。由此拉高了上市公司的整体平均市盈率水平。如果扣除这些虚高市盈率公司的话，我国股市现有的市盈率水平也就在12~14倍之间，还没有达到如今新股发行市盈率平均在20倍以上的水平，这也是现在很多新股发行上市当天便遭遇“破发”的真实内因所在。

　　 面对一级市场上上千家轮候等待上市的企业，再看看已经上市后因为各种原因又丧失融资资格成为“壳公司”的市场“弃儿”，在增加市场增量难度极大的状况下，搞活存量也不失为化解大小非解禁的一条路子。设想如下：

　　 一、 在目前等候上市过会审批的拟上市公司中，根据其所处行业以及资产实力状况，选择与其所处行业相同或相近的已上市但业绩亏损或业绩较差缺乏发展前景的公司，由拟上市公司对这些已上市公司实施定向增发或吸收合并的方式成为已上市公司的控股股东，将拟上市公司的优质资产注入到以上市公司之中，以此提高已上市公司的投资价值，同时解决拟上市公司的上市发行问题。

　　 二、 为了确保定向增发后拟上市公司与上市公司的磨合，确保并购重组行为能达到多赢的目的，在增发重组后，建议把已上市公司大小非所持股权全权托管冻结由拟上市公司代为行使股东权利，同时对拟上市公司通过增发获得的已上市公司股权限售期由现在的3年延长为5年，以此观察重组后的实效，确保重组不是短期利益化的行为。

　　 三、 通过这种定向增发的方式解决大小非解禁问题，既可以使已上市公司的大小非股权的限售期得以延长，减轻其对市场的冲击作用，又可以在不增加太多市场增量的状况下解决拟上市公司的发行上市问题，可以值得一试。