新观察③遛狗者

　　很久以前，一位德国投资大师对股市的比喻相当有趣。他说，股市的价值就像一个遛狗者，而价格就是那只小狗。调皮的小狗有时候跑在主人的前面，有时候又落在主人的后面，但因为有那根绳子牵着，因此总不也会离主人太远，到一定程度，它就必须返回来等它的主人，或往前追赶以跟上它的主人。虽然中国股市离真正的股市尚有差距，但遛狗者之说也大致成立。

　　2006年，我们经常看到一些个股动辄上涨好几倍，全年下来沪深A股股指都上涨了一倍多，市场平均市盈率水平从平均十多倍提高到平均二十多倍，中国证券市场成为当年全球最赚钱的市场。

　　虽然短时间出现如此惊人的涨幅，但当时似乎并没有多少人在谈论过热、泡沫等问题，即使有少数人认为市场涨得太疯了、过度了，也没有对市场产生多大冲击。一些过早看空中国股市的学者甚至招来一些市场参与方嘲笑。

　　但上周，成思危先生“中国六七成的企业没有投资价值”一句话就让股指倒退三百来点，市值蒸发数千亿元。成思危的言论被公认为是市场大跌的直接动因，学者刘纪鹏甚至为此撰文质疑成思危讲话的资格。

　　我们认为，让成思危背这个黑锅有点委屈，股市2006年的大涨是价格向价值回归，2007年一月末大跌的最关键原因还是价格回归价值。

　　现在，社会各界对2006年中国股市大涨的原因基本形成共识，即是补涨行情。也就是说以前，价格那只狗儿腿脚被大小股东利益不一致、股东利益与高管利益不一致等因素束缚着，想跑也跑不了，所以，尽管上市公司的业绩提升了，

股票价值这个主人远远走在前头，但价格这只狗儿没办法跟上，远远落在后面。而2006年随着股权分置改革基本结束，小狗身上的束缚被解除了，自然撒着欢儿往前跑了，2006年，它四条腿玩命狂奔，所以很快跟上了主人。

　　就在大家的欢呼声中，这条小狗的情绪受到鼓励，继续往前冲，甚至还超过了主人，很快，绳子的极限到头了———成交放出了天量，但股价涨不上去了，上周和上上周初，中国股市就出现了这种滞涨行情。

　　如果没有管理层要严查违归入市的资金、没有成思危的“多数中国企业没有投资价值论”，股市可能就在高位维持振荡，以时间换空间，也就是说狗儿在前面等主人。不过，由于它跑得太快，主人要追上还需要很长时间，除非2007年季报披露上市公司的业绩都出现较大的增长，而且2007年全年都有不错的盈利。但现在不一样，狗儿受到“威胁”，是主动回来找主人了。

　　我们认为，无论从中国经济的宏观层面上看，还是微观层面上看，现在都找不到对股市悲观的理由。一是，随着中国经济持续保持较高的增速、越来越多的行业龙头加入上市公司的队伍、大股东将越来越多的优质资产注入到上市公司中去，上市公司的盈利可继续看好。二是市场资金面依然是宽裕的。一方面是外汇储备持续增加的状况短期内难有改善，流动性过剩的局面会维持相当一段时间；另一方面，随着老百姓

理财意识越来越强（也有通货膨胀不断走高的现实压力），通过直接或间接投资进入股市的合法资金队伍是不断壮大的，这也会增加股市资金的供应。最后，我们相信，经过2002-2005年大熊市的教训，管理层在用行政之手干预股市时会更讲究技巧，而且也会更多地考虑到市场自身的运行规律。

　　当然，价格这只顽皮的小狗是不会很安分的，所以即使回到主人身边，它也未必能安稳多久，在外界的刺激和诱惑下，它可能又会向前狂奔，然后再被拉回。精明的投资者可以根据狗儿的习性，从中发掘更多投资机会。没那么多精力的投资者，就不必时时刻刻关注小狗的动向，反正它的主人在向前走，它怎能不跟上呢？

　　（金陵／编制）