外刊观察：美元的价值（上）

　　自2006年初以来，美元的贬值———兑欧元贬值约12.5%，兑英镑贬值14.9%，兑日元贬值约2.1%———引发了金融媒体的大量猜测，即是否应将其视为美国经常项目赤字和贸易逆差重大“调整”的开端而予以欢迎。毕竟，自上世纪80年代初以来，美国一直面临着如此大的赤字水平，去年，经常项目赤字增加到国民生产总值(GNP)的7%左右。市场现在是否在约束全球最大的债务国，推低美元以帮助其减少贸易逆差？

　　从根本上说，答案是否定的。

　　以欧元为例。我们可以看看从1970年至今的美元兑德国马克（在1999年1月1日转变为欧元）的走势。在过去15年间，美元兑欧元———德国马克的多数波动幅度同今年的情况基本类似，有时甚至更大。事实上，美元兑欧元2005年走强的幅度同2006年的跌幅一样大。只是在按照2002年1月份美国高科技泡沫顶峰时期的水平衡量时，美元的跌幅才非常大，达到了30%至40%。但这很容易产生误导。除了高科技泡沫时期外，美元兑欧元的价值与上世纪90年代中期基本一致。

　　鉴于名义

汇率以及货币政策的明显改变给宏观经济带来的不良后果，为什么现在还有如此多的经济学家鼓吹美元贬值呢？一方面，他们受到了美国贸易逆差居高不下的刺激，认为这种状况难以持续。他们还痴迷于一种流行但却错误的理论———贸易差额弹性模型，认为美元贬值是一种直截了当的解决方案。如果美国这样的贸易逆差国家能够让其“实际”汇率有所贬值———也就是说在其名义汇率贬值的同时，没有相应出现国内的通货膨胀或国外的

通货紧缩———那么贸易状况就会改善。以外币计算，美国出口产品会变得更加便宜，外国人的购买量就会增加，而进口产品以美元计算价格会变得更高，因此美国人就会减少购买。这就对了！

　　这一理由的致命漏洞是它未能与货币政策挂起钩来。除了随机性的短期波动外，美元名义汇率要出现持续性大幅贬值，其前提是要么美国的货币政策转而对通货膨胀持容忍态度，要么其他国家的央行默许本国出现通货紧缩局面。货币贬值确实会导致进口产品价格上升、出口产品价格下降，但货币贬值和物价变动之间还是有一个滞后期的。即使是在这一短暂的价格“粘性”阶段，货币贬值国的贸易差额也未必能够改善。

　　原因何在？首先，对美国进口商而言，他们必须为那些已签订了购货合同并约定以外币（比如欧元）付款的进口货物支付更多（已贬值的）美元，如来自欧洲的货物。经济学家将这称之为“J曲线”效应。

　　其次，在美元已贬值而美国物价尚未相应升高的一两年内，国际投资者将有机会以较低的成本在美国购买实际资产。相反，那些货币升值的国家在他们眼里投资成本就上升了。其结果是，美国将出现一轮由投资引导的支出热，而这会增加美国的进口，同时其他国家的经济则相对陷入萧条，而这又会减少美国产品的出口———《广场协定》签署后的情形就是如此。因此，这段两年左右的“滞后期”对美国贸易差额的影响是不明显的，即使国际市场上美国产品的外汇价格出现了（暂时性）下降。

　　长期而言，只有美国的物价水平相对于其他国家的物价水平出现了上扬，从而将美元贬值产生的实际影响冲刷掉，美元兑其他货币名义汇率的总体贬值才能长久维持下去。因此，由于国内物价的上涨抵消了名义汇率贬值所产生的影响，美国出口商实际上并没有获得价格优势。当然，这只是最终结果，如果只强调这一点就把事情看简单了。在这两年左右的过渡期内，与美国通货膨胀率上扬相伴出现的还有金融危机以及其他国家的通货紧缩，这很有可能导致经济增长的大幅放缓和劳动生产率增幅的下降，就像上世纪70-80年代的情形那样。

　　（金陵／编制）